金属硅行业深度：光伏需求及出口增长有望带动金属硅价格上涨~受益标的，全球金属硅龙头合盛硅业-20190222-申万宏源-16页_1mb

报告摘要

金属硅行业深度分析：光伏需求及出口增长带动价格上涨，合盛硅业受益

核心内容概述

本报告分析了2019-2020年中国金属硅行业的需求与供给趋势，指出光伏需求及出口增长将推动金属硅价格上涨，同时环保与政策限制将提升行业集中度，合盛硅业作为行业龙头将显著受益。

主要观点

需求方面：
- 光伏是未来金属硅需求的主要变量，预计2019-2020年国内光伏需求增速将达20%，带动金属硅消费量分别达到41万吨和49万吨。
- 有机硅需求稳中有升，预计2019-2020年有机硅用金属硅消费量分别为74万吨和83万吨。
- 合金需求稳定增长，预计2018-2020年合金用金属硅需求分别为48万吨、52万吨、55万吨。
- 2019-2020年国内金属硅总需求预计分别达到172万吨和193万吨。
供给方面：
- 新增产能受限，新疆和云南政府分别限制到2020年产能不超过200万吨和130万吨，并要求等量或减量置换，抑制产能扩张。
- 环保政策趋严，云南2018年启动脱硫脱硝试点，新疆2019年开始试点，淘汰落后产能，提升行业集中度。
- 2018年国内金属硅产量240万吨，预计2019-2020年产量将分别达到259万吨和282万吨，供需关系持续偏紧。
价格与盈利：
- 2019-2020年金属硅供需紧张，预计价格将从底部逐步上涨，2018-2020年441均价分别达到12200元/吨、12700元/吨、13200元/吨。
- 当前金属硅价格低迷，行业盈利处于历史底部，预计未来价格将维持或上涨。
受益标的：
- 合盛硅业作为全球金属硅最大龙头，2018年产量60.5万吨，市占率25.21%，预计2019-2020年产量将分别达到87万吨和93万吨，市占率维持在33%左右。
- 公司具备成本优势，预计2018-2020年归母净利润分别为29.8亿、33.73亿、39.67亿，对应PE估值分别为12倍、10.6倍、9倍。

关键信息

1. 需求预测

类别	2018年（万吨）	2019年（万吨）	2020年（万吨）
光伏	34	41	49
有机硅	69	74	83
合金	48	52	55
总需求	156	172	193

2. 供给与产能

地区	2018年产能（万吨）	2018年产量（万吨）	2020年预计产能（万吨）	2020年预计产量（万吨）
新疆	168	102	184	135
云南	115	48	130	55
四川	70	34	70	35
其他	327	130	500	240
总计	500	240	531	282

3. 价格与盈利预测

年份	441均价（元/吨）	合盛硅业归母净利润（亿元）	PE估值（倍）
2018	12200	29.8	12
2019	12700	33.73	10.6
2020	13200	39.67	9

4. 合盛硅业概况

有效产能：84万吨（石河子40万吨，鄯善40万吨，金松硅业4万吨）
2018年产量：60.5万吨
市占率：25.21%
未来产量预测：2019年87万吨，2020年93万吨
市占率预测：2019年33.6%，2020年33.0%

风险提示

光伏需求不及预期
环保政策放松，导致供给大幅增加

投资建议

投资评级：买入
理由：金属硅供需持续偏紧，价格有望持续上涨，合盛硅业作为行业龙头将显著受益。

行业趋势

供给集中度提升：政策与环保限制使得新增产能受限，存量产能逐步淘汰，行业集中度持续提升。
成本曲线陡峭：新疆地区因低成本优势成为扩产主要区域，而云南、四川等地区因电价较高，产能受限。
出口增长：海外光伏需求快速增长，加之中国金属硅价格优势，预计2019-2020年出口量将分别达到88万吨和97万吨。

图表目录

图1：金属硅生产工艺
图2：2018年国内金属硅下游分布
图3：硅合金需求稳定增长
图4：国内主产区金属硅开工率变化
图5：国内金属硅成本曲线
图6：国内金属硅毛利情况（元/吨）
图7：国内金属硅价格（元/吨）
图8：公司营收利润持续提升
图9：公司ROE持续提升

可比公司估值表

代码	名称	股价（元）	2018E EPS（元）	2019E EPS（元）	2020E EPS（元）	2018E PE	2019E PE	2020E PE
603260.SH	合盛硅业	53.21	4.45	5.03	5.92	12.0	10.6	9.0
600438.SH	通威股份	12.68	0.53	0.77	0.94	24	16	13
600596.SH	新安股份	11.69	2.07	1.98	2.25	6	6	5
600141.SH	兴发集团	10.51	0.78	1.00	1.21	13	11	9