20170306-华创证券-乳品行业深度研究报告：三个视角看原奶，基本面确定吗，投资机会清晰_19页_1mb

乳品行业分析报告总结

核心内容

本报告从国内视角、国际视角和投资视角对原奶市场进行了分析，指出当前原奶价格触底反弹，投资机会明确。报告强调了供需再平衡对奶价上涨的推动作用，并推荐了三只股票作为投资标的。

主要观点

1. 国内视角看原奶：触底反弹正式启动

• 散户退出与规模牧场产能释放：自2011年起，国内奶牛存栏和产量进入平台期，散户养殖效益下降导致其退出市场，而规模牧场产能逐步释放，填补了产能缺口。
• 奶价触底反弹：2016年底，国内奶农亏损面积超过50%，新西兰奶农亏损面积超过80%，产能去化达到临界点，根据历史经验，此次奶价上涨周期预计持续至少1年半，2017年全年处于上涨周期内。
• 成本结构：奶牛养殖成本中，物质与服务费用占比约90%，人工成本约10%。饲料成本（精饲料和粗饲料）占总成本的65%左右，大型牧场因使用优质牧草，粗饲料占比相对较高。

2. 国际视角看原奶：供求再平衡带动奶价上涨

• 供给端收缩：新西兰、欧盟、美国、澳大利亚在2016-2017年均经历产奶量下降或微增，供给收缩明显。
• 需求端反弹：中国乳制品进口止跌反弹，尤其对新西兰的低成本及有利关税政策响应积极，成为最大进口国。
• 新西兰主导地位：新西兰是全球主要乳制品出口国，其乳固体产量占全国的85%，2017年GDT拍卖价格高位调整，推动国内奶价上涨。

3. 投资视角看原奶：投资机会有迹可循

• 奶价与股价联动：当国外CIF价格超过国内原奶价格时，国内奶价进入上涨周期，带动企业盈利和股价上涨。
• 投资机会：历史数据显示，奶价上涨周期内，原奶企业股价会有两次明显上涨阶段，分别是奶价反转逻辑确立和盈利改善预期带来的估值提升。

关键信息

• 国内奶价上涨周期：预计2017年全年处于上涨周期，2016年底已触底。
• 国际供需变化：四大出口国产奶量下降，中国进口量回升，形成供需再平衡。
• 投资建议：推荐港股上市公司现代牧业（1117.HK）、原生态牧业（1431.HK），A股上市公司西部牧业（300106.SZ）。
• 成本驱动因素：饲料成本占原奶生产成本的65%以上，是主要成本驱动因素。
• GDT拍卖价格：作为国际奶价的重要参考，新西兰GDT拍卖价格的调整对国内奶价有显著影响。

推荐公司及评级

风险提示

• 奶价未达预期：若奶价上涨不如预期，可能影响投资回报。
• 行业波动：乳制品行业受供需变化、政策调整等因素影响较大，需关注市场风险。

行业评级

• 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上。
• 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度在-5%至5%之间。
• 回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。

证券分析师

• 王莺（首席分析师）

  • 职业编号：S0360515100002
  • 电话：021-20572539
  • 邮箱：wangying@hcyjs.com

• 曹岩（联系人）

  • 电话：010-63214652
  • 邮箱：caoyan@hcyjs.com

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1. 《乳品行业报告：GDT第179次拍卖结果点评：拍卖价格高位调整，继续看好国内原奶价格反转》（2017-01-06）
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3. 《乳品行业报告：GDT点评系列之十：拍卖价格小幅调整，继续看好国内原奶价格反转》（2017-02-23）

图表目录

• 图表1：奶牛存栏及产量
• 图表2：百头以上奶牛存栏占比
• 图表3：百头以下奶牛牧场数量（户）
• 图表4：百头以上奶牛牧场数量（户）
• 图表5：散户养殖成本分拆
• 图表6：大型牧场养殖成本分拆
• 图表7：奶牛养殖成本分拆
• 图表8：GDT拍卖价格（2017.2.21）
• 图表9：国内奶价与饲料加权成本比较（元/公斤）
• 图表10：国际奶价与饲料加权成本比较（美元/100kg）
• 图表11：乳制品贸易表现
• 图表12：新西兰月度产奶量（千吨）
• 图表13：欧盟月度产奶量（千吨）
• 图表14：美国月度产奶量（千吨）
• 图表15：澳大利亚月度产奶量（千吨）
• 图表16：各国报告来源
• 图表17：乳制品进口（万吨）
• 图表18：产量及进出口（千吨）
• 图表19：各国原奶价格比较（欧元/100kg）
• 图表20：中新自贸区进口关税减让表
• 图表21：四大出口国牛奶产量（百万吨，澳洲为百万升）
• 图表22：四大出口国泌乳牛存栏（千头）
• 图表23：国内外奶价比较（元/公斤）
• 图表24：恒天然净利润（百万新元）
• 图表25：恒天然股价与奶价（美元/公吨）
• 图表26：现代牧业业务结构
• 图表27：现代牧业净利润与奶价（亿元、元/公斤）
• 图表28：现代牧业股价走势图与 GDT 价格（元、美元/吨）
• 图表29：原生态牧业原奶销量及吨价（吨、元/吨）
• 图表30：原生态牧业净利润与奶价（亿元、元/公斤）
• 图表31：原生态牧业股价走势图与 GDT 价格（元、美元/吨）
• 图表32：西部牧业收入结构及占比（百万元）
• 图表33：西部牧业净利润与奶价（亿元、元/公斤）
• 图表34：西部牧业股价走势图与 GDT 价格（元、美元/吨）

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