关税“压力测试“系列：关税的“经济”冲击，GTAP模型测算_24页_3mb

证券分析师报告总结：关税的“经济”冲击与市场反应

核心内容概览

本报告分析了2025年4月9日美国对等关税政策对中美及全球经济的潜在影响，结合GTAP模型测算、弹性测算和外资机构预测，评估关税对美国GDP、通胀、财政及贸易的影响。同时，报告也关注了大类资产表现、美国国会政策动向及美联储的政策预期，并对全球主要经济体的反应进行了总结。

一、关税的“经济”冲击：GTAP模型测算

主要观点

• 政策逻辑：对等关税的目标在于解决贸易逆差和提高关税收入，但执行上延续了特朗普政府反复无常的特征。该政策由纳瓦罗主导，主要针对7大经济体，包括中国、印度、欧盟等。
• 关税税率：对等关税落地后，美国平均关税税率升至27%，超过1930年代初的20%。其中，美国对中国加征125%关税，对全球加征10%关税，而考虑豁免后，对华关税税率降低约4个点。
• 经济影响：
  • 综合三种测算方式，对等关税可能使美国GDP下跌3个百分点。
  • 若美国对中国加征125%关税、对其他国家加征10%关税，且中国进行对等反击，美国GDP短期或下跌5.7个百分点，长期下跌2.8个百分点。
  • 关税通过消费、投资、财政、贸易四个渠道影响美国经济，其中消费和投资影响最为显著。
  • 关税可能导致美国通胀增速短期上涨1.4个百分点。
  • 2025年关税预计为美国创造约2170亿美元收入，使财政赤字降至1.7万亿美元，但若经济衰退，财政赤字可能回升。

关键信息

• 关税对GDP影响：短期GDP下降约2.9个百分点，长期下降约1.1个百分点。
• 关税对通胀影响：短期通胀上涨1.4个百分点，与历史经验相符。
• 财政收入：预计2025年关税收入为2170亿美元，使赤字率降至5.7%。

二、大类资产&海外事件&数据

主要观点

• 债汇双杀：美国市场10Y美债收益率上行47bp至4.48%，美元指数下跌3.1%至99.8。
• 黄金上涨：COMEX黄金上涨6.5%至3233美元/盎司，创历史新高。
• 股市分化：纳指反弹7.3%，恒生指数大跌8.5%；美国标普500行业多数反弹，欧元区行业全线下跌。
• 新兴市场反应：部分国家如越南、印度、泰国等愿意让步，但中国、欧盟、加拿大等采取了反制措施。
• 货币走势：美元指数下跌，其他货币兑美元多数升值；人民币兑美元和欧元贬值，欧元、日元、英镑等升值。
• 大宗商品波动：原油价格下跌，黄金、铜、铝等贵金属和有色金属价格上涨。

关键信息

• 股市表现：纳指、标普500、道琼斯指数上涨，恒生指数、欧元区指数下跌。
• 债券市场：发达国家10Y国债收益率全线上行，新兴市场分化。
• 货币市场：美元指数下跌，人民币贬值，欧元、日元、英镑等升值。
• 大宗商品：原油价格下跌，黄金、铜、铝等上涨。

三、全球宏观日历与风险提示

主要观点

• 全球宏观日历：关注欧央行议息会议，其可能对市场产生重要影响。
• 风险提示：
  • 地缘政治冲突升级
  • 美国经济放缓超预期
  • 美联储再次转“鹰”

关键信息

• 谈判影响：内外多重约束可能延长谈判时长，影响关税政策的持续性。
• 法律约束：特朗普在法律层面缺乏实质性约束，但面临市场和经济压力。
• 历史经验：美国历史上7次贸易战多以失败告终，且贸易战往往导致经济衰退。

四、贸易战的可能演绎

主要观点

• 谈判策略：美国采取双边谈判策略，若贸易伙伴报复则增加关税，若让步则降低税率。
• 各国反应：中国、欧盟、加拿大等采取反制措施，印度、越南等愿意让步。
• 政治周期影响：美国四年政治周期可能导致贸易战难以迅速结束。

关键信息

• 美国对等关税影响：中国、欧盟、加拿大等国家均采取了对等反制措施。
• 历史贸易战结果：多数以失败或经济衰退告终，部分达成协议但范围较小。

五、总结

• 关税政策：对等关税延续特朗普政府的反复无常特征，旨在解决贸易逆差和提高关税收入。
• 经济影响：对美国GDP冲击较大，短期可能下降3个百分点，长期影响则取决于贸易伙伴的反应和谈判结果。
• 市场反应：美国市场债汇双杀，黄金创历史新高，股市分化。
• 政治与法律因素：特朗普面临多重约束，贸易战可能持续较长时间。
• 历史经验：美国贸易战多以失败或经济衰退结束，需警惕长期影响。

图表概览

• 图表1：美国对亚洲国家关税更高
• 图表2：纳瓦罗贸易政策逻辑下的对等关税目标
• 图表3：对等关税主要解决长期问题
• 图表4：美国平均关税税率升至27%
• 图表5：美国对中国关税税率变化
• 图表6：考虑豁免后的对等关税税率
• 图表7：美国对等关税豁免商品列表
• 图表8：GTAP模型测算下的GDP影响
• 图表9：基于弹性的测算结果
• 图表10：外资机构对关税影响的评估
• 图表11：美国核心PCE不同产品进口比重
• 图表12：美国核心PCE不同国家进口比重
• 图表13：2018年洗衣机关税对价格的影响
• 图表14：2018年洗衣机关税未持续抬升通胀
• 图表15：关税带来的财政收入
• 图表16：关税对财政赤字的影响
• 图表17：全球主要经济体对美关税反应
• 图表18：美国正在生效的IEEPA
• 图表19：美国历史上的主要贸易战
• 图表20：发达市场股指走势分化
• 图表21：新兴市场股指走势分化
• 图表22：美国标普500行业多数反弹
• 图表23：欧元区行业全线下跌
• 图表24：恒生指数全线下跌
• 图表25：行业方面全线下跌
• 图表26：发达国家10Y国债收益率全线上行
• 图表27：美、英、德10Y国债收益率走势
• 图表28：新兴市场10Y国债收益率走势分化
• 图表29：巴西、土耳其10Y收益率走势
• 图表30：美元指数下跌，其他货币升值
• 图表31：欧元兑美元升值
• 图表32：新兴市场货币升贬分化
• 图表33：美元兑雷亚尔和韩元走势
• 图表34：人民币兑美元、欧元贬值
• 图表35：美元兑人民币走势
• 图表36：大宗商品涨跌分化
• 图表37：WTI原油、布伦特原油下跌
• 图表38：焦煤、螺纹钢价格下跌
• 图表39：LME铜、LME铝反弹
• 图表40：通胀预期上行
• 图表41：COMEX黄金、银价格上涨

风险提示

• 地缘政治冲突升级
• 美国经济放缓超预期
• 美联储再次转“鹰”