利率债供给2021上半年回顾与下半年展望：H1发行节奏异于往年，Q3政府债每月净融资预计超8000亿-20210704-光大证券-31页_779kb

总量研究总结

核心内容

2021年上半年，中国利率债市场总发行量达到9.27万亿元，净融资额为3.44万亿元，创历史新高，但净融资额相比2020年同期明显下降。这一变化主要由地方政府专项债净融资减少导致。下半年，政府债券净融资预计每月超过8000亿元，Q4每月约为6000亿元。

主要观点

1. 上半年回顾

• 总发行量创新高：2021H1利率债总发行量为92400.1亿元，比2020H1增加4335.4亿元，创历史新高。
• 净融资额下降：净融资额为34415.6亿元，相比2020H1减少了1.64万亿元，其中地方债净融资减少最为明显。
• 国债发行特点：国债发行数量和平均发行额均创历史同期新高，Q2贴现国债发行量回到2020年同期水平，发行期限以关键期限为主，占比达到61%。
• 地方债发行情况：地方债总发行量为33411.4亿元，比2020年同期少发1452.6亿元，但比2019年同期多发5039.4亿元。再融资债发行量超过到期量近5000亿元，置换隐性债务情况有所扩容。
• 专项债发行偏慢：上半年专项债发行量为17308.2亿元，比2020年同期减少12169.4亿元，且发行节奏较慢。
• 政金债发行量创新高：政金债总发行量为30789.6亿元，比2020年同期增加2927亿元，但净融资额同比减少1619.6亿元。

2. 下半年展望

• 政府债净融资预期：2021年全年新增利率债规模预计为8.85万亿元，全年增速约13.7%。Q3每月净融资预计超8000亿元，Q4每月约6000亿元。
• 国债发行节奏：Q3国债发行计划为46只，预计每月净融资约2800亿元；Q4预计每月净融资约4500亿元。
• 地方债发行节奏：Q3每月新增发行约7500亿元，Q4约1500亿元。专项债发行仍可能集中在Q3，Q4占比相对较少。
• 政金债发行预期：下半年政金债净融资预计为1400亿元左右，与上半年基本保持一致。

关键信息

• 国债发行：2021H1国债发行80只，总额28199.1亿元，其中贴现国债占比19.7%，比2020年同期有所提升。
• 地方债发行：2021H1地方债发行655只，总额33411.4亿元，其中再融资债发行18611.7亿元，占地方债总额的55.7%。
• 政金债发行：2021H1政金债发行465只，总额30789.6亿元，其中国开债、农发债均创半年度新高。
• 净融资分布：上半年国债净融资5448.2亿元，地方债净融资19234.4亿元，政金债净融资9733.1亿元，地方债仍是净融资主要来源。
• 利率债存量：截至2021年6月30日，利率债存量达67.75万亿元，其中地方债占比最高（40.4%），其次是国债（31.3%）和政金债（28.3%）。

风险提示

• 疫情反复：新冠疫苗接种范围扩大，但疫情仍有反复，影响全球经济复苏的不确定性依然存在。
• 经济恢复：国内经济仍处于恢复进程中，后续仍存在不确定性，需警惕疫情带来的衍生风险。

分析师信息

• 分析师：张旭、危玮肖、李枢川
• 执业证书编号：S0930516010001、S0930519070001、S0930521040004
• 联系人：方钰涵

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• 地方政府债务管理沿革、当前问题与后续展望

图表目录

• 图表1：2018年以来利率债发行情况
• 图表2：2015年以来历年上半年利率债总发行量情况
• 图表3：2015年以来各季利率债总发行量情况
• 图表4：2015年以来各季利率债总发行量的结构情况
• 图表5：2015年以来各季利率债净融资情况
• 图表6：2015年以来各季利率债净融资的结构情况
• 图表7：利率债存量占比排序
• 图表8：利率债存量占比排序
• 图表9：利率债余额增速变化
• 图表10：利率债加权发行利率变化
• 图表11：2021H1国债发行数目和平均发行额
• 图表12：国债净融资变化
• 图表13：贴现国债到期量和到期占比
• 图表14：关键期限国债发行占比
• 图表15：2020年贴现国债发行情况
• 图表16：2021Q2贴现国债发行情况
• 图表17：2020年和2021年新增地方政府债务安排情况
• 图表18：地方政府债总发行量变化
• 图表19：新增一般债和专项债发行情况
• 图表20：1-3月新增地方债发行情况
• 图表21：地方政府再融资券发行情况
• 图表22：再融资券与新增债情况
• 图表23：2020年再融资券资金用途
• 图表24：2021年1-6月再融资券资金用途
• 图表25：地方债不同期限品种发行情况
• 图表26：超长期地方债发行占比
• 图表27：补充中小银行资本金专项债发行方案
• 图表28：政金债发行量
• 图表29：政金债净融资额
• 图表30：政金债发行期限结构
• 图表31：政金债净融资发行情况
• 图表32：政府债发行情况及剩余额度
• 图表33：各季度国债发行数目
• 图表34：国债总发行量和净融资占比
• 图表35：各季度国债发行数和发行均值
• 图表36：三季度国债发行总量测算
• 图表37：三季度国债发行预测
• 图表38：Q3、Q4及下半年国债发行预测
• 图表39：地方债发行情况及下半年预测
• 图表40：政府债发行情况及下半年预测
• 图表41：政金债净融资结构
• 图表42：政金债发行情况
• 图表43：政金债发行预测
• 图表44：2021年下半年利率债发行预测