20160126-华泰证券-完美世界-002624.SZ-首次覆盖报告_贯通产业经脉_野望五洲四海_20页_1mb

报告摘要

完美环球首次覆盖报告总结

核心内容

完美环球（002624）作为一家综合娱乐集团，通过收购完美世界，实现了“影视+游戏”双龙头布局。公司具备全产业链覆盖能力，涵盖影视制作、游戏研发、IP孵化及内容变现等多个环节，致力于打造国际化的文化娱乐航母。

主要观点

行业地位：完美世界是国内一线游戏厂商，完美影视为国内精品剧龙头，两者结合后形成“影视+游戏”双轮驱动的泛娱乐布局。
IP开发与联动：公司拥有强大的IP孵化能力和影视改编游戏经验，能够实现IP的多场景演绎，提升用户参与度和粘性。
产品运营能力：公司具备“重产品，强运营”的基因，通过灵活的管理体制和深度绑定的制作团队，保障内容质量与市场表现。
国际化布局：公司出口海外业务表现优异，2014年占中国原创端游出口份额的22%，是全球化的综合性游戏厂商。
资本运作：大股东池宇峰大比例认购定增，彰显对公司未来发展的信心。公司还引入员工持股计划，增强核心团队稳定性。

关键信息

财务表现

当前价格：30.78元
合理价格区间：40.00~52.00元
2016-2017年备考净利润：11.0亿和13.6亿
对应PE：37x和30x
2015-2017年净利润预测（不考虑交易草案）：2.5亿、3.2亿和3.7亿
对应EPS：0.45元、0.58元和0.66元
当前PE（不考虑交易草案）：68x、53x和47x

营收与利润

2014年备考营收：46.34亿元
2015年1-9月备考营收：30.70亿元
2014年净利润：7.66亿元
2015年1-9月净利润：6.65亿元

业务布局

影视业务：深度绑定赵宝刚、郭靖宇等顶级导演，每年生产约500集精品剧，成立15亿元影视投资基金，布局电影、网剧和综艺。
游戏业务：涵盖端游、手游、页游、电视游戏及VR游戏，拥有《完美世界》、《诛仙》等知名IP，手游业务增长迅速，2015年手游市场同比增长87%。
IP资源：储备了多个IP，包括《射雕英雄传》、《遮天》、《大主宰》等，计划通过“影游联动”模式进行开发。

股权结构

交易后池宇峰持股比例：57.77%
配套融资：拟募集50亿元，其中大股东认购41.5亿元，占82%，员工持股计划认购7亿元。

风险提示

资产收购推进不及预期
影视游戏行业政策风险

重点业务分析

影视业务

精品剧：出品《咱们结婚吧》、《小爸爸》、《北京青年》等，保证了稳定的收入来源。
电影与综艺：投资《极限挑战》，电影《咱们结婚吧》获得良好票房表现，2016年或为电影元年。
IP孵化：公司拥有强大的IP开发能力，能将影视作品转化为游戏产品。

游戏业务

端游IP红利：公司已拥有《完美世界》、《诛仙》等S级端游，具备将这些IP手游化的潜力。
手游市场：2015年手游收入占总营收30%，且手游市场增长迅速，未来增长空间大。
多元化产品：布局电竞、电视游戏和VR游戏，如《Dota2》、《无冬online》等，拓展产品线。

资本运作

定增融资：公司拟通过定增募集50亿元，用于影视剧投资、游戏研发与发行等，增强市场竞争力。
员工激励：引入7亿元员工持股计划，提升核心团队凝聚力。

投资建议

投资评级：买入（首次评级）
理由：公司具备“影视+游戏”双轮驱动的综合娱乐布局，具备IP跨场景演绎能力，未来增长潜力大。

图表概览

图1：完美世界营收及扣非净利润保持高速增长
图2：端游和手游贡献95%以上营收
图3：公司凭借强大的端游研发实力，跻身国内游戏厂商第一阵营
图4：大股东大比例增持+员工持股认购配套融资额97%
图5：募集资金投资项目涵盖影视剧、游戏研发和发行业务
图6：本次交易前后公司股权变动情况表
图7：公司切入娱乐全产业链的各个环节，初具综合娱乐集团雏形
图8：完美环球2013年以来备考营业收入
图9：2014年完美环球备考主营业务收入拆分
图10：内容构建场景、吸引用户流量，而“多场景演绎”决定用户的注意力和参与度
图11：2015年部分“影游联动”作品影响力示意图
图12：公司曾成功创造孵化“完美世界”这一IP
图13：《武林外传》2013年1月-2015年9月ARPPU和月活情况
图14：公司目前储备的部分IP
图15：《射雕英雄传》将与华策一起探索影游联动新模式
图16：公司募集资金影视项目一览
图17：完美影视2014年营收超9.3亿元
图18：完美影视2014年净利润约为1.9亿元
图19：公司以工作室、排他性合作等方式深度绑定制作团队
图20：完美影视毛利率高于行业平均水平
图21：完美影视在电影、网剧、综艺方面的部分代表作品
图22：近年来完美的游戏业务保持增长态势
图23：2012年-2015年游戏行业收入中手游占比提升迅速
图24：公司目前主要游戏产品一览
图25：目前公司主要运营的三款手游呈现良好发展势头
图26：公司手游研发项目中大量来自端游、小说和电视游戏IP
图27：公司待研发的24款游戏中有15款为手游作品
图28：公司在游戏开发技术、业务应用层面和未来技术储备上都实力雄厚
图29：公司获得Dota2大陆地区独家代理权
图30：Dota2月活和ARPPU增长迅速
图31：公司率先推出的Xbox主机游戏无冬online
图32：公司无冬online全球（非大陆）ARPPU值呈上升趋势
图33：2009年-2014年中国网络游戏海外市场总收入和完美环球海外收入情况
图34：2014年中国本土原创客户端网络游戏海外市场收入完美世界占22%份额
图35：截至2016年1月21日市场可比公司估值情况

估值和盈利预测

核心假设：完美世界和完美影视的业绩承诺及资本运作完成情况。
盈利预测：公司2016-2018年备考净利润分别为11.0亿、13.6亿和16.0亿，对应EPS分别为0.80元、0.98元和1.22元，PE分别为37x、30x和25x。
市场可比公司：华谊兄弟、光线传媒、华策影视等，公司估值处于中位。