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摩根士丹利华鑫：中升集团（0088.HK）2024年中期业绩前瞻与2025年展望

维持“买入”评级，目标价HK$2.80，较当前价HK$2.18有28.4%上涨空间。

一、核心内容总结

1. 2024年下半年（2H24E）业绩预测

   • 预计集团盈利同比基本稳定，但保时捷业务恶化导致减值风险上升，可能拖累业绩。
   • 宝马新势力盈利改善，预计2H24E新车毛利率提升1个百分点；雷克萨斯表现超预期，毛利率预计提升2.1个百分点，或成为集团最大盈利贡献者。
   • 保时捷销售量上升但毛利率下降2个百分点，叠加历史盈利下滑，可能触发商誉与资产减值，预估2H24E减值损失约11.5亿港元。
   • 集团2H24E净利润预计为-11亿港元，但剔除减值后净收益7000万港元；自由现金流保持稳定。

2. 2025年展望

   • 推动因素：
     • 保时捷2025年盈利能力或触底反弹，管理层调整策略，或改善经销商利润。
     • 公司赎回可转债，利息支出节省约1亿港元，同时资产减值预期导致资产摊销减少，共同提振盈利。
     • 调高2025年净利润预期7%至4.08亿港元，主要基于更高减值预期和保时捷经销商盈利改善。
   • 风险：销量不及预期或新车毛利率下滑，以及行业估值下行。

3. 估值与风险

   • 估值：基于9倍市盈率，目标价HK$2.80（对应买入空间28.4%）。
   • 核心风险：汽车市场挑战持续、资产减值超预期、行业估值下调。

二、财务数据摘要

• 盈利驱动因素：宝马、雷克萨斯改善与保时捷恶化形成矛盾，但减值压力需通过未来摊销优化缓解。
• 现金流：2024年自由现金流预计与2023年持平，2025年可能进一步优化。
• 摊销与减值：保时捷相关资产减值可能显著，但有利的是减少后续摊销费用。

三、股票评级

• 维持“买入”：核心逻辑基于短期估值吸引力（P/E 6.7倍，股息收益率7.4%，自由现金流健康）及管理层调整预期。
• 关注点：需密切跟踪保时捷盈利能力恢复节奏及资产减值进展。

核心论点：短期盈利承压但估值具吸引力，中长期受益于保时捷业务调整及新车盈利改善，中升集团当前股价具备中长线配置价值，但需警惕资产减值风险。