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报告摘要

芯片供给拖累合资公司盈利，埃安销量持续向上

核心内容

广汽集团在2021年前三季度整体业绩表现稳健，营业收入和归母净利润均实现同比增长。尽管三季度因芯片短缺及原材料价格上涨导致利润环比大幅下滑，但公司预计随着芯片供应恢复和新车上市，盈利能力将逐步改善。

主要观点

业绩表现：
- 前三季度实现营业收入551.17亿元，同比增长28.64%；
- 归母净利润52.84亿元，同比增长5.63%；
- 扣非归母净利45.76亿元，同比增长4.86%；
- 三季度营业收入207.99亿元，同比增长19.48%，环比增长12.86%；
- 归母净利润9.47亿元，同比下降64.71%，环比下降51.94%；
- 扣非归母净利5.32亿元，环比下降70.77%。
毛利率与费用率：
- 前三季度毛利率7.1%，同比提升2.0个百分点；
- 三季度毛利率7.9%，同比提升3.1个百分点，环比提升0.5个百分点，主要受益于广汽自主品牌毛利率的提升；
- 期间费用率11.8%，同比增长1.4个百分点，环比下降1.4个百分点，其中管理费用率因股权激励费用摊销同比提升1.6个百分点，销售费用率因广告宣传费和售后服务费增加同比提升0.5个百分点。
投资收益：
- 前三季度投资收益82.84亿元，同比增长8.10%；
- 三季度投资收益17.81亿元，同比下降49.81%，环比下降41.80%，主要受合资公司盈利能力下滑影响；
- 预计四季度随着芯片短缺缓解及新车上市，合资品牌盈利能力有望恢复。
埃安销量增长：
- 三季度埃安销量3.6万辆，同比增长95%，环比增长41%；
- 埃安新能源车销量快速提升，预计未来销量及收入将持续增长。
财务预测：
- 2021-2023年每股收益（EPS）预计分别为0.72元、1.00元、1.15元；
- 芯片影响盈利，按2022年PE估值，参考可比公司估值，给予公司2022年24倍PE，目标价24元，维持买入评级。

关键信息

风险提示：
- 广汽乘用车、广丰、广本、广菲克销量低于预期；
- 乘用车行业需求低于预期。
主要财务指标（单位：百万元）：

指标	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
营业收入	59,234	62,717	70,807	74,831	79,221
营业利润	5,682	5,638	8,199	11,397	12,932
归母净利润	6,618	5,966	7,492	10,393	11,867
毛利率	6.9%	6.5%	7.8%	8.5%	8.5%
净利率	11.2%	9.5%	10.6%	13.9%	15.0%
ROE	8.4%	7.3%	8.6%	11.0%	11.5%
市盈率	24.0	26.7	21.2	15.3	13.4
市净率	2.0	1.9	1.8	1.6	1.5

投资建议：
- 投资评级为“买入”，目标价为24元。

可比公司估值比较

公司	代码	最新价格（元）	2020A EPS	2021E EPS	2022E EPS	2023E EPS	2020A PE	2021E PE	2022E PE	2023E PE
长城汽车	601633	68.00	0.58	0.93	1.34	1.72	117.12	73.06	50.62	39.55
宇通客车	600066	11.34	0.23	0.44	0.79	1.00	49.74	25.76	14.41	11.30
长安汽车	000625	19.50	0.44	0.62	0.77	0.89	44.67	31.54	25.43	21.82
东风汽车	600006	6.95	0.28	0.31	0.42	0.47	25.11	22.42	16.55	14.79
上汽集团	600104	20.28	1.75	2.24	2.53	2.77	11.60	9.05	8.02	7.33
江淮汽车	600418	16.15	0.08	0.32	0.42	0.50	214.48	49.95	38.45	32.30
调整后平均	-	-	-	-	-	-	59.16	32.42	23.71	20.05

财务预测与比率分析

成长能力：
- 营业收入同比增长：-17.2%、5.9%、12.9%、5.7%、5.9%；
- 营业利润同比增长：-51.2%、-0.8%、45.4%、39.0%、13.5%；
- 归母净利润同比增长：-39.3%、-9.8%、25.6%、38.7%、14.2%。
获利能力：
- 毛利率：6.9%、6.5%、7.8%、8.5%、8.5%；
- 净利率：11.2%、9.5%、10.6%、13.9%、15.0%；
- ROE：8.4%、7.3%、8.6%、11.0%、11.5%；
- ROIC：6.5%、6.1%、7.3%、9.5%、9.9%。
偿债能力：
- 资产负债率：40.0%、39.3%、34.0%、32.9%、31.8%；
- 净负债率：0.0%、0.0%、0.0%、0.0%、0.0%；
- 流动比率：1.37、1.34、1.98、2.28、2.57；
- 速动比率：1.20、1.18、1.75、2.04、2.33。
营运能力：
- 应收账款周转率：21.1、16.1、16.5、17.1、17.1；
- 存货周转率：7.8、8.5、8.9、8.4、8.4；
- 总资产周转率：0.4、0.4、0.5、0.5、0.5。
估值比率：
- 市盈率：24.0、26.7、21.2、15.3、13.4；
- 市净率：2.0、1.9、1.8、1.6、1.5；
- EV/EBITDA：14.1、13.2、11.1、8.7、8.0；
- EV/EBIT：24.0、24.1、16.6、12.0、10.6。

投资评级与定义

公司投资评级：
- 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；
- 增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；
- 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；
- 减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。
行业投资评级：
- 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上；
- 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；
- 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。