20230824-国金证券-山西汾酒-600809.SH-业绩高质量落地_清香禀赋势能可期_4页_977kb

业绩表现

• 2023年上半年实现营收1901亿元，同比增长240%；归母净利润677亿元，同比增长350%。
• 季度表现：Q2营收633亿元（同比增长318%）、归母净利润195亿元（同比增长496%）。
• 营收质量突出，销售收现增长355%，合同负债环比增加158亿元。

产品结构优化

• 青花系列占比超过45%，预计进一步提升1-2个百分点，增速领先（Q2青花25增速同比增长25%）。
• 腰部及玻汾产品增速稳定在20%左右，省内反馈动销良好。

区域市场拓展

• 省内营收同比增速413%，省外增速264%，省内节奏占优。
• 预计下半年省外增速将超越省内，受益于省外价格管控及渠道信息化推进。
• 河南等地区批价回升，青花20批价达355元，复兴版批价约800元。

费用与利润驱动

• Q2销售费用率同比下降49个百分点，预计下半年营销投入将增加以拉动销售。
• 营业税金及附加占比下降19个百分点，与缴税节奏相关。
• 毛利率同比下降6个百分点至77.8%，系季度波动所致。

未来展望与评级

• 预计2023-2025年收入年复合增速保持高位，归母净利分别为108亿、135亿、166亿。
• EPS分别为8.82元、11.06元、13.63元，当前PE估值261倍，维持“买入”评级。
• 风险包括宏观经济压力、行业政策风险、全国化不及预期及食品安全风险。

财务与运营指标

• 营收增长率：2023年上半年231%，预计2024、2025年分别为211%、196%。
• 毛利率：预计2023年Q2维持77.8%，但未来有望提升至80%以上。
• 总资产增长率：2023年217%，预计2024、2025年分别为205%、203%。
• 净利润增长率为52%（2023年上半年），预计2025年复合增速超过20%。