20161211-信达证券-宏观策略特刊_两低一高模型_长期超额收益的来源_61页_1mb

报告摘要

本报告围绕“两低一高模型”展开，分析了高股息率模型、低PE&PB模型以及两者的结合体在A股市场中的历史表现和超额收益情况。该模型旨在通过选择具有高股息率、低PE和低PB的股票，实现长期超额收益。

高股息率模型
- 在长期中，高股息率模型持续且显著地战胜市场。
- 在2014-2016年的大波动市场中，选择30个高股息率股票并按季度调仓的模型取得了142%的回报，而选择10个股票的模型则取得了161%的回报。
- 模型的超额收益在多数年份中表现优异，但模型的波动性可能随选股数量减少而增加。
低PE&PB模型
- 在过去20多年中，低PE&PB模型也取得了稳定且优良的超额收益。
- 模型在2014年以来的大震荡市中同样表现良好，模型回报显著高于上证综指和深证成指。
- 模型的超额收益相对稳定，但与高股息率模型表现相似，可能因为两者的选股标准重合度较高。
两低一高模型
- 两低一高模型是高股息率模型与低PE&PB模型的结合，选择低PE、低PB且高股息率的股票。
- 该模型在历史中也表现出优秀的超额收益，但并未显示出比单独模型更优的绩效。
- 模型的选股标准在多个时点上与高股息率模型高度重合，反映出这两类股票具有相似特征，即“又好又便宜”。

模型设计：
- 高股息率模型：选择前溯12个月股息率最高的30个股票。
- 低PE&PB模型：选择PE和PB排名平均最靠前的30个股票。
- 两低一高模型：结合上述两个模型，选择PE、PB和股息率综合最优的股票。
调仓机制：
- 年度调仓和季度调仓两种方式。
- 调仓时点选择灵活，实际交易中可依据市场情况调整。
成交量与筛选标准：
- 模型中剔除了完全没有成交的股票，但未对成交量设置过高门槛。
- 不同时间段成交量门槛不同，如1995-1996年不小于200万元，2009年至今不小于5,000万元。
模型局限：
- 模型未考虑手续费和股息率未涵盖在对标指数中的问题，可能带来一定偏差。
- 模型结果可能受到市场波动和交易时机的影响，实际操作中可优化。
模型与现实的结合：
- 实际交易中，投资者可以通过人为判断、仓位调整和选择更优质的股票来超越模型。
- 例如，可以剔除一些“高指标但价值不明显”的公司，或者在特定时点调整仓位，以提升收益。

年度回报：
- 1994/12/31-1995/12/31：-1.1%
- 1995/12/31-1996/12/31：165.4%
- 1996/12/31-1997/12/31：45.9%
- 1997/12/31-1998/12/31：-4.4%
- 1998/12/31-1999/12/31：26.5%
- 1999/12/31-2000/12/31：74.0%
- 2000/12/31-2001/12/31：-16.7%
- 2001/12/31-2002/12/31：-15.1%
- 2002/12/31-2003/12/31：18.8%
- 2003/12/31-2004/12/31：-6.4%
- 2004/12/31-2005/12/31：-15.1%
- 2005/12/31-2006/12/31：112.4%
- 2006/12/31-2007/12/31：204.8%
- 2007/12/31-2008/12/31：-56.3%
- 2008/12/31-2009/12/31：140.6%
- 2009/12/31-2010/12/31：-3.1%
- 2010/12/31-2011/12/31：-18.5%
- 2011/12/31-2012/12/31：4.5%
- 2012/12/31-2013/12/31：28.9%
- 2013/12/31-2014/12/31：57.7%
- 2014/12/31-2015/12/31：36.8%
- 2015/12/31-2016/12/9：1.1%
累计回报：
- 1994/12/31-2016/12/9：84.87%（模型M-30DY）
- 1994/12/31-2016/12/9：89.79%（模型M-10DY）

年度回报：
- 1994/12/31-1995/12/31：-8.6%
- 1995/12/31-1996/12/31：229.7%
- 1996/12/31-1997/12/31：27.2%
- 1997/12/31-1998/12/31：-1.5%
- 1998/12/31-1999/12/31：13.7%
- 1999/12/31-2000/12/31：59.1%
- 2000/12/31-2001/12/31：-16.1%
- 2001/12/31-2002/12/31：-16.6%
- 2002/12/31-2003/12/31：33.2%
- 2003/12/31-2004/12/31：-11.3%
- 2004/12/31-2005/12/31：-10.9%
- 2005/12/31-2006/12/31：109.0%
- 2006/12/31-2007/12/31：229.1%
- 2007/12/31-2008/12/31：-59.7%
- 2008/12/31-2009/12/31：132.3%
- 2009/12/31-2010/12/31：-12.4%
- 2010/12/31-2011/12/31：-15.0%
- 2011/12/31-2012/12/31：14.5%
- 2012/12/31-2013/12/31：-2.5%
- 2013/12/31-2014/12/31：101.4%
- 2014/12/31-2015/12/31：24.0%
- 2015/12/31-2016/12/9：3.8%
累计回报：
- 1994/12/31-2016/12/9：73.33%（模型M-30DY）
- 1994/12/31-2016/12/9：78.96%（模型M-10DY）

年度回报：
- 1994/12/31-1995/12/31：-2.7%
- 1995/12/31-1996/12/31：218.7%
- 1996/12/31-1997/12/31：32.8%
- 1997/12/31-1998/12/31：-1.9%
- 1998/12/31-1999/12/31：11.5%
- 1999/12/31-2000/12/31：63.5%
- 2000/12/31-2001/12/31：-14.5%
- 2001/12/31-2002/12/31：-12.3%
- 2002/12/31-2003/12/31：34.6%
- 2003/12/31-2004/12/31：-9.9%
- 2004/12/31-2005/12/31：-16.3%
- 2005/12/31-2006/12/31：117.2%
- 2006/12/31-2007/12/31：221.2%
- 2007/12/31-2008/12/31：-58.4%
- 2008/12/31-2009/12/31：125.6%
- 2009/12/31-2010/12/31：-15.5%
- 2010/12/31-2011/12/31：-18.4%
- 2011/12/31-2012/12/31：14.5%
- 2012/12/31-2013/12/31：8.0%
- 2013/12/31-2014/12/31：101.4%
- 2014/12/31-2015/12/31：24.0%
- 2015/12/31-2016/12/9：3.8%
累计回报：
- 1994/12/31-2016/12/9：80.99%（模型M-30DY）
- 1994/12/31-2016/12/9：85.27%（模型M-10DY）

模型与实际操作：
- 模型是死的，人是活的。实际操作中，投资者可以通过优化选股、调整仓位、选择更优质的股票等方式，实现比模型更好的收益。
- 人为判断可以剔除一些“高指标但价值不明显”的股票，提高投资组合的质量。
价值投资的精髓：
- 两低一高模型展示了价值投资在长周期中的潜力，即选择“又好又便宜”的股票。
- 价值投资并不难，关键在于坚持和执行。
其他资产机会：
- 投资者还可以考虑其他资产，如H股、债券、分级基金、房地产等，这些资产在某些时期可能带来更高的回报。
- A股市场中的制度红利和市场红利（如期现套利）也可能成为额外的收益来源。