天风证券-2019年A股市场年度投资策略：十大展望-20181203-63页-6mb

2019年A股市场年度投资策略总结

核心内容概述

本报告总结了2018年A股市场的表现，并提出2019年的十大展望，涵盖中美贸易战、政策走向、商誉问题、ROE与业绩展望、利率环境、增量资金、市场趋势、市场风格、行业配置和科技趋势等方面。报告旨在为投资者提供基于当前市场环境的策略建议。

主要观点

1. 中美贸易战展望

• 核心利益分歧：中美贸易战的核心在于工业补贴、强制性技术转移和市场导向问题。
• 谈判焦点：未来谈判将集中在工业补贴、技术转移和市场导向上，其中工业补贴可能是拉锯战的重要领域。
• 政策应对：国内将推进“供给侧改革”，重点支持国家安全相关的产业，如广义网络安全和军工。

2. 核心政策展望

• 宽松基调：政策将保持宽松，但需注意长周期去杠杆的背景。
• 减税预期：对减税幅度应持谨慎态度，主要政策可能包括增值税税率降低、企业所得税和社保费率调整。
• 基建与消费：基建和消费刺激将继续加码，成为托底经济的重要手段。
• 房地产政策：房地产政策是2019年最大的不确定性，需关注长效机制和房地产税立法。

3. 商誉问题展望

• 商誉减值趋势：商誉问题的高峰已过，19年对创业板的业绩冲击有望缓解。
• 风险提示：需注意1月创业板年报预告披露期的商誉风险。

4. ROE和业绩展望

• ROE下行：全A整体ROE进入下行周期，主板公司业绩回落可能持续至19Q2。
• 创业板表现：创业板头部公司业绩率先见底，内生增速维持在20%-23%之间，外延并购对业绩贡献提升。

5. 利率环境展望

• 中美利差变化：美债收益率进入强弩之末，中国国债收益率下行空间和时间可能超出预期。
• 利率主导因素：利率下行因素可能由融资需求回落转向政策宽松，对估值的影响也会相应改变。

6. 增量资金展望

• 主要资金来源：保险、养老金、职业年金、社保是未来确定性较大的增量资金来源。
• 外资不确定性：外资明年能否继续流入仍是最大不确定性。

7. 市场趋势展望

• 企业部门流动性：企业部门货币资金增速将随“信用下沉”节奏变化，上半年企稳，下半年回升。
• 市场节奏同步：市场趋势将与企业部门流动性变化同步。

8. 市场风格展望

• 成长股优势：2019年沪深300和创业板指的业绩相对变化将更有利于成长股。
• 估值修复：创业板指估值已创新低，更具吸引力。

9. 行业配置展望

• 规避高在建工程行业：从产能周期角度，规避“在建工程”高位回落的行业。
• 选择现金流改善行业：从“现金为王”角度，选择现金流持续改善的行业。
• 配置建议：建议配置低估值、高分红、逆周期的资产（如银行、地产、公用事业、交运），并逐渐布局军工、地产、医药及广义网络安全等产业。

10. 科技趋势展望

• 消费电子：关注5G终端及其应用，尤其是消费电子创新周期带来的行业反转。
• 新能源汽车：等待补贴政策明确后的市场格局重估和抢装周期叠加新车周期的投资机会。
• 云计算：企业数字化转型刚刚开始，云计算作为成长股中为数不多的持续增长板块，值得长期关注。

关键信息

• 2018年A股市场整体下跌，中证1000指数估值下降幅度超过40%。
• 2018年主要行业均下跌，其中跌幅最大的行业为有色金属、电子、传媒和轻工制造。
• 2018年中央财政收入增速明显下滑，中央财政开始面临压力。
• 2019年政策宽松将继续，但需注意地方债务和房地产政策的不确定性。
• 2019年市场风格更偏向成长股，创业板指更具吸引力。
• 增量资金来源中，机构资金和住户部门资金较为确定，但外资流入存在不确定性。
• 2019年需关注中美贸易战、产业补贴、房地产政策等关键变量对市场的影响。

风险提示

• 经济下行超预期：经济下行压力可能超出预期，影响市场表现。
• 中美贸易战超预期：贸易战可能进一步升级，影响市场风险偏好。
• 美国经济超预期上行：美国经济强劲增长可能影响中美利差和资本流动。
• 上市公司业绩不及预期：企业盈利不及预期可能对市场造成冲击。
• 测算模型局限性：报告中的测算模型可能存在隐含假设误差，需谨慎对待。

图表目录

• 图1：A股主要指数2018年涨跌幅
• 图2：大中小盘2018年涨跌幅
• 图3：高、中、低市净率指数2018年涨跌幅
• 图4：高、中、低市盈率指数2018年涨跌幅
• 图5：微利、新股、亏损股、绩优股指数2018年涨跌幅
• 图6：A股各主要股指盈利与估值拆分（2017年Q3-2018年Q3）
• 图7：各行业盈利与估值拆分（2017年Q3-2018年Q3）
• 图8：2018年各行业涨跌幅
• 图9：2018年各行业轮动情况
• 图10：全球主要股指2018年涨跌幅
• 图11：主要货币兑美元汇率变动
• 图12：主要货币兑人民币汇率变动
• 图13：美元指数
• 图14：国际大宗商品2018年涨跌幅
• 图15：国内大宗商品2018年涨跌幅
• 图16：中美10年期国债收益率
• 图17：英德法日10年期国债收益率
• 图18：中美贸易战对A股影响梳理
• 图19：2011年以来中央发布产业补贴政策情况
• 图20：七大战略新兴产业相关的产业补贴政策
• 图21：A股各行业2017年产业补贴情况
• 图22：2014-2017年重点领域产业补贴情况
• 图23：补贴金额占营业收入比重
• 图24：测算结果
• 图25：18年具有定调意义的政治局会议
• 图26：明年重要会议时间
• 图27：2018年部分企业部门减税相关政策
• 图28：降税对2018年企业盈利影响的模拟测算
• 图29：2018年中央财政收入增速出现明显下滑
• 图30：2018年重要政策放松情况
• 图31：2018年中美贸易战关税落地梳理
• 图32：2018年主要开放政策
• 图33：外延并购政策18年开始明确转向
• 图34：商誉占净资产比重变化
• 图35：各行业商誉占净资产比重
• 图36：历年商誉减值情况
• 图37：业绩承诺存量（截止17年案例）
• 图38：业绩承诺完成率
• 图39：商誉减值计提规律
• 图40：18-19创业板指商誉减值负贡献测算
• 图41：非金融A股ROE拆解
• 图42：PPI走势与净利润增速背离
• 图43：毛利率及三项费用率增速情况
• 图44：毛利率拆分情况（营业收入和营业成本）
• 图45：工业企业产能利用率提升
• 图46：营业成本单季同比
• 图47：总资产周转率与在建工程同比增速
• 图48：在建工程衡量产能周期示意图
• 图49：上市公司Capex领先在建工程同比增速
• 图50：2019年全A非金融盈利趋势预测（中性假设）
• 图51：2019年全A非金融盈利趋势预测（乐观及悲观假设）
• 图52：2019年全A非金融盈利趋势预测
• 图53：2019年沪深300盈利趋势预测
• 图54：创业板指成分股内生、外延增速拆分
• 图55：13和18年都是解禁减持的高峰期
• 图56：外延并购过会和上会数
• 图57：美债收益率取决于名义经济增长
• 图58：中国融资需求与国债收益率
• 图59：中国融资需求与国债收益率
• 图60：14年上半年利率下行但估值无法提升
• 图61：15年上半年利率下行但估值提升
• 图62：18Q3各类机构持股规模
• 图63：养老金动态
• 图64：2018机构投资者概况
• 图65：居民部门地产和理财配置
• 图66：银行理财规模
• 图67：居民部门中长期贷款走势
• 图68：A股微观结构
• 图69：非金融A股货币资金增速与上证综指走势对比
• 图70：非金融A股货币资金增速与企业部门交叉持股对应情况
• 图71：ROE与货币资金增速的变化
• 图72：股权质押纾困基金一览
• 图73：2019年创业板和创业板指盈利趋势预测
• 图74：相对业绩的变化趋势，明年将更有利于创业板指
• 图75：相对业绩的变化对指数的指导性，在美股市场也适用
• 图76：相对业绩的变化对指数的指导性，在港股市场也适用
• 图77：05年以来各类指数估值所属区间位置
• 图78：白色家电行业资本开支、在建工程和TTMROE
• 图79：视听器材行业资本开支、在建工程和TTMROE
• 图80：包装印刷行业资本开支、在建工程和TTMROE
• 图81：饮料制造行业资本开支、在建工程和TTMROE
• 图82：电源设备行业资本开支、在建工程和TTMROE
• 图83：稀有金属行业资本开支、在建工程和TTMROE
• 图84：中药行业资本开支、在建工程和TTMROE
• 图85：全A非金融净利润增速与指数PE
• 图86：全A非金融现金流营收比率与指数PE
• 图87：经营净现金流与营收比值向上的行业
• 图88：国防军工现金流比率与指数
• 图89：房地产现金流比率与指数
• 图90：生物医药现金流比率与指数
• 图91：公用事业现金流比率与指数
• 图92：股市周期轮动示意图
• 图93：A股市场在股市周期各个阶段中，各类资产的表现情况
• 图94：2001年6月至今，每轮周期及各阶段划分结果（EPS单位：元/股）
• 图95：2018年2月至今，各风格、行业相对Wind全A表现情况
• 图96：瑞声科技和立讯精密Rev对比
• 图97：AAC和LX net margin summary
• 图98：AAC and LX GP&NI rate summary
• 图99：美国新能源汽车销量总结
• 图100：主要云计算企业净利润及增速
• 图101：2018阿里云栖大会主要场景1
• 图102：2018阿里云栖大会主要场景2
• 图103：2018阿里云栖大会主要场景3
• 图104：Facebook财报汇总

作者信息

• 刘晨明，分析师，SAC执业证书编号：S1110516090006，邮箱：liuchenming@tfzq.com
• 李如娟，分析师，SAC执业证书编号：S1110518030001，邮箱：lirujuan@tfzq.com
• 许向真，分析师，SAC执业证书编号：S1110518070006，邮箱：xuxiangzhen@tfzq.com
• 徐彪，分析师，SAC执业证书编号：S1110516080001，邮箱：Xubiao@tfzq.com
• 吴黎艳，联系人，邮箱：wuliyan@tfzq.com

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