20141219-群益证券-云天化-600096.SH-引入战投_推进国企改革_行业景气有望回升_维持买入评级_11页_434kb

云天化(600096.SH) 总结

公司基本信息

• 产业别：化工
• A股价（2014/12/18）：10.28元
• 上证综指（2014/12/18）：3057.52点
• 股价12个月高/低：10.78/6.8元
• 总发行股数（百万）：1129.08
• A股数（百万）：521.26
• A市值（亿元）：56.19
• 主要股东：云天化集团有限责任公司（持股53.83%）
• 每股净值（元）：5.80
• 股价/账面净值：1.86倍
• 一个月股价涨跌（%）：16.2%

近期评等

• 出刊日期：未提供
• 前日收盘：未提供
• 评等：买入（Buy）

公司战略与合作

• 引入战略投资者：与以色列化工有限公司（ICL）开展全面战略合作，以增强主营业务的综合竞争力、提高资源利用效率和抗风险能力。
• 战略合作内容：
  1. 云天化向以化上海非公开发行A股股票，募资16.42亿元用于偿还银行贷款。
  2. 磷化集团与以化上海共同设立合资公司，投资总额36亿元，注册资本6亿元，总注册资本12亿元。
  3. 公司与以化上海共同设立研发中心。

资本运作与财务影响

• 定增价格：8.24元/股（相当于停牌前收盘价的84%）
• 定增数量：1.99亿股（占发行后总股本的15%）
• 定增后资产负债率：由89.07%下降至86.80%（下降2.27个百分点）
• 财务费用节省：约1.05亿元
• 云天化集团持股比例：由53.83%降至45.76%，但仍为第一大股东

合资公司设立与业务布局

• 合资公司资产：包括海口磷矿、三环分公司和天创科技，总资产约36亿元。
• 合资公司业务：覆盖磷产业从资源到产品的上下游产业链。
• 以化上海初始投资：11.55亿元，占合资公司50%股权。
• 磷化集团持股：50%股权，合资公司将利用双方资源和技术发展高附加值产品。
• 合资公司销售代理：云天化将独家代理合资公司在中国境内的磷肥销售。

行业分析与展望

• 磷肥行业现状：
  • 行业景气度近两年处于低谷，价格下跌。
  • 2014年磷酸二铵市场价格为2900元/吨，较2011年高点下跌17%。
  • 行业毛利率持续低位，2014年三季度为8.49%，较2011年高点下降12个百分点。
• 行业景气拐点预期：
  • 2015年上半年有望出现行业景气度回升。
  • 原因包括：
    1. 国内新增产能减少，部分落后产能退出，供给端改善。
    2. 需求端稳定增长，每年约2%。
    3. 印度磷肥进口有望复苏，预计未来两年恢复至650万吨水平。
    4. 出口关税下调，2015年统一执行100元/吨，有望提振外需。

盈利预测

• 2014年1-3Q：
  • 营收：381亿元，同比-0.79%
  • 净亏损：15.7亿元，同比增亏85%
• 2015E/2016E：
  • 净利润分别为-2.82亿元、6.47亿元
  • 定增摊薄后EPS分别为-0.21元、+0.49元
• 投资建议：
  • 维持“买入”评级，当前PS为0.27倍，估值较低，未来有望改善。

关键观点

• 国企改革推进：公司引入战略投资者与云南省国资改革方向一致，后续可能有更多改革动作。
• 管理与技术升级：战略合作将带来管理变革和技术提升，有助于提高公司竞争力。
• 行业前景乐观：随着供给端改善和外需回升，磷肥行业有望在2015年迎来景气拐点。
• 财务优化：通过定增偿还贷款，降低资产负债率，提升财务稳健性。

风险提示

• 行业周期波动：磷肥行业受宏观经济和政策影响较大，存在周期性波动风险。
• 管理变革效果：国企改革及管理优化能否有效实施，影响公司长期发展。
• 外需不确定性：印度进口复苏和出口关税调整效果存在不确定性。

财务指标概览

投资评级

• 预期报酬（ER）：
  • 强力买入（ER ≥ 30%）
  • 买入（30% > ER ≥ 10%）
  • 中性（10% > ER > -10%）
  • 卖出（-30% < ER ≤ -10%）
  • 强力卖出（ER ≤ -30%）

结论

云天化通过引入以色列化工作为战略投资者，推进国企改革，提升公司竞争力。公司通过定增优化财务结构，降低负债率，提高偿债能力。合资公司设立后，业务覆盖磷产业链上下游，有利于公司发展高附加值产品。随着磷肥行业供给端改善和外需回升，公司有望在2015年迎来盈利拐点，维持“买入”投资评级。