货币乘数破7后的货币政策路径选择-20200818-浙商证券-11页_684kb

货币乘数破7后的货币政策路径选择总结

核心内容概述

2021年7月，我国货币乘数达到7.15的历史高位，表明商业银行货币派生能力显著增强。这一现象与央行多次降准、超额存款准备金利率下调等政策密切相关，同时也反映出银行体系流动性较为紧张。在货币政策收紧背景下，需关注央行目标从“保就业”向“金融稳定”转变的趋势，以及由此引发的流动性调控与利率走势变化。

主要观点

• 货币乘数过高：货币乘数是衡量货币供给与基础货币比率的重要指标，其过高意味着商业银行的货币创造能力增强。7月货币乘数达7.15，创历史新高，反映银行体系流动性紧张。
• 货币政策目标转变：随着保就业目标接近完成，央行将更关注金融稳定，可能提前收紧流动性，以防范金融风险和避免未来出现通胀时的政策两难。
• 货币政策收紧阶段：在收紧初期，央行可能通过净回笼流动性、拉长公开市场工具期限等方式超预期收紧基础货币。但随着流动性分层的加剧，基础货币持续收紧难以维持。
• 压降货币乘数的手段：提高准备金率效果有限，央行更倾向于通过控制贷款规模来压降货币乘数，主要依靠宏观审慎评估体系（MPA）对银行信贷进行调节。
• 利率走势预测：三季度利率以震荡为主，四季度需警惕利率上行风险，2021年利率下行拐点需关注信用收缩迹象。

关键信息

货币乘数与流动性关系

• 货币乘数公式：货币供应量 = 基础货币 × 货币乘数
• 7月数据：M2余额为212.55万亿，基础货币为29.72万亿，货币乘数为7.15，较去年底增长1.02。
• 超储率：7月超储率约为1.1%，低于多数历年7月水平，显示流动性紧张。

货币政策目标切换

• 保就业目标完成：7月调查失业率为5.7%，距离6%的年度目标仍有差距，意味着保就业目标即将完成。
• 金融稳定成为新目标：随着经济回暖，央行将更注重金融稳定，提前收紧流动性以防范风险。
• DR007作为利率锚：央行引导市场关注DR007走势，若其持续高于7天逆回购利率，意味着货币政策转向。

货币政策收紧阶段分析

• 第一阶段：央行可能通过净回笼流动性或拉长操作期限来超预期收紧基础货币。
• 第二阶段：提高准备金率效果有限，央行更倾向于通过控制贷款规模来压降货币乘数。
• MPA考核机制：通过调整宏观审慎资本充足率等指标，央行可引导银行减少信贷投放，尤其关注资本和杠杆情况。

利率走势预测

• 三季度：利率以震荡为主，受经济修复、专项债发行、流动性合理充裕及海外避险情绪影响。
• 四季度：需警惕利率上行，10月底政治局会议可能调整政策定调，流动性收紧或推动利率上行。
• 2021年：利率下行拐点需关注信用收缩，一旦信贷和社融增速见顶回落，利率有望进入下行通道。

风险提示

• 经济修复加快：若经济复苏速度加快，失业压力缓解，可能促使货币政策提前收紧。
• 流动性分层加剧：中小银行在流动性收紧时可能面临更大压力，影响货币政策效果。
• 监管与货币政策双重压力：资管新规的推进可能与货币政策收紧形成叠加效应，导致利率阶段性超调。

分析师信息

• 李超
  执业证书编号：S1230520030002
  邮箱：lichao1@stocke.com.cn

• 孙欧
  执业证书编号：S1230520070006
  邮箱：sunou@stocke.com.cn

相关报告与数据

• 图1：7月货币乘数创历史新高
• 图2：7月超储率估算值仅为1.1%，低于多数历年7月数值
• 图3：央行最终目标较多，需抓主要矛盾判断货币政策取向
• 图4：保就业目标即将完成，需关注货币政策切向金融稳定
• 图5：7月调查失业率与6月持平，整体就业压力趋缓
• 图6：债券市场杠杆率在一季度走高
• 图7：DR007回到7天逆回购利率附近，流动性合理充裕
• 图8：流动性紧张时期，中小银行同业存单利率上行幅度超过大行
• 图9：宏观审慎评估体系（MPA）考核的七方面16个指标
• 图10：资本和杠杆情况评分标准与宏观审慎资本充足率计算方式

投资评级说明

• 股票投资评级：以报告日后6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，分为买入、增持、中性、减持。
• 行业投资评级：以行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，分为看好、中性、看淡。

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