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企业债与公司债信用分析周报（2016-03-11）总结

核心内容概述

本周企业债与公司债发行规模合计472.7亿元，其中公司债发行25支，合计276.5亿元；企业债发行16支，合计196.2亿元。本文对四只重点债券进行了信用分析，涵盖深圳劲嘉创业投资有限公司、海亮集团有限公司、福星惠誉房地产有限公司和珠海华发综合发展有限公司的发行情况与财务状况。

主要观点与关键信息

一、深圳市劲嘉创业投资有限公司 2016 年公司债券

• 发行人背景：深圳民企，主要业务为烟标印刷包装和房地产开发，控股股东为乔鲁予，持股90%。
• 债券概况：
  • 发行额4亿元，期限3+2年，以股票质押担保。
  • 评级为AA/AA，中投评分为1- / 1。
• 行业与公司经营：
  • 烟标业务市占率排名行业第二，但增长空间有限，依赖地产收入。
  • 地产项目集中于三四线城市，存在去化压力和投资压力。
  • 融资弹性较小，母公司存在资不抵债风险。
• 财务状况：
  • 资产流动性较弱，短债压力大。
  • 营业收入增长，但盈利下滑，经营性现金流与盈利不匹配。
  • 存货与应收款回收存在风险，需关注潜在坏账。

二、海亮集团有限公司 2016 年公司债券

• 发行人背景：浙江民企，实收资本31.2亿元，实际控制人为冯海良。
• 债券概况：
  • 发行额20亿元，期限3年，无担保。
  • 评级为AA+/AA+，中投评分为2 / 2。
• 行业与公司经营：
  • 有色金属贸易和房地产为主要收入来源，但铜价下跌对铜贸易业务造成较大挑战。
  • 地产项目集中于中西部二三线城市，存在去化压力。
  • 并购金龙股份后，公司负债率上升，盈利受到冲击。
• 财务状况：
  • 资产质量及流动性一般，关联方占款较多。
  • 有息债务规模上升，短期偿付压力较大。
  • 2012-2014年营业收入和毛利率上升，但2015年后受房地产重新估值影响，利润下滑。
  • 经营活动现金流波动大，地产投资需求高，存在融资压力。

三、福星惠誉房地产有限公司 2016 年公司债券

• 发行人背景：武汉集体所有制企业，主要业务为房地产开发，受地方政府支持。
• 债券概况：
  • 发行额10亿元，期限3+2年和5年，由福星股份担保。
  • 评级为AA/AA，中投评分为2- / 2-。
• 行业与公司经营：
  • 房地产业务占收入99%以上，业务结构单一。
  • 参与城改项目具备拿地优势，但拆迁垫资压力大，项目进度存在不确定性。
  • 土地储备规模大，开发保障强，但投资压力显著。
• 财务状况：
  • 资产流动性一般，货币资金保有量低。
  • 有息负债快速增长，短期流动性压力可控但未来集中到期。
  • 收入及盈利波动，依赖区域市场景气度。
  • 经营性现金流与投资性现金流均存在净流出，需持续融资。

四、珠海华发综合发展有限公司 2016 年公司债券

• 发行人背景：珠海市国资委背景，主营土地一级开发与大宗商品贸易。
• 债券概况：
  • 发行额20亿元，期限3+2年和5年，无担保。
  • 评级为AA+/AA+，中投评分为3- / 3-。
• 行业与公司经营：
  • 土地开发业务为资金密集型，依赖地方政府支持。
  • 贸易业务毛利率低，上下游集中度高，议价能力弱。
  • 土地开发回款率一般，存在资金压力。
• 财务状况：
  • 资产以存货和关联方占款为主，流动性一般。
  • 长期负债为主，短期偿付压力可控。
  • 收入及盈利增长较快，但财务费用上升，盈利受到侵蚀。
  • 未来项目投资需求大，存在一定融资压力。

信用评分与评级

• 评分原则：以主体信用评分为主，债券条款为补充，综合行业现状、公司治理与财务状况进行评分。
• 评分范围：0-5分，0.25分为基本划分区间，评分越高代表信用越强。
• 评分说明：目前不涵盖B以下级别债券，如出现B以下债券将进行跟踪调整。

研究团队简介

• 何欣：中国中投证券研究总部债券首席分析师，CFA资格。
• 田元强：中国中投证券研究总部债券分析师，西安交通大学管理学硕士，专注于信用债研究。

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