20170821-西南证券-瑞声科技-02018.HK-消费电子平台型企业标杆_打造听觉_视觉_触觉入口_35页_3mb

瑞声科技深度研究报告总结

核心内容

瑞声科技（2018.HK）是一家消费电子中游平台型企业，专注于声学器件、触控马达、射频结构件和光学业务。公司是A/H股第一家市值超过千亿的消费电子企业，也是港股电子元器件市值最大的公司。凭借横向多元化战略，公司实现了多次跳跃式发展，成为多个业务领域的行业龙头或重点厂商。

主要观点

• 声学业务：瑞声科技是全球微型声学器件龙头，市占率达35%，受益于声学器件的升级周期，有望实现量价齐升。公司具备较高的毛利率，且在声学器件的创新方面表现突出。
• 触控马达业务：瑞声科技是全球最大的X轴线性马达供应商，占据A客户主要份额。随着安卓市场对触控反馈功能的需求提升，公司有望将触控马达销售延伸至安卓客户，业务前景广阔。
• 射频结构件一体化：公司提供国内稀缺的“射频天线+结构件”一体化解决方案，具备LDS、FPC、NFC等较完整的天线产品线，以及近5000套CNC设备，年产能规划近5000万套，3D玻璃产能达50万片/月，助推业绩新增长。
• 光学镜头业务：公司具备晶圆级玻璃镜头制造能力，2017年底有望实现10KK/月产能满产，具备8M及以上像素镜头的设计和量产能力。公司在光学镜头领域布局差异化战略，静待市场爆发。

关键信息

• 盈利预测：公司2017-2019年EPS分别为4.26、5.33、6.54元，对应PE分别为23、18、15倍。
• 估值目标：给予公司2018年22倍估值，对应目标价137港元。
• 投资风险：包括智能手机销售下滑、声学业务客户份额下滑、安卓手机客户拓展不及预期等。

业务发展情况

• 声学器件：2016年声学业务收入达84.91亿元，毛利率43.17%，高于同业。公司产品涵盖微型音箱、扬声器、受话器和麦克风，具备立体声、防水等性能。
• 触控马达：公司是A客户线性马达的三大供应商之一，2017年预计声学器件营收约100亿元人民币，非声学业务收入复合增速近30%。
• 射频结构件：公司拥有近5000套CNC设备，3D玻璃产能达50万片/月，已进入OPPO、华为等一线客户供应体系。
• 光学镜头：公司具备1300万像素后置镜头和800万像素前置镜头的设计和量产能力，2017年底有望实现10KK/月产能满产。

未来增长驱动因素

• 声学升级：随着智能手机对Hi-Fi音效、防水功能等需求的提升，声学器件市场将实现量价齐升。
• 触控反馈：安卓手机市场对触控反馈功能的需求正在提升，瑞声科技凭借技术优势有望迅速拓展市场。
• 射频结构件：LDS天线技术门槛高，市场需求增长快，公司具备较强的技术实力和产能优势。
• 光学镜头：双摄像头趋势明显，瑞声科技布局差异化产品，有望在市场中占据一席之地。

竞争对手分析

• 瑞声科技 vs 歌尔股份：瑞声科技在声学业务中毛利率更高，非声学业务增长更快，研发投入更高。
• 市场格局：在声学器件领域，瑞声科技和歌尔股份形成双寡头格局，但瑞声科技在技术、毛利率和客户结构方面更具优势。

投资建议

• 评级：首次覆盖，给予“买入”评级。
• 目标价：137港元。
• 估值逻辑：公司具备较高的规模效应和协同效应，应给予一定的估值溢价。

风险提示

• 智能手机销售下滑：若市场增长放缓，将影响公司整体业绩。
• 声学业务客户份额下滑：若主要客户份额减少，将影响公司收入。
• 安卓客户拓展不及预期：若安卓客户拓展受阻，可能影响非声学业务增长。

财务分析

• 毛利率：常年保持在40%以上，高于行业平均水平。
• 净利率：较高，公司各项费用占比低于歌尔股份。
• ROE：高于港股电子行业的平均水平，显示出较强的盈利能力。

总结

瑞声科技凭借在声学、触控马达、射频结构件及光学业务的多元化布局，成为消费电子中游平台型企业的标杆。公司技术实力强，研发投入高，具备较高的毛利率和净利率。随着智能手机的持续创新和升级，公司有望在多个业务领域实现增长，成为消费电子行业的重要参与者。