2017-忽如一夜春风至，步入国改新纪元_21页-2mb

山西汾酒2017-2019年投资分析报告总结

核心内容概述

山西汾酒在2016年进入白酒复苏通道，2017年作为国企改革的“责任状”元年，公司通过一系列改革措施推动业绩释放。2017-2019年，公司预计收入和利润将实现显著增长，同时毛利率有望恢复至历史高点。公司通过产品提价、渠道优化、营销转型等手段提升市场竞争力，整体处于上升通道。

主要观点

1. 国企改革推动业绩释放

• 2017年是汾酒集团“责任状”元年，目标分解下放，经营自主权、薪酬管理及绩效考核等权利下放，有助于业绩释放。
• 实施组阁制用人机制，扩大销售人员规模，提升销售能力。
• 渠道合作积极性提高，经销商和销售团队扩张，提升市场渗透。

2. 收入端：省内经济复苏带动青花瓷高增长，省外渠道理顺全面进攻

• 省内收入占比约60%，受煤炭经济复苏影响，青花瓷系列实现高增长。
• 省外收入占比提升至43.3%，通过渠道调整和下沉，推动收入扩张。
• “百县千镇”计划加速渗透，建设终端，增强市场竞争力。

3. 利润端：高端占比恢复性增长，净利率弹性较大

• 青花瓷系列占比提升，提价策略带来毛利率回升。
• 玻汾占比控制在30%以内，防止对毛利率的拖累。
• 17年费用绝对值上升，但收入增长带动费用率下降，净利率有望恢复至20%左右。

关键信息

财务预测与估值

• 2017-2019年EPS预计分别为1.04元、1.37元、1.82元，同比分别增长48%、32%、33%。
• 给予2018年30倍PE估值，维持“买入”评级。

产品结构与提价策略

• 青花瓷系列在2016年4月和2017年5月两次提价，带动高端产品增长。
• 玻汾系列占比控制在30%以内，避免毛利率下滑。
• 青花瓷、老白汾等产品价格带提升，推动消费升级。

渠道优化

• 省内外产品区分切割，防止窜货。
• 取消五大事业部，改为省区独立管理，提高决策效率。
• 增加经销商数量，强化渠道合作，推动业绩增长。

风险提示

• 宏观经济增长低于预期。
• 山西省煤炭经济低于预期。
• 高端白酒需求回落。
• 青花瓷增长不达预期。

财务与估值指标

结论

山西汾酒在2017年通过国企改革和产品结构调整，有望实现收入和利润的快速增长。随着高端产品占比提升和毛利率恢复，公司具备较大的盈利弹性。尽管存在一定的市场风险，但整体仍处于上升通道，建议关注其未来发展。