20151117-中泰证券-桃李面包-603866.SH-新股研究_产能扩充助力平稳发展_烘焙行业稀缺标的_22页_1mb

桃李面包（603866.SH）研究报告总结

核心内容

桃李面包是一家国内领先的跨区域经营面包生产商，成立于1997年，专注于烘焙食品的生产、加工和销售。公司以“桃李”品牌面包为核心产品，产品线丰富，覆盖面包、月饼和粽子等品类。2014年，公司实现收入20.58亿元，其中面包业务占比高达97.35%，毛利占比达96.19%。公司通过“中央工厂+批发”模式进行生产和销售，具备显著的规模经济优势，能够有效降低成本并提高产品附加值。

主要观点

• 行业前景广阔：烘焙行业作为食品饮料子行业之一，近十年年均复合增长率达24.69%，而面包行业增速更快，达到27.52%。人均烘焙食品消费额远低于欧美发达国家，仅为韩国和台湾地区的一半，行业潜力巨大。
• 消费升级与产业整合：随着人均可支配收入的提高和消费观念的转变，烘焙行业将迎来持续增长。同时，法律法规的完善和行业标准的提升将推动行业整合，有利于龙头企业脱颖而出。
• 竞争优势显著：公司通过产品力、品牌力和渠道力三方面构建竞争优势，其中产品力依托技术研发，品牌力通过营销活动提升知名度，渠道力则通过“直营+经销”和“中央工厂+批发”模式拓展市场。
• 募投项目提升产能：公司计划募集资金6.2亿元用于建设四个生产基地，投产后面包产能将增长近50%，有助于扩大市场份额并增强市场竞争力。

关键信息

行业概况

• 烘焙行业规模突破2000亿元，年均复合增长率近25%。
• 面包行业占烘焙行业收入比重从29.62%提升至37.06%。
• 中国烘焙行业集中度低，CR5仅为7.1%，市场高度分散。

公司运营情况

• 产品结构：以面包为主，占比97.35%，同时生产月饼和粽子等节日食品。
• 销售渠道：采用“直营+经销”模式，覆盖全国14个中心城市及周边地区，截至2014年底，拥有7万多个零售终端。
• 生产模式：采用“中央工厂+批发”模式，具备规模经济优势，降低单位成本。

财务表现

• 盈利指标：2011-14年收入年均复合增长率达19.82%，净利润年均复合增长率达23.20%。
• 费用率：期间费用率处于行业低位，约为15%左右，销售净利率领先行业。
• 财务指标：流动比率和资产负债率优于行业平均水平，显示公司具备较强的偿债能力。

盈利预测与估值

• 预计2015-17年公司营业收入分别为22.96亿元、25.26亿元和29.47亿元，同比增长率分别为11.54%、10.06%和16.65%。
• 预计2015-17年每股收益分别为0.66元、0.76元和0.88元（考虑增发摊薄股本）。
• 合理价格区间为19.00-22.80元，对应2016年25x-30xPE。

风险提示

• 食品安全风险：公司产品与消费者健康密切相关，若出现质量问题，将影响品牌信誉和销售。
• 行业竞争加剧：烘焙行业竞争激烈，市场分散，若竞争加剧，可能影响公司产品售价和销量。
• 募投项目风险：募投项目可能因市场环境变化或实施进度不及预期，影响公司收益。

总结

桃李面包作为A股较为稀缺的烘焙行业标的，具备显著的竞争优势，包括强大的品牌影响力、完善的营销网络以及高效的生产销售模式。随着国内烘焙行业的持续发展和行业整合的推进，公司有望在未来三年内保持稳定的收入增长和盈利能力提升。合理价格区间为19.00-22.80元，对应2016年25x-30xPE，投资者可关注其未来增长潜力及行业趋势。