20150812-浙商证券-协鑫集成-002506.SZ-深度报告_清洁能源集成航母启程_目标万亿蓝海市场_19页_1mb

*ST集成（002506）深度报告总结

核心内容

ST集成（原ST超日）通过借壳方式引入江苏协鑫旗下4GW组件资产，成为协鑫集团在A股的首家上市公司，致力于打造全球领先的清洁能源一站式综合能源解决方案与服务提供商。公司依托协鑫集团的全产业链布局，形成从多晶硅、硅片到组件、电站运营的闭环体系，具备显著的协同优势。

主要观点

• 业务转型：公司从传统组件制造向系统集成及综合能源服务转型，构建“设计+产品+服务”的一体化模式，提供差异化、智能化的光伏系统集成服务。
• 技术与产品优势：张家港其辰主打高效组件，江苏东昇具备高产能和高良品率，公司通过技术升级与产品优化，提升单位发电量和降低系统成本。
• 市场拓展：公司通过与多家企业签订系统集成服务包协议，2015年在手签单已接近1GW，市场开拓能力显著增强。
• 盈利预期：公司承诺2015-2016年实现净利润分别不低于6亿元和8亿元，未来三年盈利稳步增长，EPS分别为0.24、0.34、0.43元/股。
• 估值分析：公司当前PE为7.9倍，显著低于同类型A股公司的平均市盈率45倍，存在较大上浮空间。

关键信息

1. 公司概况

• 协鑫集成是协鑫集团旗下的A股上市公司，公司重整后业务重心转向光伏系统集成及综合能源服务。
• 协鑫集团是中国最大的非公有制电力控股企业，旗下拥有保利协鑫（3800.HK）、协鑫新能源（0451.HK）和协鑫集成（002506.SZ）三家上市公司，形成光伏全产业链布局。
• 重整后，公司总股本由8.4亿股增加至25.2亿股，江苏协鑫成为第一大股东，持股21%。

2. 行业分析

• 光伏产业潜力巨大：我国光照资源丰富，可利用面积大，十三五规划光伏装机目标有望提升至150GW，市场前景广阔。
• 行业集中度提升：光伏组件企业开始加速分化，行业集中度上升，高效组件成为发展趋势。
• 政策支持：国家及地方政府密集出台光伏支持政策，包括分布式光伏补贴、并网服务、金融支持等，推动行业健康发展。

3. 公司分析

• 注入优质资产：公司注入江苏东昇1GW普通组件及张家港其辰3GW高效组件，4GW产能跻身全球第一梯队。
• 差异化竞争：张家港其辰主打高效组件，具备高透光性、抗紫外线和高机械强度等特性，提升系统发电效率。
• 集成4.0战略：公司从“小集成”向“大集成”发展，提供包括高效发电、微网、储能、光云和金融在内的综合服务。
• 协同优势：协鑫集团全产业链布局，形成上下游协同效应，提升整体竞争力。
• 专业团队：公司高管团队经验丰富，具备行业领先的技术与管理能力，保障公司发展。

4. 盈利预测及估值

• 盈利预测：2015-2017年公司营业收入预计分别为89.66亿元、139.80亿元、189.94亿元，EPS分别为0.24、0.34、0.43元/股，对应PE分别为7.9倍、5.6倍、4.4倍。
• 估值对比：公司当前PE显著低于同类型A股公司，存在较大估值上浮空间。

5. 风险提示

• 光伏政策不达预期
• 下游市场需求不足
• 单多晶技术路线发生根本性变化

财务摘要

投资评级

• 股票评级：买入（相对于沪深300指数上涨20%以上）
• 行业评级：看好（行业指数上涨10%以上）

图表目录

• 图1：协鑫集团三家上市公司业务简介
• 图2：江苏东昇与张家港其辰资产注入结构图
• 图3：协鑫集成股权结构
• 图4：2013-2018年全球光伏装机预测
• 图5：2011-2018年全球光伏装机预测
• 图6：2013-2015E全球组件供需关系
• 图7：公司商业购销模式
• 图8：高效组件未来市场份额预测
• 图9：鑫阳光高效户用发电系统
• 图10：协鑫系光伏全产业链布局

相关报告

1. 《趁“需”而入的高成长光伏企业——超日太阳（002506）新股定价报告》2010.11.04

结论

*ST集成通过借壳重整，注入优质组件资产，实现4GW产能，成为光伏系统集成和综合能源服务的领先企业。公司依托协鑫集团的全产业链协同优势，推动业务向高效、智能、一站式方向发展，未来盈利稳步增长，估值存在较大提升空间。