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瑞华泰：国内PI膜龙头，透明PI膜突破在即

核心内容

瑞华泰（股票代码：688323）是国内高性能聚酰亚胺（PI）薄膜行业的领先企业，其产品性能优异，应用广泛，且在技术封锁背景下具备显著的进口替代潜力。公司作为PI膜的龙头企业，预计在2023年将实现业绩爆发，其产品涵盖热控、电子、电工及CPI薄膜等多个领域。

主要观点

• 高性能PI薄膜市场前景广阔：PI薄膜具有优异的电气绝缘、高低温性能、机械性能和化学稳定性，是高分子材料金字塔顶端的材料，预计2021-2025年全球PI薄膜市场需求年均增速高于10%，2025年市场规模将超200亿元。
• 进口替代空间大：目前全球PI薄膜市场由美国杜邦、日本钟渊化学、SKPI等少数企业主导，瑞华泰作为国内企业，通过自主研发，打破了国外企业的技术封锁，具备较高的市场竞争力。
• 产能扩张与产品突破：瑞华泰现有PI薄膜产能约900吨，预计2022年一季度CPI薄膜项目将调试生产，2022年下半年嘉兴项目将逐渐投产，未来产能有望增长至2550吨，推动公司业绩快速增长。
• CPI薄膜需求激增：随着折叠屏手机市场爆发，CPI薄膜作为主要盖板材料，需求显著增长，瑞华泰已掌握CPI薄膜核心技术，有望填补国内空白。

关键信息

财务预测

• 营业收入：2020年为3.50亿元，预计2021年为3.02亿元，2022年为4.11亿元，2023年为8.47亿元。
• 归母净利润：2020年为0.59亿元，预计2021年为0.68亿元，2022年为0.98亿元，2023年为2.17亿元。
• 毛利率：2020年为37.39%，较2017年提升显著。
• PE估值：2023年PE预计为28倍，较2021年和2022年分别下降至62倍和88倍。

产能与产品

• 现有产能：约900吨，预计2022年将新增1600吨产能，总产能将达2550吨。
• 主要产品：
  • 热控PI薄膜（2020年销量543吨，营收1.62亿元）
  • 电子PI薄膜（2020年销量143吨，营收0.72亿元）
  • 电工PI薄膜（2020年销量64吨，营收0.35亿元）
  • CPI薄膜（2022年一季度调试生产，预计2022年下半年投产）

技术优势

• 自主掌握核心技术：包括树脂合成、工艺、设备设计等，具备从专用树脂合成到连续双向拉伸薄膜的完整制备技术。
• 研发能力突出：2018-2020年研发支出占营收比例分别为9.65%、8.84%、6.60%，2020年研发支出为0.23亿元，同比增长12.5%。
• 员工结构合理：研发人员占比18.69%，主要研发人员拥有10年以上经验，为公司技术发展提供坚实基础。

应用领域

• 主要应用领域：消费电子、高速轨道交通、风力发电、5G通信、柔性显示、航天航空等。
• 终端客户：包括西门子、庞巴迪、ABB、中国中车、华为、小米、OPPO等。

市场竞争格局

• 全球主要生产商：杜邦、钟渊化学、SKPI、宇部兴产、达迈科技等，合计占据全球80%以上市场份额。
• 国内企业：瑞华泰、时代新材、国风塑业、丹邦科技等，其中瑞华泰2020年市占率为5.5%。

行业趋势

• CPI薄膜需求增长：预计2023年全球可折叠手机出货量将达34.3百万部，渗透率预计达到2.29%，推动CPI薄膜市场扩大。
• PI薄膜技术发展：国内企业正加速追赶，部分企业已具备生产高性能PI薄膜的能力，但整体技术水平与国外巨头仍有差距。

风险提示

• 产品性能不及预期的风险
• 技术扩散的风险
• 业务规模与产品技术与国际知名企业存在较大差距的风险
• 产品结构变化的风险
• 新增产能难以消化的风险
• 客户结构变动风险
• 技术创新与产品开发落后于市场需求的风险
• 原材料采购价格波动风险

投资建议

• 评级：买入（维持）
• 理由：公司具备自主核心技术，产能扩张加速，预计2023年业绩将显著增长，同时受益于折叠屏、5G、高铁、风电等下游行业需求增长。

结论

瑞华泰作为国内高性能PI薄膜行业的先行者，凭借自主技术、产品多样性及市场需求增长，有望在未来几年内快速成长为行业龙头，实现业绩爆发，具备较高的投资价值。