20210325-东北证券-转债入门手册_可转债研究概念篇_38页_2mb

债券研究报告总结

核心内容概述

本报告系统梳理了我国可转债市场的发展历程、相关法规变化、融资工具对比、转债条款博弈、分析指标以及投资获利方式，旨在为投资者和发行人提供全面的可转债市场认知和投资策略指导。

主要观点

• 可转债作为兼具债券与股票特性的融资工具，近年来因其“固收+”属性受到投资者广泛关注。
• 可转债市场发展经历了探索期、修正期、成长期和成熟期四个阶段，制度不断规范化，市场逐渐成熟。
• 相较于其他融资工具，可转债在融资成本、股份摊薄压力、经营压力和到期偿付压力等方面具有独特优势。
• 转债条款是发行人与投资者博弈的战场，下修、赎回和回售条款对双方利益均有重要影响。
• 转债分析指标包括股性、债性及综合指标，有助于投资者判断其投资价值和风险。
• 投资者可通过一级市场打新和二级市场交易等方式从可转债中获利。

关键信息

1. 转债法规变迁史

• 探索期（1993-2000）：市场起步，法规逐步完善，但初期转债发行数量较少。
• 修正期（2001-2005）：证监会发布多项文件，修正了非上市公司发行转债的条件，强调公司治理和盈利要求。
• 成长期（2006-2020）：2006年《上市公司证券发行管理办法》发布，放松了发行条件，促进了转债市场发展。
• 成熟期（2021至今）：2020年《可转换公司债券管理办法》出台，系统规范了转债交易行为，加强了投资者保护。

2. 为何选择发行可转债

• 融资成本：可转债成本低于债券，但高于其他股权融资方式。
• 股份摊薄压力：相比公开增发和定增，可转债对股份摊薄影响较小。
• 到期偿付压力：可转债到期偿付压力小于债券，但大于其他股权融资方式。
• 锁定期：可转债对大股东和董监高的锁定期为6个月，短于定增。
• 发行门槛：可转债门槛高于债券，但低于公开增发和配股。

3. 转债条款是博弈的战场

• 下修条款：保护投资者利益，若正股价格持续低于转股价80%，发行人可下修转股价，提高转股吸引力。
• 赎回条款：保护发行人利益，若正股价格连续30个交易日不低于转股价130%，发行人可赎回未转股的转债。
• 回售条款：保护投资者利益，若正股价格连续30个交易日低于转股价70%，投资者可回售转债。

4. 如何看转债的各项指标

• 转股价值：反映转债转换为股票的价值，计算为100 × 正股价格 / 转股价。
• 转股溢价率：转债价格与转股价值的比率，越低越具有股性。
• 纯债价值：基于债券贴现计算，反映转债的债性。
• 纯债溢价率：转债价格与纯债价值的比率，越低越具有债性。
• 到期收益率：衡量转债纯债收益，价格越高，收益率越低。
• 平价底价溢价率：反映转债整体风格，高于20%为偏股型，低于-20%为偏债型。
• 转股稀释率：衡量转股对流通股的影响，转股越多，稀释压力越大。
• 转债隐含波动率：基于BS模型推算，反映转债价格波动性。

5. 如何从转债中获利

• 一级市场打新：首日涨幅一般在13%~18%之间，可获取一定收益。
• 抢权打新：老股东优先配售，提高中签率。
• 正常申购：申购数量为1手的整数倍，上限为100万元。
• 二级市场交易：可选择持有至赎回或进行负溢价率套利。

附录内容

• 定价方式：包括B-S模型、Zheng Lin模型、二叉树模型、LSM-蒙特卡洛模型和相对估值法。
• 发行与交易规则：涵盖发行流程、上市流程、交易规则、转股规则、减持规则等。
• 可转债指标：如转股价值、纯债价值、到期收益率、平价底价溢价率等，帮助投资者进行综合分析。

风险提示

• 股市下行风险超预期
• 信用风险无序爆发

图表与数据来源

• 图1：可转债发行历史
• 图2：现行可转债管理办法要求
• 图3：A股5种主要融资方式
• 图4：2020年5种融资方式市场规模占比
• 图5：最新上市公司股东、董监高“减持规定”
• 图6：上银转债基本条款
• 图7：多数触发强赎条款退市
• 图8：实际多数转股退市
• 图9：东财转2股性分析指标
• 图10：东财转2债性分析指标
• 图11：东财转2波动率指标
• 图12：首日上市涨跌幅情况
• 图13：可转债价格的合理区域

数据来源：Wind，东北证券