20180112-财富证券-太阳纸业-002078.SZ-短期纸价上涨；中期产能释放；长期战略清晰_15页_1mb

公司深度分析总结

核心内容

太阳纸业是国内领先的造纸企业，2017年前三季度营收达到137亿元，2017年全年营收预计为179.2亿元，2018年和2019年分别预计为200亿元和220亿元。公司主要业务包括非涂布文化用纸、铜版纸、溶解浆、牛皮箱板纸、化学机械浆等，其中非涂布文化纸产能为100万吨（全国第一），铜版纸产能为90万吨（全国第三）。2018年公司将有多个新项目投产，包括年产80万吨高档板纸改建项目、20万吨高档特种纸项目和老挝30万吨化学浆项目，预计将显著提升业绩。

公司提出了“四三三”发展战略，目标是将营收结构调整为造纸产品占40%、生物质新材料占30%、快速消费品占30%。通过多元化发展，公司旨在降低单一业务带来的风险。

主要观点

• 行业地位稳固：公司在非涂布文化纸和铜版纸领域具有领先地位，且溶解浆产能居全国第一。
• 纸价上涨：由于行业产能过剩和环保政策，纸价自2016年底开始上涨，2017年涨幅达40%。
• 产能扩张：2017年在建项目预计2018年投产，将带来显著的营收和利润增长。
• 财务稳健：公司盈利能力、运营效率和偿债能力均表现良好，资产负债率逐步下降。
• 投资评级：给予“推荐”评级，合理股价区间为10.53-12.15元，对应13-15倍PE。

关键信息

行业竞争情况

• 非涂布文化纸和铜版纸行业竞争激烈，但太阳纸业凭借产能和市场占有率保持领先地位。
• 溶解浆领域，太阳纸业是全国第一，华泰纸业和岳阳林纸也具备一定产能，但无法与太阳相比。
• 公司在2017年中报中，主营收入占比为69%，其中非涂布文化纸占比最高，铜版纸次之。

产能释放与业绩增长

• 2015年投产30万吨轻型纸改建项目，2016年营收增长显著。
• 2016年投产35万吨天然纤维素项目、50万吨低克重牛皮箱板纸项目等，对营收和利润有显著贡献。
• 2017年前三季度营收增长34%，预计全年营收增长25%。

财务指标对比

• 毛利率方面，晨鸣纸业遥遥领先，太阳纸业为25%，山鹰纸业和博汇纸业在24%左右。
• 存货周转天数优于行业其他公司。
• 利息保障倍数在行业内处于较高水平，2017年达到7.34倍。
• ROE、ROA、ROIC等指标持续提升，显示公司盈利能力增强。

盈利预测

• 2017年预计净利润为18.09亿元，对应EPS为0.70元。
• 2018年预计净利润为21.00亿元，对应EPS为0.81元。
• 2019年预计净利润为24.03亿元，对应EPS为0.93元。
• 按照当前行业市盈率，给予13-15倍PE，对应2018年合理股价为10.53-12.15元。

风险提示

• 纸价大幅回落可能影响公司盈利能力。
• 老挝项目进展不及预期可能导致投资风险。
• 行业竞争加剧可能影响市场份额。

项目与投资情况

• 2017年在建项目包括高档板纸改建、高档特种纸和老挝化学浆项目，预计2018年投产。
• 2017年公司发行了12亿元可转债，用于支持新项目建设。
• 公司资产负债率逐步下降，从2015年的62.5%降至2019年的33.0%。

财务预测摘要

• 营收增长率：2017年24.0%，2018年11.6%，2019年10.0%。
• 净利润增长率：2017年71.2%，2018年16.0%，2019年14.5%。
• 毛利率：2017年26.2%，2018年25.4%，2019年25.9%。
• ROE：2017年19.2%，2018年18.8%，2019年18.2%。
• P/E：2017年14.7倍，2018年12.08倍，2019年10.55倍。

投资建议

• 投资评级：推荐，预期投资收益率超越沪深300指数15%以上。
• 合理股价：2018年10.53-12.15元。
• 风险提示：需关注纸价波动、老挝项目进展和行业竞争情况。

总结

太阳纸业作为国内造纸行业的龙头企业，凭借其稳固的市场地位和持续的产能扩张，展现出强劲的增长潜力。在“四三三”战略的推动下，公司正逐步实现多元化发展，提升盈利能力和抗风险能力。尽管面临一定的风险，但其财务状况良好，盈利预测乐观，值得投资者关注。