20160128-申万宏源-燃料电池系列报告之二：巴拉德动力系统：基本面发生积极变化的国际燃料电池龙头_2mb

巴拉德动力系统研究报告总结

核心内容

巴拉德动力系统（Ballard Power Systems）是一家全球领先的质子交换膜（PEM）燃料电池技术公司，其业务涵盖燃料电池产品销售、技术服务及专利授权。公司专注于燃料电池在物料运输、备用电源、公交车、便携设备等领域的应用，并通过技术创新与市场拓展实现持续增长。

主要观点

• 燃料电池产业先行者：公司自上世纪90年代起就深耕燃料电池技术，是该领域的技术先锋。
• 四大业务条线布局：公司业务覆盖燃料电池动力系统、远程备用电源、便携式能源设备、军用能源解决方案等。
• 技术优势显著：公司拥有超过2000项知识产权，核心技术人员平均服务年限超过11年，研发实力雄厚。
• 市场拓展成果显著：公司在中国和欧洲市场获得多个重要订单，显示其技术得到认可。
• 收购Protonex带来协同效应：通过收购便携能源设备公司Protonex，公司获得军用客户资源及技术协同，预计带来显著收入与利润增长。
• 财务状况稳健：公司拥有充足的现金储备，为业务扩张和并购提供支持，同时通过成本控制与收入增长逐步改善盈利能力。
• 估值低位，弹性足：公司市值较小，股价波动大，当前估值处于历史低位，具备较高的投资潜力。

关键信息

投资要点

• 物料运输市场回升可期：公司是GenDriver燃料电池叉车的主要供应商，随着行业技术进步和市场拓展，收入有望回升。
• 来自东方的订单带来想象空间：公司在中国市场连续签约多个重要客户，展示其在燃料电池公交车领域的强大竞争力。
• 收购Protonex三重利好：推动增长、拓宽产品线、进军军工市场，为公司带来收入和利润双重提升。
• 现金储备充足：三季度末现金储备达4920万美元，为未来扩张与并购奠定基础。
• 小市值，大弹性：公司当前估值处于历史低位，具备较高的价格弹性，是稳健介入的时机。

市场前景

• 欧洲市场前景良好：FCH JU组织推动氢能源公交车项目，预计2016-2017年采购规模将显著提升。
• 中国市场潜力巨大：公司在中国与多家企业签订合作协议，有望在燃料电池产业崛起中受益。
• 军用市场潜力未被充分挖掘：Protonex的军用客户资源为公司打开军工市场提供了良好契机。

技术优势

• 燃料电池堆成本显著下降：过去六年，气体冷却燃料电池堆成本下降45%，液体冷却燃料电池堆成本下降45%。
• 产品多样化：公司产品线包括燃料电池动力系统、备用电源、便携设备等，技术积累深厚。
• 专利使用权收入增长：公司通过专利授权获取持续收入，未来在专利使用权方面具有较大潜力。

财务表现

• 研发持续投入：公司历年研发投入稳定，技术积累深厚。
• 成本控制成效显著：现金运营成本逐年下降，盈利能力有望逐步提升。
• 三年内利润打平可期：公司预计在三年内实现营业毛利润覆盖研发、销售和管理开支。

业务发展

1. 公司基本情况

• 公司是燃料电池领域的领先者，拥有深厚的技术积累与广泛的全球业务布局。
• 业务包括燃料电池产品销售、技术服务、专利授权及便携能源设备。
• 全球业务覆盖北美、欧洲、亚洲等主要市场。

2. 基本面积极变化

• 乘用车业务增长：公司与大众、丰田等车企有长期合作，技术服务业务增长明显。
• 燃料电池公交车市场：公司在欧洲和中国市场均有重要订单，市场前景广阔。
• 收购Protonex带来协同效应：Protonex的军用客户资源和技术积累为公司带来新增长点。
• 物料运输市场回暖：燃料电池在物料运输领域具备显著优势，市场拓展带来收入回升预期。

3. 以最佳姿态迎接扩张

• 技术改进与产能提升：公司持续进行技术改进，降低产品成本，提升产能。
• 现金流充足：公司拥有充沛的现金储备，为业务扩张和并购提供保障。
• 估值低位，投资潜力大：公司当前估值处于历史低位，具备较高的投资价值。

风险提示

• 新能源汽车产业发展不及预期：新兴市场新能源汽车发展可能不如预期，影响公司业绩。
• 投资者风险偏好下降：美国市场投资者对高估值标的兴趣下降，可能影响公司股价表现。
• 油价反弹影响成本：油价反弹可能导致加元汇率上升，进而影响公司成本结构。

信息披露

• 本报告由申万宏源研究发布，证券分析师具有合法执业资格。
• 公司隶属于申万宏源证券有限公司，持有证券投资咨询业务许可。
• 报告仅供客户使用，不构成投资建议，投资者应自行判断。

投资评级说明

• 证券投资评级：买入（相对强于市场20%以上）、增持（5%-20%）、中性（-5%至+5%）、减持（5%以下）。
• 行业投资评级：看好（行业超越市场）、中性（与市场持平）、看淡（弱于市场）。

法律声明

• 本报告仅供申万宏源证券研究所有限公司客户使用。
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