> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 研究早观点总结 ## 核心内容概述 本报告为山西证券研究所于2026年6月5日发布的“研究早观点”，重点分析了国泰海通砂之船商业REIT（代码：508602.SH）的发行情况及市场估值。报告由分析师彭皓辰撰写，内容涵盖市场走势、新券定价分析、投资要点、风险提示、投资评级说明、免责声明及研究所信息等。 ## 主要观点 - **项目背景**：国泰海通砂之船商业REIT是首批获批的商业不动产REITs之一，底层资产为西安奥特莱斯项目，位于西安市浐灞国际港商圈，交通便利，具备“地铁上盖+公路干线+交通枢纽”优势。 - **资产质量**：项目总建筑面积14.13万平方米，可供出租面积7.84万平方米，2025年加权平均出租率高达98.03%，运营模式以联营为主，租户结构分散，运营能力强。 - **发行情况**：发行价为5.531元/份，网下有效认购倍数103倍，公众认购倍数330倍，采用上限发行方式。 - **财务预测**：2026年和2027年可供分配金额预测分别为2.75亿元和2.92亿元，对应年化派息率分别为4.96%和5.27%，发行价对应20.15倍2026年EP/FFO。 - **估值分析**：评估机构为深圳戴德梁行，评估价值为50.28亿元，初始折现率7.25%，与已上市消费类REITs平均水平相当，发行价对应P/NAV为1.10倍。 - **市场比较**：已上市同类REITs共12只，过去三个月平均P/NAV为1.33倍，平均P/FFO为25.46倍，平均派息率TTM为4.35%。其中，华夏首创奥莱REIT、中金唯品会奥莱REIT最为可比，其平均P/NAV为1.39倍，P/FFO为24.90倍，派息率TTM为5.04%。 - **目标价**：基于可比产品估值，给予目标价5.79-7.01元，较发行价高5%-27%。 - **投资评级**：报告未明确给出具体投资评级，但根据评级体系，若目标价较发行价有明显溢价，可能对应“买入”或“增持”评级。 - **风险提示**：包括租约集中到期、运营效率不佳、竞争加剧、市场估值中枢下移等。 ## 关键信息 ### 发行基本信息 - **项目名称**：国泰海通砂之船商业REIT - **底层资产**：西安奥特莱斯项目（西北最大奥莱之一） - **原始权益人**：砂之船（西安）购物广场（民营企业） - **存续期**：30年 - **发行规模**：10亿份，募集金额55.31亿元 - **发行价**：5.531元/份 - **询价区间**：4.525-5.531元 - **评估价值**：50.28亿元 - **初始折现率**：7.25% - **P/NAV**：1.10倍 ### 财务数据 - **2024年营业收入**：3.76亿元 - **2025年营业收入**：4.16亿元 - **2024年EBITDA**：2.26亿元 - **2025年EBITDA**：2.36亿元 - **2026年可供分配金额**：2.75亿元 - **2027年可供分配金额**：2.92亿元 ### 可比产品 - **华夏首创奥莱REIT**、**中金唯品会奥莱REIT**：平均P/NAV 1.39倍，P/FFO 24.90倍，派息率TTM 5.04% ### 估值推导 - **目标价范围**：5.79-7.01元 - **溢价范围**：5%-27% ## 投资评级说明 - **公司评级**：基于预计涨幅与基准指数对比，分为买入、增持、中性、减持、卖出。 - **行业评级**：分为领先大市、同步大市、落后大市。 - **风险评级**：分为A（波动率≤基准指数）和B（波动率>基准指数）。 ## 风险提示 - 租约集中到期可能影响现金流； - 运营效率可能影响资产收益； - 竞争加剧可能影响市场份额； - 市场估值中枢下移可能影响二级市场表现。 ## 免责声明 本报告基于山西证券研究所认为可靠的已公开信息，但不保证其准确性和完整性。报告内容仅供参考，不构成投资建议，使用本报告的风险由投资者自行承担。报告版权归山西证券所有，未经授权不得复制、转载或用于其他用途。 ## 分析师信息 - **姓名**：彭皓辰 - **执业登记编码**：S0760525060001 - **邮箱**：penghaochen@sxzq.com ## 山西证券研究所联系方式 - **上海**：上海市浦东新区滨江大道 5159 号陆家嘴滨江中心 N5 座 3 楼 - **太原**：太原市府西街 69 号国贸中心 A 座 28 层，电话：0351-8686981 - **深圳**：广东省深圳市南山区科苑南路 2700 号华润金融大厦 23 楼 - **北京**：北京市丰台区金泽西路 2 号院 1 号楼丽泽平安金融中心 A 座 25 层 - **官网**：[http://www.i618.com.cn](http://www.i618.com.cn)