深度报告-20221009-国盛证券-紫燕食品-603057.SH-佐餐卤味第一股_剑指万店展宏图_38页_2mb

报告摘要

紫燕食品 (603057.SH) 总结

核心内容

紫燕食品是一家以佐餐卤味为主营业务的休闲食品企业，其产品以鲜货类为主，核心单品为“夫妻肺片”，并拓展至整禽类、香辣休闲类及预包装类。公司自1989年创立以来，通过不断的渠道改革与产品创新，逐步发展成为行业领先企业。2022年9月30日，公司股价为31.94元，总市值为131.59亿元，总股本为4.12亿股，其中自由流通股占比10.19%。公司首次覆盖给予“增持”评级。

主要观点

行业地位与增长潜力
- 餐卤市场仍处于早期发展阶段，紫燕作为区域品牌具有较大的全国化拓展空间。
- 2022-2024年收入预计分别为35.7/43.0/50.9亿元，归母净利润预计为2.5/4.0/5.3亿元。
- 预计2023年合理市值区间为130亿-150亿元。
渠道结构与门店布局
- 公司深耕华东市场，收入占比超70%，门店数超5000家。
- 门店分布以一二线市场为主，占比超73%，三线及下沉市场占比不足30%。
- 公司采用“公司-经销商-终端加盟门店”的二级渠道网络，前五大经销商贡献门店2930家，收入占比超60%。
- 前员工孵化的经销商贡献收入占总营收近八成，成为公司展店的重要力量。
产品结构与市场定位
- 鲜货收入占比近90%，2021年为27亿元，是公司主要收入来源。
- 夫妻肺片、整禽类、香辣休闲类分别为收入的31%、28%、12%，复合增速分别为14%、13%、6%。
- 预包装及其他产品收入占比由2.4%提升至8%，丰富了消费场景。
财务表现与盈利能力
- 2020A至2021A，公司营业收入分别为2613/3092百万元，归母净利润分别为359/328百万元，2022E归母净利润预计为251百万元。
- 毛利率由26.1%下降至21.6%，净利率由13.7%下降至10.6%。
- 公司通过二级渠道网络降低销售费用率，盈利空间较大。
未来规划与投资布局
- 公司拟通过IPO募集资金5.65亿元，用于产能扩张、仓储建设、研发检测中心及品牌建设。
- 2022年公司总门店数达6030家，覆盖30个省份208个城市。
- 未来有望通过品牌化与区域拓展进一步扩大市场份额。

关键信息

财务指标

指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入（百万元）	2613	3092	3574	4301	5085
增长率yoy(%)	7.3	18.3	15.6	20.3	18.2
归母净利润（百万元）	359	328	251	402	525
增长率yoy(%)	45.0	-8.7	-23.3	60.2	30.5
EPS最新摊薄（元/股）	0.87	0.80	0.61	0.98	1.27
净资产收益率(%)	31.6	26.4	17.0	21.3	21.8
P/E(倍)	36.7	40.2	52.4	32.7	25.1
P/B(倍)	11.6	10.9	9.0	7.1	5.5

投资建议

首次覆盖，给予“增持”评级。
预计2023年合理市值区间为130亿-150亿元。

风险提示

疫情反复风险
食品安全风险
经销商管理及品牌被仿冒风险
原材料价格波动
竞争加剧及区域拓展不及预期

总结

紫燕食品作为佐餐卤味行业的领先企业，凭借其鲜货类产品的优势及强大的渠道管理能力，持续拓展市场。公司通过二级渠道网络和大商模式推动门店快速增长，同时积极布局预包装及休闲卤味市场，以提升产品多样性与市场渗透率。尽管近期净利润有所波动，但通过提价与结构调整，公司有望在后万店时代实现盈利突破。随着行业的发展，紫燕具备较大的增长潜力，特别是在下沉市场和区域拓展方面。

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