20210328-华创证券-全球央行双周志第25期_实时预测美国通胀的模型_21页_2mb

全球央行双周志第25期总结

核心内容

本报告分析了国际清算银行（BIS）、美联储（FED）和英国央行（Bank of England）在2020年全球金融市场流动性危机期间的三篇研究论文，探讨了共同基金的流动性管理对债市的影响、美国通胀预测模型的有效性以及货币政策意外对宏观经济的传导机制。

主要观点与关键信息

一、BIS：共同基金流动性管理加剧债市抛售

1. 预防性现金缓冲导致资产抛售
   在2020年3月全球流动性危机期间，多数债券基金为了应对预期的未来赎回，主动出售资产以建立现金缓冲，导致抛售规模超过实际赎回需求，加剧了债市抛售压力。

2. 影响预防性储备行为的因素

   • 原有现金储备水平：现金储备越少的基金，预防性抛售越明显。
   • 投资标的流动性：流动性越差的基金，需要出售更多资产以建立缓冲。
   • 赎回金额：赎回规模越大，预防性抛售越显著。
   • 投资标的流动性与赎回金额的交互作用：流动性越低的基金，赎回金额对抛售的促进作用越强。

3. 具体数据

   • 200支发达国家债券基金中，153支面临净赎回，120支现金占比上升，47%的基金同时发生净赎回和现金储备增加。
   • 在新兴市场基金中，这一比例为57%。
   • 美国短期投资级公司债基金的预防性储备比例高达28%。
   • 投资于非流动性EME债券的基金，为满足100美元的赎回，需出售价值12.70美元的债券，而投资于流动性高的美国国债基金仅需出售1.60美元。

二、FED：实时预测美国通胀的模型

1. 模型与方法

   • 客观模型：包括AR、AR-GAP、菲利普斯曲线、VAR、Aggregation模型。
   • 主观模型：包括SPF（市场调查）和Tealbook（美联储官员预测）。
   • 组合模型：包括等权重组合和时变最小方差加权组合。

2. 预测效果分析

   • 短期预测（h=1）：组合预测方法显著提升预测效力，SPF模型的预测误差显著降低。
   • 长期预测（h=8）：SPF和Tealbook的预测效果优于基准，但组合预测结果更稳健，且在较长时间范围内表现更优。
   • 时变最小方差加权组合优于等权重组合。
   • Tealbook的预测效果：在短期预测中表现优异，但在长期预测中未超越基准模型。

3. 结论

   • 短期预测：组合预测方法显著提升预测效果，SPF和Tealbook提供额外信息，有助于提高预测准确性。
   • 长期预测：分别预测通胀各组成部分的方法在危机后至2019年期间表现更优。

三、英国央行：货币政策意外的传导机制

1. 货币政策意外的影响机制

   • 货币政策意外通过影响预期未来利率和期限溢价来传导至经济中。
   • 预期利率和期限溢价对名义利率的影响同等重要。

2. 主成分分析（PCA）结果

   • 预期利率的变动主要由两个主成分解释，分别占83-90%和10-17%。
   • 期限溢价的变动主要由一个主成分解释，占99%。
   • 不同主成分对宏观经济的影响机制不同：
     • M1t：利率上行、通胀上升、工业产出下降、住房市场活动减少。
     • M2t：产出和通胀下降，符合凯恩斯主义理论。
     • M3t：抵押贷款利率上升、企业信贷市场恶化、产出和通胀下降，符合金融加速器理论。

3. 关键结论

   • 货币政策意外对预期利率的影响至少与对期限溢价的影响同样重要。
   • 通过主成分分析识别出三种类型的货币政策冲击，其影响机制与现有理论基本一致。

风险提示

• 美国疫苗接种不及预期：可能影响经济复苏节奏和通胀走势。

投资逻辑

• BIS研究：揭示了基金在危机期间为应对赎回而主动抛售资产的行为机制，强调了流动性管理的重要性。
• FED研究：表明在通胀预测中引入主观预测数据和组合模型有助于提高预测准确性，尤其是在短期预测中。
• 英国央行研究：指出货币政策意外对经济的影响不仅限于利率，还涉及预期利率和期限溢价的传导路径。

投资主题与亮点

• 投资主题：关注流动性管理、通胀预测模型和货币政策传导机制。
• 报告亮点：
  • 分析了2020年3月全球流动性危机期间基金行为与市场反应。
  • 提供了多种通胀预测模型的比较与实证结果。
  • 探讨了货币政策意外对经济的传导机制，识别出三种类型的政策冲击。

团队介绍

• 组长、首席分析师：张瑜，中国人民大学经济学硕士，曾任职于民生证券，2018年加入华创证券研究所。
• 研究员：杨轶婷、陆银波、高拓、殷雯卿，均具有经济学或金融学背景，部分持有CPA或CFA证书。
• 助理研究员：付春生，中国人民大学金融硕士，2020年加入华创证券研究所。

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