20221025-浙商证券-债券市场专题研究_9月经济数据-结构分化下的数据博弈点_13页_1mb

债券市场专题研究总结

核心内容

本报告分析了2022年9月经济数据，重点探讨了不同经济动能项的表现及其对债券市场的影响。整体来看，三季度经济小幅弱修复，市场对经济走势已形成一致预期，但结构性分化下，各动能项对市场的冲击存在差异。

主要观点

• 经济修复方向与幅度基本符合预期：三季度GDP同比增速为3.9%，略高于预期，但经济整体仍处于弱修复状态。
• 政策推动修复是主线逻辑：基建投资和制造业投资在政策支持下表现强劲，成为经济修复的核心动力。
• 地产投资进入底部区间：9月地产投资同比跌幅收窄，为2022年3月以来首次止跌，显示出政策支持下地产投资修复的曙光。
• 消费与出口持续偏弱：消费受疫情扰动和高基数影响，出口则因外需不振和价格下行而走弱。
• 市场对经济动能分化敏感：从对长端利率的冲击程度来看，地产大幅修复 > 消费大幅修复 > 基建和制造业大幅高增 > 各动能项均衡弱修复。前三种情形出现概率较低，市场更可能面临均衡弱修复的情况。

关键信息

一、经济指标表现

二、地产投资分析

• 数据改善迹象明显：9月地产投资同比跌幅收窄，首次止跌，打消市场对“保交付”政策力度的担忧。
• 销售与投资双改善：主要受政策支持和疫情缓解影响，开发商推盘力度增强。
• 销售修复偏弱：当前压制新房销售的主要因素包括居民对交付的担忧、政策“等等”心理以及房价博弈。
• 投资修复曙光已现：政策支持虽不具持续性，但内生下行压力已缓解，修复趋势相对确定。

三、基建投资分析

• 9月基建增速小幅回落：主要因专项债使用进入“空档期”和政策效果存在时滞。
• 四季度基建投资预计高增：基础设施基金和专项债结余限额的增量效果将在11月和12月显现。
• 政策支持逐步落地：6000亿基础设施基金和5000亿专项债结余限额将推动四季度形成实物工作量。

四、制造业投资分析

• 制造业投资持续高增：主要得益于政策支持，如央行专项再贷款和商业银行信贷支持。
• 行业结构分化：电气、化学和计算机行业引领增速，汽车制造业支撑性弱化，劳动密集型行业持续负增。
• 出口拖累基本被消化：计算机行业出口货值占比高，投资增速不减反增，显示出口影响减弱。

五、消费分析

• 消费仍偏弱：受疫情扰动和高基数影响，社零增速仅为2.5%，累计同比上行0.7%。
• 餐饮项拖累明显：地铁客运量和拥堵延时指数未展现季节性，显示线下消费受限。
• 汽车消费支撑减弱：受去年10月高基数影响，本月同比表现不及8月。

六、出口分析

• 出口增速持续走低：9月出口金额同比增长5.7%，进口金额同比增长0.3%。
• 外需不振和价格下行：欧美国家经济面临衰退和紧缩风险，全球大宗商品价格走跌。
• 商品结构分化：机电产品和高新技术产品增速小幅回升，而农产品、食品等出口增速回落明显。

债市策略

• 经济弱修复趋势延续：市场对经济走势已形成一致预期，总量数据博弈点较少。
• 动能项分化影响市场：不同动能组合对市场冲击不同，建议关注结构性分化。
• 久期策略仍有空间：在各项动能均衡弱修复的情况下，长端收益率不会明显调整，久期策略可继续执行。

风险提示

• 政策力度超预期变动：可能影响经济修复节奏和市场预期。
• 基本面超预期变动：如疫情反复、外需变化等，可能对经济数据产生重大影响。