20210203-上海证券-中国通胀全景分析_18页_1mb

中国通胀全景分析总结

核心内容概述

本报告围绕中国通胀的阶段性特征、波动性变化以及未来趋势，结合宏观经济周期管理、核心CPI指标、农产品资本化对物价的影响，分析了2020年和2021年中国物价走势，并展望了未来30-40年的物价长期趋势。

主要观点

• 伪通胀与伪通缩并存：2020年初中国曾出现高通胀，年末进入通缩，但两者均为“伪”的，因核心CPI始终稳定。
• 核心CPI为通胀管理关键：由于食品和能源价格受供给冲击影响较大，政策层面应关注扣除食品和能源后的核心CPI。
• 农产品资本化加剧物价波动：农产品期货市场发展和金融交易的活跃，使农产品价格波动性显著上升，成为CPI波动的主要推手。
• 2021年物价走势为“伪通缩”下的高波动性：CPI同比负值反映的是“伪通缩”，而核心CPI平稳，PPI将逐步回升。
• 降息仍是重要政策方向：随着核心CPI稳定和猪肉价格回落，通缩环境不构成降息障碍，未来降息概率较高。
• 长期物价趋势将平稳下行：随着经济结构转型和服务化、信息化推进，中国物价将进入长期低增平稳阶段，比过去40年低一个台阶。
• 货币政策重心转移：未来货币政策将从经济和物价管理转向金融平稳，可能终结过去长期的货币宽松状态。

2020年物价走势分析

1. 物价波动：从伪通胀到伪通缩

• CPI走势：2020年初CPI同比达5.4，随后迅速回落至负值，进入“通缩”状态。
• 核心CPI稳定：尽管CPI出现波动，但核心CPI始终保持在1.2-2.5区间，表明通胀并未真正发生。
• 猪肉价格影响显著：猪肉价格波动是CPI下行的主要原因，而非整体经济通缩。

2. 周期管理与核心通胀

• 通胀作为周期指标：价格波动是经济周期变化的先行和显性指标，核心CPI更能反映经济的真实状况。
• 供给冲击影响：食品和能源价格受非需求因素影响，因此需在通胀分析中剔除。
• 西方经验借鉴：西方国家普遍采用核心CPI作为通胀管理工具，中国亦应加强核心通胀指标的使用。

2021年物价走势预测

1. “伪通缩”下的高波动性

• CPI走势：CPI将呈现高波动性，但核心CPI保持平稳。
• PPI走势：PPI将缓慢回升，预计下半年转正。
• 经济结构影响：经济增速前高后低，但消除基数效应后仍保持平稳，价格波动主要由供需变化和金融因素驱动。

2. 防通缩仍为物价管理重心

• 经济增速放缓：2020年后经济进入底部徘徊阶段，增速稳定在6-7区间。
• 核心CPI表现稳定：表明经济并未真正通缩，而是受食品价格波动影响。
• 货币政策支持：未来降息仍是重要选项，有助于降低融资成本，推动经济复苏。

长期物价趋势展望

1. 物价观察新视角

• 通胀阶段演变：
  • 第一阶段：关注食品价格，宏观经济管理以农产品价格稳定为核心。
  • 第二阶段：转向核心价格，关注工业品和服务业价格。
  • 第三阶段：菲利普曲线失效，通胀不再与经济周期直接挂钩。

2. 高增长阶段结束

• 历史高通胀原因：改革开放初期，市场化和商品化推动了物价快速上涨。
• 当前趋势：随着经济结构转型和服务化、信息化推进，物价增长将趋于平稳。

3. 长期平稳趋势形成

• 成本要素主导：未来物价走势将更多由成本变化决定，货币因素影响减弱。
• 工业化结束：工业化阶段基本结束，信息化提升生产效率，单位成本下降。
• 税收体系变化：从间接税向直接税转变，有助于降低物价上涨压力。

4. 波动性显著加大

• 农产品资本化影响：期货市场活跃，价格波动脱离真实供需，更多受金融市场影响。
• 信息反应速度加快：金融市场的“结清”特征使价格对信息反应迅速，波动性增强。
• 交易结构影响：中间商集中，农产品价格易受投机交易影响，波动性进一步上升。

政策与市场影响

• 货币政策调整：未来降息概率较高，以应对“伪通缩”和降低融资成本。
• 债市与股市预期：通缩环境有利于债市回升，股市也将获得提振。
• 金融创新影响：金融衍生品的发展使物价波动更难预测，增加政策管理难度。

投资评级与建议

• 评级体系：基于安全性、收益性、流动性，分为“两全级”“配置级”“投资级”“回避级”。
• 评级对应机构：
  • 两全级：银行、保险、基金、券商、专业投资者
  • 配置级：银行、保险
  • 投资级：基金、券商、专业投资者
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