有色金属行业量化研究专题之二：黄金、白银量化研究-20180712-渤海证券-21页-1mb

黄金、白银量化研究总结

核心内容

本报告深入分析了黄金和白银市场的供需结构、投资需求对价格的影响以及相关量化指标在投资决策中的应用，旨在为黄金板块投资提供量化参考。

主要观点

1. 黄金价格决定黄金板块超额收益

• 黄金板块相对上证综指的累计超额收益率与黄金价格走势高度相关，相关性达到 95.81%。
• 短期可能有部分背离，但长期来看，黄金价格是决定超额收益的核心因素。

2. 黄金市场供需结构中投资需求为主要变量

• 黄金供给主要来自矿产金、生产商对冲、再生金，其中矿产金占比较高且相对稳定。
• 黄金需求分为制造需求和投资需求，制造需求占比较高但波动不大，投资需求占比较小但波动较大。
• 投资需求是推动黄金价格上涨的主要动力，尤其体现在ETF持仓量变化上。

3. 宏观指标存在滞后性

• 宏观指标如CPI和十年期国债收益率对黄金价格有一定影响，但存在滞后性。
• 实际分析显示，这些指标难以提供明确的买卖信号，需结合其他指标进行判断。

4. 黄金ETF持仓量为高相关性同步指标

• SPDR黄金ETF持仓量与黄金价格走势相关性高达 87.97%，且变动更稳定、噪声更小。
• ETF持仓量可作为趋势跟踪策略中的过滤和确认指标，提升策略表现。

5. 真实通胀水平为黄金投资的领先指标

• 使用美国十年期国债与抗通胀债券利差代表真实通胀水平。
• 当真实通胀低于1.5%时，黄金通常上涨，但卖点难以判断。

6. 非农就业数据具有一定的领先性

• 非农就业人数数据领先黄金市场约 2至5个月，在不同思路下，胜率较高。
• 非农数据可作为黄金市场趋势判断的参考。

7. 白银供需结构中投资需求仍为主要变量

• 白银供给主要来自矿产银、再生银、机构对冲和央行储备，其中矿产银占比最高。
• 白银需求分为实物需求和投资需求，工业需求占比较大，但波动较小。

8. 白银ETF持仓量相关性较低

• 白银ETF持仓量与白银价格相关性较低（相关系数 42.51%），难以作为同步指标使用。

9. 金银比价波动受工业属性影响

• 金银比价波动主要由白银的工业属性导致，经济好时比价下降，经济差时比价上升。
• 当前金银比价处于相对高位，但尚未找到与比价有同步或领先关系的指标。

10. 选股应关注高毛利矿产金

• 矿产金毛利率较高，如湖南黄金（50.59%），而冶炼金毛利率较低。
• 具有高矿产金产量的公司包括紫金矿业、山东黄金、中金黄金等，其产量均超过20吨。
• 高金属储量和多元业务结构有助于分散黄金价格波动风险。

关键信息

黄金市场供需结构

• 供给：矿产金（占70%以上）、再生金、生产商对冲。
• 需求：制造需求（珠宝、医疗等）、投资需求（ETF、央行、银条银币等）。
• 供需缺口：2014-2017年供需缺口在-168.6吨至+347.5吨之间波动。

银行数据与指标

• SPDR黄金ETF持仓量与黄金价格相关性 87.97%，可作为趋势判断指标。
• 真实通胀水平（国债与抗通胀债券利差）与黄金价格走势呈正相关，但难以判断卖点。
• 非农就业数据滞后黄金市场 2-5个月，可作为趋势判断的参考。

白银市场供需结构

• 供给：矿产银（占80%以上）、再生银、机构对冲、央行储备。
• 需求：实物需求（珠宝、银器、工业需求）、投资需求（银条银币、ETF）。
• 供需缺口：2008-2017年供需缺口在-262.8吨至-32.5吨之间波动。

金银比价分析

• 金银比价在85至40之间波动，目前处于较高位置。
• 金银比价波动主要由白银的工业属性和黄金的金融属性决定。

金银比价与市场表现

• 1976年-1980年白银涨幅远超黄金。
• 2009年-2012年白银涨幅也大于黄金。
• 金银比价在滞涨期后期可能因白银的投机特性而走弱。

公司分析

• 紫金矿业：矿产金37.48吨，毛利率33.95%，黄金业务收入占比83%。
• 山东黄金：矿产金35.88吨，毛利率44.48%，黄金业务收入占比99.8%。
• 中金黄金：矿产金25.39吨，毛利率36%，黄金业务收入占比95.09%。
• 湖南黄金：矿产金4.97吨，毛利率50.59%，黄金业务收入占比83%。
• 恒邦股份：冶炼金为主，毛利率8.66%。
• 荣华实业：冶炼金为主，毛利率9.22%。

风险提示

• 模型未来可能存在失效风险，需持续验证与更新。
• 量化指标仅作为参考，实际投资需结合市场变化进行综合判断。

后续专题方向

• 后续将分析铜、铝、铅锌等子行业的量化逻辑。

图表目录

• 图1：黄金板块与上证综指历史走势
• 图2：黄金板块与伦敦金价格历史走势
• 图3：黄金板块累计超额收益与伦敦金价格历史走势
• 图4：黄金价格与美国CPI当月同比
• 图5：黄金价格与美国十年期国债收益率
• 图6：黄金价格与SPDR黄金ETF持仓量
• 图7：黄金板块累计超额收益与SPDR黄金ETF持仓量走势
• 图8：黄金板块累计超额收益简单择时策略净值
• 图9：真实通胀水平历史走势
• 图10：美国非农就业人数月度数据
• 图11：金币金条银币银条需求量对比
• 图12：黄金白银实物投资需求占比对比
• 图13：白银ETF净值与ETF持仓量相关性较低
• 图14：伦敦金、伦敦银历史走势图
• 图15：黄金、白银比价走势图

表格目录

• 表1：黄金年度供需平衡表
• 表2：非农就业数据领先黄金市场时间判断
• 表3：白银年度供需平衡表
• 表4：上市公司黄金产量、毛利、储量情况