工业气体行业深度报告：长坡厚雪优质赛道，国产替代大有可为-20230508-中泰证券-54页_4mb

工业气体行业深度报告总结

行业特点

工业气体行业具备“长坡厚雪”的特性，是优质赛道，易孕育大市值公司。

1. 市场规模庞大：全球工业气体市场规模超万亿，预计2022-2026年CAGR为6.8%；中国工业气体市场规模约2000亿元，预计2022-2026年CAGR为9.7%，高于全球增速，2026年占全球比例预计达21.4%。
2. 顺周期与长期成长性兼备：传统工业应用领域如钢铁、石化等，具备顺周期属性；新兴领域如电子特气等，需求增长推动行业长期成长。
3. 外包供气渗透率提升：外包供气在成本、效率、安全方面优势明显，预计我国外包供气占比将从2022年的59%提升至2025年的63.5%，未来仍有较大提升空间。
4. 易形成大市值公司：全球工业气体龙头如林德已达到万亿市值，国内企业具备大市值发展潜力。

商业模式

工业气体行业商业模式攻守兼备，护城河不断拓宽。

1. 供气模式：
   • 现场制气为主，占比约65%。
   • 零售供气为补充，包括储槽供气（21%）和瓶装供气（14%）。
2. 现场制气：
   • 本质为运营模式，具备防御性。
   • 定价模式类似“成本加成法”，成本中电力占比约80%，价格体系相对稳定。
   • 盈利能力呈现两阶段提升：第一阶段（1-5年）财务费用下降带来盈利提升；第二阶段（10-15年）折旧摊销完成，净利率再次提升。
   • 竞争加剧下，现场制气项目IRR逐步下降，核心竞争要点为成本控制和零售业务协同。
3. 零售供气：
   • 弹性在于价格波动，竞争在于渠道。
   • 零售供气分为两类：一是现场制气站直接销售，赚取“生产制造”的钱；二是分销商通过物流网络赚取“渠道销售”的钱。
   • 价格波动主要由供需关系主导，不同气体产品因需求结构差异呈现不同的波动规律。

竞争格局

行业集中度高，竞争格局向寡头垄断发展，国产替代路径清晰。

1. 行业集中度：
   • 全球CR4约为54%，中国CR6约为72%。
   • 气体运营项目具有排他性，合同期长，有利于形成垄断格局。
2. 设备国产化：
   • 2020年国内空分设备内资份额超75%，设备已基本实现国产化。
   • 国产设备在价格上具备明显优势，部分产品已达到国际先进水平。
3. 国产替代路径：
   • 区域错位：中西部地区成为突破口，外资在华东、华北、东北布局较早，中西部具备发展潜力。
   • 产品错位：发力特种气体，尤其是电子特气，国内企业已实现部分产品的国产替代，具备价格与技术优势。

相关标的

建议关注以下具备发展潜力的国内工业气体企业：

• 杭氧股份：国内空分设备龙头，转型气体一体化供应商，2022年气体销售业务占比达63%，毛利率稳定，拟合并盈德以扩大市场份额。
• 金宏气体：产品种类丰富，零售供气为主，2022年营收达19.7亿元，特种气体占比42%，毛利率稳定。
• 华特气体：特种气体为发展重心，2022年营收达18亿元，特种气体占比达74%，研发投入逐年增加，已实现多个特气产品的国产替代。
• 中船特气、凯美特气、侨源股份、和远气体：在不同领域具备竞争力，如电子特气、液化天然气等。

风险提示

1. 经济不及预期：经济下行可能影响工业气体需求。
2. 零售气下游不景气：下游行业景气度下降可能影响零售供气业务。
3. 国产替代不及预期：国产替代进程可能受技术、政策等因素影响。
4. 信息更新不及时：市场数据可能滞后，影响投资决策。
5. 行业规模测算偏差：市场规模预测可能存在误差。