资金面跟踪：央行到底什么意思？-20210129-天风证券-11页_822kb

央行到底什么意思？总结

核心内容

本文围绕央行近期政策意图与资金面变化展开分析，重点探讨了央行在流动性管理、利率水平设定以及政策转向方面的考量。通过对历史数据和政策语言的解读，指出央行当前的政策导向并未发生根本性变化，而是基于经济基本面与宏观杠杆控制的需要进行适度调整。

主要观点

1. 央行政策导向：不急转弯仍是转弯

• 不急转弯并不意味着政策不再调整，而是强调政策转向应循序渐进。
• 转弯的度取决于经济是否已回归潜在产出水平。
• 孙国峰司长在1月15日明确表示，当前经济已回到潜在产出水平，企业信贷需求强劲，货币信贷合理增长，说明当前利率水平是合适的。

2. 稳字当头，首要是稳杠杆

• 央行将“稳杠杆”作为当前政策的核心目标之一。
• 通过控制宏观杠杆率，防止经济过热与金融风险上升。
• 央行中介目标设定为“广义货币供应量和社会融资规模增速同反映潜在产出的名义GDP增速基本匹配”。

3. 关注实际利率变化，而非市场利率波动

• 央行更关注实际利率对实体经济的影响，而非单纯市场利率的波动。
• 企业贷款利率的下行趋势反映了央行对实际利率的调控意图。

4. 央行仍关注金融杠杆与空转套利问题

• 通过监测银行间隔夜交易规模和占比，央行持续关注金融机构的杠杆行为。
• 过去一段时间内，资金利率的剧烈波动与机构杠杆行为密切相关。

关键信息

资金面现状

• 当前资金利率紧出了熊市中罕见的高度，但并未表明央行政策转向。
• 资金利率的波动与信用投放控制、财政支出扰动、央行操作方向切换等因素有关。

政策操作方式

• 央行通过逆回购、MLF、TMLF、降准等工具进行流动性调控。
• 资金面由紧到松通常持续时间不超过两个月，如永煤事件后的流动性宽松。
• 在2019年下半年至2020年初的特殊时期，央行仍保持操作节奏的灵活性。

利率中枢判断

• 资金利率中枢基本靠近OMO7天利率水平，即央行政策利率。
• 央行在政策语境中更注重利率水平的区间中枢，而非简单的绝对值。
• 当前资金利率水平仍处于央行合理适度的范围，不会出现持续走高的趋势。

预期与建议

• 未来资金利率不会一路走高，而是在合理区间内波动。
• 十年国债收益率预计在**3%-3.35%之间，十年国开债预计在3.5%-3.85%**之间。
• 建议市场关注票息的安全边际，以把握宏观节奏。

风险提示

• 经济环境好转甚至过热
• 通胀走高
• 货币政策完全转向加息

总结

综上所述，尽管近期资金利率出现显著收紧，但央行并未改变政策方向，而是根据经济基本面和杠杆控制的需要，进行适度调整与灵活操作。政策仍以币值稳定和就业目标为核心，强调实际利率变化，而非单纯市场利率波动。因此，资金利率的走势将围绕OMO7天利率水平波动，不会出现单边走高的情况。市场应关注宏观政策节奏与票息安全边际，以应对未来可能的流动性变化。