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仪器安装加速，收入增长待观察

核心内容

公司2018年上半年实现收入1.404亿元（+18.1%），归母净利润5144万元（+9.13%），扣非净利润4102万元（-3.53%）。二季度收入8700万元（+15.8%），归母净利润3851万元（+11.7%），扣非净利润2846万元（-5.08%），整体表现低于市场预期。尽管仪器安装数量加速，新增TESMI仪器安装69台，完成去年全年81.2%（同比近翻倍），但试剂产出尚未跟上，叠加高端市场竞争激烈导致存量仪器增长放缓，拖累收入增速。

主要观点

• 仪器安装加速：公司销售团队扩张后，仪器安装速度加快，预计下半年将逐步释放收入贡献。
• 新产品贡献预期：TORCH和肺癌甲基化产品将从下半年开始贡献收入，有望带动收入增速回升。
• 收入增长时滞：仪器安装到试剂产出存在时滞，因此当前收入增速尚不及预期，但全年仍预计保持25%以上的增长。
• 费用率上升：销售扩张与股权激励带来费用率提升，预计全年业绩增速有所放缓。
• 技术与产品优势：公司具备高通量流式荧光技术，多指标联检效率高，已在高端三级医院市场实现进口替代。
• 现金流改善：上半年销售商品收到的现金同比增长31.51%，优于收入增速，显示公司回款能力增强。
• 估值与评级：公司当前PE为26.11倍，P/B为3.88倍，维持“强烈推荐”评级。

关键信息

财务表现

• 营业收入：2016-2020年预计分别为231、303、384、513、687百万元，增长率分别为36.5%、31.0%、26.7%、33.6%、33.9%。
• 净利润：预计分别为97.8、127、152、212、294百万元，增长率分别为48.6%、29.7%、20.2%、39.4%、38.2%。
• 毛利率：维持在81.7%-82.8%之间，显示产品盈利能力稳定。
• 净利率：从42.3%逐步下降至39.7%，后回升至42.8%，反映成本控制与费用增加的平衡。
• ROE：从33.9%下降至14.2%，后逐步回升至19.9%，显示公司盈利能力有所波动。
• EPS：预计2018-2020年分别为1.68、2.34、3.23元，反映公司未来盈利增长预期。

财务指标

• P/E：从40.73倍降至13.56倍，显示估值逐步下降。
• P/B：从13.79倍降至2.69倍，表明公司估值持续压缩。
• EV/EBITDA：从29.89倍降至8.9倍，估值进一步降低。
• 每股经营现金流：从0.96元提升至3.93元，现金流状况改善明显。

风险提示

• 产品大幅降价
• 自有仪器注册受阻

未来展望

随着新产品TORCH和肺癌甲基化产品的推出，公司有望在下半年实现收入增速回升。同时，销售网络扩张与自主研发仪器的推进将增强市场竞争力，推动业绩重回高增长轨道。尽管当前收入增速低于预期，但公司仍具备显著的技术与产品优势，进口替代趋势未变。

投资评级

• 公司评级：强烈推荐
• 行业评级：推荐（行业指数强于市场基准指数）

估值方法与免责声明

本报告所采用的估值方法和模型存在假设与局限性，不保证所涉及证券能够在该价格交易。公司具备证券投资咨询业务资格，报告内容仅供客户参考，不构成投资建议。客户应独立判断，自行承担使用报告的风险与费用。

分析师介绍

• 孙金钜：新时代证券研究所所长，首席中小盘研究员，连续多年获新财富最佳分析师中小市值研究第一名。
• 任浪：新时代证券研究所中小盘研究员，定增并购研究中心总监，多次获新财富最佳分析师中小市值研究第一名。

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