20220928-华鑫证券-策略专题报告_风格短期均衡_而非长期切换_21页_997kb

风格短期均衡，而非长期切换

核心内容

本报告探讨了A股市场风格切换的驱动因素，分析了当前市场风格是处于长周期切换还是短周期均衡。核心观点认为，当前风格变化更多是短期均衡，而非长期切换。

主要观点

小盘风格短期占优，但面临调整

• 在市场超跌反弹阶段，小盘股表现突出，如中证1000指数相对上证指数超额收益高达25.12%。
• 但近期由于海外扰动加剧（如美联储加息预期升温、地缘政治风险），小盘风格的相对优势出现松动，大盘风格相对占优。
• 小盘风格的超额收益在8月中旬达到峰值（接近40%），但随着小盘风格拥挤度攀升至历史高位，风格出现短期调整。

长周期风格切换由多重因素决定

1. 经济周期：经济下行阶段，小盘风格占优；经济稳定阶段，大盘风格以稳取胜。
2. 产业周期：新兴产业政策助力小盘风格，但产业周期是慢变量，政策驱动存在滞后性。
3. 估值和业绩：小盘风格占优主要体现为业绩弹性，大盘风格占优则以业绩稳定和估值抗跌为特征。
4. 增量资金：北上资金对大盘风格影响较大，其定价权和注入节奏是风格切换的重要因素。

短周期风格均衡由经济政策预期、剩余流动性和拥挤度驱动

1. 经济政策预期：稳增长政策推动大盘风格占优，中小企业专项政策则对小盘风格形成支撑。
2. 剩余流动性：小盘风格对流动性变化敏感，流动性收紧可能导致风格转向大盘。
3. 拥挤度：过度拥挤引发风格再平衡，通常需要2个月左右的时间消化，直到拥挤度回落至70%以下。

关键信息

当前风格判断

• 长周期：经济长期偏弱，产业政策支持“新能源+”、“专精特新”等新经济方向，小盘风格仍占优。
• 短周期：经济预期修正，小盘风格拥挤度高，与大盘风格形成背离，短期风格趋于均衡。

风险提示

1. 流动性超预期收紧
2. 政策不及预期
3. 经济失速下行

风格切换驱动因素对比

长期风格切换驱动因素

短期风格均衡驱动因素

结论

当前市场风格变化主要受短期因素驱动，如经济预期修正、小盘风格拥挤度高位以及大盘风格的相对支撑。尽管长周期因素仍支持小盘风格占优，但短期风格均衡的形成是由于小盘风格的过度拥挤和大盘风格的相对稳定。预计短期风格均衡仍将持续，待小盘风格拥挤度回落至合理水平后，市场风格有望重新回归小盘。

图表目录

• 图表1：超跌反弹期间，小盘风格超额收益显著
• 图表2：8月底以来小盘风格出现波动
• 图表3：2007年以来，大小盘风格经历了一个完整周期
• 图表4：IMF在2010年至2012年间大幅下调全球GDP增速预测
• 图表5：政策收紧，房地产投资增速大幅下滑
• 图表6：经济下行区间小盘风格占优
• 图表7：2009年后高技术固定资产投资明显提速
• 图表8：企业头部化集中
• 图表9：产能利用率逆势扩张
• 图表10：新能源汽车产量大幅上涨
• 图表11：新能源指数超额收益亮眼
• 图表12：产业政策引领产业周期的变迁
• 图表13：业绩韧性是小盘股占优的催化，估值稳定性是大盘占优的根基
• 图表14：总的资金供给节奏对大小盘风格切换影响并不明显
• 图表15：沪深股通合并净流入明显加快了外资净流入的速度
• 图表16：北上资金对于大市值个股定价权较高
• 图表17：沪深300/中证1000相对走势：大小盘风格周期内的均衡
• 图表18：大小盘风格短期均衡的催化
• 图表19：小盘风格对于剩余流动性较为敏感
• 图表20：大小盘拥挤度背离后，量价拥挤度高的风格短期需要消化拥挤
• 图表21：成交占比拥挤度往往需要经过多个波峰才能消化
• 图表22：大小盘风格变换判断
• 图表23：部分热门行业拥挤度仍然处在高位