20160103-广发证券-从BOP_IIP看国际收支_分解资金外流的主要渠道_13页_1mb

分解资金外流的主要渠道总结

核心内容

2015年3季度，我国外汇储备减少1797亿美元，国际收支逆差达1606亿美元。其中，非储备性金融账户逆差1491亿美元，误差与遗漏逆差717亿美元，而经常项目仍保持顺差603亿美元。这表明，尽管经常项目仍为顺差，但非储备性金融账户和误差与遗漏项逆差大幅扩张，成为资金外流的主要渠道。

主要观点

1. 非储备性金融账户主导国际收支波动

   • 非储备性金融账户是国际收支差额波动的主要来源，与储备资产相关系数高达95.7%，与误差与遗漏项相关系数为66.9%。
   • 2015年3季度，非储备性金融账户逆差1491亿美元，是导致国际收支差额扩大最核心的因素。

2. 资金外流主要源于负债端去杠杆

   • 资金外流压力主要来自外部去杠杆，尤其是直接投资和证券投资的逆差扩大。
   • 直接投资顺差显著缩小，其中关联企业债务逆差是主要原因之一，同时对外投资扩张也加剧了顺差收缩。

3. “其他资产”减配缓解储备资产下行压力

   • 贸易信贷、货币和存款、贷款是其他投资的主要组成部分，这些项目的逆差扩大显著对冲了外汇储备的下降。
   • 2015年3季度，其他资产项实现顺差878亿美元，有效缓解了资金外流对储备资产的影响。

4. 央行外汇干预来自前期积累，非延期支付

   • 央行通过“其他国外资产”进行市场干预，这些资产来源于前期资金流入积累，而非远期市场的延期支付。
   • “其他资产”与国际收支平衡表中的“其他资产”项一致，反映央行持有的外汇流动性头寸。

5. 我国外部风险可控

   • 尽管外汇储备显著下降，但对外金融净资产持续上行，外债压力缓解，表明外部风险处于可控范围内。
   • 央行具备足够的能力引导和缓解人民币贬值预期，同时“藏汇于民”战略的实施有助于稳定外汇市场。

关键信息

国际收支结构分析

• 外汇储备变化：2015年3季度外汇储备减少1797亿美元，国际收支逆差1606亿美元，两者差异191亿美元。
• 国际收支四大项目：经常项目、非储备性金融账户、误差与遗漏、储备资产。其中非储备性金融账户和误差与遗漏项逆差扩大。
• 金融项目逆差来源：直接投资顺差缩小、其他投资逆差扩大，尤其是贸易信贷、货币和存款、贷款项逆差显著。

金融账户变动分析

• 直接投资：顺差由415亿美元降至68亿美元，负债端顺差大幅收缩是主因。
• 证券投资：逆差扩大，但幅度相对较小，反映我国资本市场仍受管制，影响有限。
• 其他投资：逆差扩大至1373亿美元，是资金外流的主要渠道。

央行操作与外汇市场

• “其他国外资产”：央行外汇流动性头寸，来源于前期积累，非延期支付。
• 银行结售汇：央行操作与银行结售汇密切相关，是外汇市场干预的重要因素。
• 外汇储备与“其他资产”：外汇储备减少的同时，其他资产项实现顺差，对冲了部分压力。

外债与外汇风险

• 外债规模：2015年3季度末外债规模为15298亿美元，较年中下降1503亿美元。
• 短期外债：短期外债规模持续下降，人民币外债占比高，显示外债压力逐步缓解。
• 汇率预期：在岸市场人民币贬值预期可控，而离岸市场预期偏高，但整体风险可控。

图表索引

• 图1：美元升值引发汇兑损益，影响外汇储备波动。
• 图2：非储备性金融账户主导国际收支差额波动。
• 图3：对外金融负债端波动主导金融项目差额。
• 图4：其他投资项目主导金融项目差额波动。
• 图5：直接投资负债端顺差收缩导致顺差下行。
• 图6：证券投资逆差稳定，海外配置潮未现。
• 图7：其他投资负债端是资金外流主要原因。
• 图8：贸易信贷、货币和存款、贷款项逆差扩大。
• 图9：贸易信贷资产端逆差扩大，出口商收款放缓。
• 图10：贷款项下逆差扩大，企业去杠杆持续。
• 图11：货币和存款是涉外资产配置的主要渠道。
• 图12：其他资产项顺差显著，缓解储备资产压力。
• 图13：“其他资产”与央行“其他国外资产”表征同一事物。
• 图14：银行结售汇差额与外汇资产密切相关。
• 图15：银行结售汇差额与“其他资产”差额密切相关。
• 图16：对外金融负债收缩快于资产，对外金融净资产上行。
• 图17：短期外债规模持续下降，外债压力缓解。
• 图18：外债中人民币债务占比高，显示人民币资产配置趋势。
• 图19：离岸市场贬值预期高，但在岸市场保持稳定。
• 图20：央行其他国外资产恢复上行，流动性头寸开始积累。

分析师信息

• 黄鑫冬：首席分析师，S0260513110001，主要负责宏观策略分析。
• 陈杰：首席分析师，策略研究经验丰富，曾获新财富最佳分析师。
• 陈果：资深分析师，宏观经济研究专家。
• 郑恺：研究助理，华东师范大学经济学硕士。

投资评级说明

• 行业投资评级：

  • 买入：预期股价表现强于大盘10%以上。
  • 持有：预期股价变动介于-10%～+10%。
  • 卖出：预期股价表现弱于大盘10%以上。

• 公司投资评级：

  • 买入：预期股价强于大盘15%以上。
  • 谨慎增持：预期股价强于大盘5%～15%。
  • 持有：预期股价变动介于-5%～+5%。
  • 卖出：预期股价弱于大盘5%以上。

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