基础化工行业报告：周期品研究之尿素：破晓时分-20171108-东兴证券-38页-2mb

尿素行业周期分析与投资策略总结

核心内容概述

尿素行业正迎来新一轮上涨周期，2017年被视为行业新底部。国内尿素产能持续收缩，预计从约9000万吨/年减少至约7500万吨/年，降幅达17%。同时，国际尿素市场供需改善将拉动国内出口，预计2017年后全球新增需求将高于产能投放300~500万吨/年。2018年初，国内尿素或出现供应缺口，价格有望超预期上涨。

主要观点

• 产能收缩：国内尿素产能持续下降，主要受政策调控、环保要求、成本压力及部分产能转产等因素影响。
• 出口改善：国际尿素需求增长，国内出口有望回升，尤其是印度、巴西及东南亚地区，带动国内尿素价格上行。
• 春耕需求：2018年春耕期间，国内尿素需求将显著增加，市场供需失衡将推动价格上涨。
• 企业盈利：尿素价格每上涨100元/吨，华鲁恒升、鲁西化工、阳煤化工EPS分别增厚0.07元、0.07元、0.21元。
• 投资建议：推荐关注成本控制能力强、一体化程度高的行业龙头，如华鲁恒升、鲁西化工；阳煤化工因其高弹性也被推荐。

关键信息

一、尿素产能收缩

• 国内尿素产能从约9000万吨/年收缩至约7500万吨/年，降幅达17%。
• 原因：
  • 新政限制新产能投放；
  • 高成本产能（如天然气制尿素）自发淘汰；
  • 政策取消补贴，加速落后产能退出；
  • 部分产能转产盈利更高的甲醇、液氨；
  • 环保政策收紧淘汰污染严重产能。

二、出口改善

• 2017年后全球尿素新增需求将高于产能投放300~500万吨/年，国内出口有望回升。
• 驱动因素：
  • 国际尿素价格触底反弹，国内尿素价格与国际市场价差缩小；
  • 印度、巴西等进口国加大采购力度；
  • 美国在建项目不及预期，尿素进口或增多；
  • 东南亚等地区尿素进口年增幅可达5%。

三、国内尿素消费稳定

• 农用尿素消费稳定，占国内总消费量的76%。
• 工业用尿素快速增长，主要用于人造板和车用尿素，预计未来几年贡献主要增量。

四、2018年春耕供应缺口

• 2018年初预计出现尿素供应缺口，价格将超市场预期。
• 原因：
  • 行业开工率持续偏低，2017年三季度降至60%；
  • 企业库存处于三年最低水平，仅能维持约7天用量；
  • 春耕用肥高峰期来临，市场补库需求强烈。

五、重点公司分析

六、风险提示

• 产能清退进度不及预期；
• 龙头企业开工率不足；
• 原材料价格大幅下跌。

行业前景

尿素作为保障食品供应安全的公益产品，未来几年全球需求将保持2~3%的年增长，主要来自南美、印度、南非和东南亚地区的农业需求。国内尿素出口虽受国际新增产能影响有所下滑，但仍有较大的弹性空间，尤其是在价格优势和出口政策改善的情况下。

附录要点

• 尿素产业链包括合成氨、尿素、下游产品如化肥、人造板、车用尿素等。
• 国内尿素出口被国际廉价天然气制尿素产能取代，尤其是印度和北美。
• 国内煤头尿素占比高，具备成本优势，而气头尿素成本较高，盈利较差。
• 尿素制造过程产生大量“三废”，环保政策推动企业淘汰或转产。

总结

尿素行业正处于周期底部，未来有望迎来价格上涨。国内产能持续收缩、国际需求改善及春耕旺季等因素共同推动行业复苏。投资建议关注具备成本控制能力和高弹性的龙头企业，如华鲁恒升、鲁西化工及阳煤化工，以把握行业上涨带来的盈利增长机会。