“琢璞”系列报告：共同基金为什么持有彩票股？-20230712-招商证券-17页_1mb

报告摘要

共同基金为什么持有彩票股？总结

核心内容

本文基于Agarwal、Jiang和Wen于2022年发表在《Journal of Financial and Quantitative Analysis》上的研究，探讨了美国共同基金为何持有彩票股。研究指出，基金持有彩票股主要是为了迎合投资者的偏好，以吸引资金流入；同时，年内业绩较差的基金更倾向于在年底前增持彩票股以博取短期高回报。

主要观点

彩票股的定义与特征
- 彩票股是指那些具有高月内最大日度收益率（MAX）和高月内五个最高日收益率均值（MAX5）的股票。
- 持有彩票股的基金通常规模较小、成立时间较短、费率较高、换手率较高，并且倾向于投资小盘股、成长股和高动量股。
基金持有彩票股对业绩的影响
- 持有彩票股的基金未来业绩表现较差，但通过迎合投资者偏好，可以获得更高的资金流入。
- 业绩最差和中等的基金持有彩票股的动机更强，因为其收益大于成本的门槛较低；而业绩最好的基金则需要大幅增持彩票股才能吸引资金，这在实际操作中不可行。
基金持有彩票股的原因分析
- 原因一：迎合投资者偏好
  - 持有彩票股的基金能吸引更多的资金流入，尤其是在基金持仓披露之后。
  - 通过直销基金和代销基金的对比发现，代销基金对彩票股的反应更强烈，说明其投资者不够成熟。
- 原因二：基金经理自身偏好
  - 研究表明，基金经理自持比例越高，基金持有的彩票股越少，说明基金经理并不偏好彩票股。
- 原因三：年底前增加风险偏好
  - 基金持有彩票股的行为存在显著的季节性，年内表现较差的基金倾向于在年底前增持彩票股，以提高“中奖”概率。
  - 这种行为与投资者以日历年评估基金表现有关，表现不佳的基金有更强的动机通过增加风险来改善年终业绩。

关键信息

样本与变量
- 样本为美国开放式共同基金，样本区间为2000年1月至2018年2月。
- 使用MAX和MAX5作为彩票股的代理变量，计算基金季度彩票特征指标MAXHold和MAX5Hold。
- 控制变量包括基金规模、费率、换手率、基金风格、波动率等。
实证结果
- 持有彩票股的基金能显著吸引更多资金流入，特别是当投资者可以观察到基金持仓后。
- 基金经理自持比例与彩票股持有量呈负相关，说明基金持有彩票股更多是为了迎合投资者而非基金经理自身偏好。
- 基金持有彩票股具有季节性，表现较差的基金在年底前更倾向于增持彩票股。
资产定价影响
- 基金持有彩票股会导致这些股票被高估，进而导致其收益较差。
- 机构投资者的持有行为与彩票股表现有关，基金整体持有彩票股的行为加剧了其高估。