清科观察：《2017年VC-PE定增投资研究报告》发布，再融资收紧下定增基金受限_13页_433kb

清科观察：《2017年VC/PE定增投资研究报告》总结

核心内容

本报告分析了2017年VC/PE机构参与A股及新三板市场定向增发（定增）的投资情况，重点探讨了政策环境、市场趋势、参与机构类型及超额收益表现等方面。

主要观点

• 政策趋严：2017年2月，证监会发布新规，对A股定增进行更严格的监管，限制定增基金的参与，强调市场化定价机制，防止利益输送和“炒概念”行为。
• A股定增监管升级：新规取消了原定价基准日的设定，规定只能以发行期首日为定价基准日；限制发行对象数量和融资规模；禁止持有交易性金融资产等财务性投资。
• 新三板定增监管宽松：新三板定增在监管上相对A股更为灵活，2016年对私募投资基金参与新三板定增的前置登记和备案手续进行了弱化，简化了机构参与流程。
• VC/PE在定增市场中的角色：VC/PE机构在A股和新三板定增市场中扮演重要角色，尤其在新三板定增中，其参与度和超额收益表现突出。
• 定增市场收益收窄：A股定增的超额收益自2015年后持续下降，2016年平均折价率降至10%左右，甚至出现溢价发行。VC/PE参与新三板定增的超额收益普遍高于其他金融类投资机构。

关键信息

A股定增政策变化

• 2015年政策调整：证监会等四部委联合发文，鼓励上市公司并购重组，简化审批流程。
• 2017年新规重点：
  • 定价基准日仅限于发行期首日；
  • 发行对象数量限制为不超过总股本的20%；
  • 要求董事会决议后至少18个月方可再次融资；
  • 禁止持有交易性金融资产和可供出售的金融资产等财务性投资。

A股定增市场表现

• 定增数量与金额增长：2011年至2016年，A股定增数量和金额整体呈上升趋势，但2016年增速放缓。
• VC/PE参与度：2014、2015年，VC/PE参与定增数量和金额增速显著高于市场整体；2016年略有下降，但仍保持一定活跃度。
• VC/PE认购占比：自2011年起，VC/PE机构认购金额占比从17.1%上升至24.3%，2016年略有回落至22.7%。

新三板定增市场表现

• 定增数量与金额增长：2014年至2016年，新三板定增数量和金额均实现爆发式增长，尤其2015年增长最为显著。
• 参与机构多样化：2015年后，新三板定增的发行对象类型增多，包括证券公司、信托公司、财务公司等，但VC/PE仍是主要参与者。
• 超额收益突出：2016年，VC/PE参与的定增项目超额收益率为32.3%，显著高于其他金融机构。

定增超额收益趋势

• A股超额收益下降：2015年全年平均超额收益达41.1%，2016年降至27.7%，下降幅度达33.1%。
• 新三板超额收益差异大：部分机构如非确定性信托计划、员工持股计划等超额收益高达623.3%；VC/PE机构的超额收益相对稳定，且高于多数其他金融类投资机构。

结论与策略建议

• 政策影响显著：A股定增监管趋严，VC/PE机构参与受限，未来定增基金可能面临下滑趋势。
• 新三板仍具吸引力：新三板定增市场因政策支持和参与流程简化，成为VC/PE机构的重要投资渠道。
• VC/PE策略调整建议：
  • 重点关注新三板市场，利用其政策红利和相对宽松的监管环境；
  • 提高项目筛选能力，规避劣质标的；
  • 关注定增折价率变化，合理评估投资风险与收益；
  • 借助市场趋势，加强与上市公司合作，推动深度资本运作。

附录：关键数据对比

A股定增市场趋势（2011-2016）

• 定增数量与金额持续增长，但2016年增速放缓；
• VC/PE参与数量与金额增速高于市场整体；
• 折价率下降，市场趋于理性。

新三板定增市场趋势（2011-2016）

• 定增数量与金额呈现爆发式增长；
• 参与机构类型丰富，VC/PE机构占比稳定；
• 超额收益差异大，部分机构表现优异。

2016年新三板定增超额收益排名

总体趋势

• A股定增市场受政策影响，监管趋严，市场趋于理性；
• 新三板定增市场因政策支持和流程简化，保持较高热度；
• VC/PE机构在A股和新三板定增市场中均保持较高参与度，但A股市场受限；
• 新三板定增超额收益普遍较高，VC/PE机构表现优于多数其他金融机构。