20250430-浦银国际证券-微电生理-688351.SH-1Q25归母净利率提升明显_27省联盟集采续约有望于2H25启动_7页_795kb

浦银国际研究报告分析总结：
微电生理（688351CH）2025年第一季度表现亮眼，收入同比增长17%至10亿元，其中海外收入同比增速超50%，国内收入实现个位数增长。主要新产品（压力消融导管、冷冻消融导管、高密度标测导管）占比约30%，带动销售收入同比增长超50%。公司1Q25国内及海外设备投放合计20台，全年目标100台，当前装机量约400台；销售人员国内160人（含跟台人员），毛利率保持606%，归母净利率同比提升125个百分点至172%，归母净利润同比增329%至1,787万元。

2025年海外收入预计维持高增长，但增速或较2024年（+52%）有所放缓。1Q25海外手术量超1,000台（同比双位数增长），其中半数使用压力导管，拉美市场增速最快。国内手术量超5,000台，30%使用压力导管，已进入约50家国内手术量前200的手术中心。27省联盟集采续约预计在2H25启动，中标价可能继续温和下降。

公司加速原材料国产化进程，2024年进口原材料占比降至40%（2022年为60%），美国进口占比约10%（2022年为30%），正推动中国供应商替代。研发管线进展顺利：1）PFA产品已通过审批，自研导管有望2025年内获批；2）RDN产品在多家中心开展临床试验，预计2026年获批；3）3D心腔内超声已启动临床研究，具备可视化、建模及控弯功能，可减少X射线暴露，预计2026年获批。

维持“买入”评级，目标价279元，对应2026年EPS的20倍市盈率。预计2025-2027年公司收入分别为51亿、66亿、84亿元，归母净利润分别为9,113万元、13,000万元、18,000万元。投资风险包括政策变化、电生理手术量及核心产品销售增速不及预期。

关键数据：

• 当前股价202元，目标价279元（潜在升幅38%）
• 2025年4月29日总市值9,516万元，3月日均成交额91万元
• 2024年海外收入同比增长52%，2023年海外收入同比增23%
• 2024年原材料进口占比40%，美国进口占比10%
• 2025年研发管线：PFA获批、RDN临床试验、3D超声临床研究

备注：报告包含免责声明，强调信息来源可靠性及不承担法律责任，同时披露权益关系，如持有云康集团1%财务权益。