20130812-光大证券-配置价值有所显现_交易盘观望中不必惊慌_20页_1mb

债券市场研究报告总结

核心内容概述

本报告分析了当前中国债券市场及宏观经济环境，重点探讨了经济基本面、资金面、利率产品供需关系以及投资策略等方面的情况。整体来看，经济企稳回升，金融反脱媒化趋势明显，但利率产品收益率受金融外生力量影响显著，市场供需矛盾有所缓解，配置价值显现。

主要观点与关键信息

一、经济基本面分析

• 工业增加值：7月同比增长9.7%，环比增长0.88%，显示经济底部企稳回升。
• 固定资产投资：7月累计同比20.1%，房地产开发投资增速为20.5%，延续上升趋势。
• 消费：7月消费同比增长13.2%，实际增速与去年同期基本持平，整体保持平稳。
• 进出口：7月出口增长5.1%，进口增长10.9%，均高于市场预期，显示外需改善。
• CPI与PPI：7月CPI为2.7%，食品项涨幅主要来自猪肉和鲜菜，预计8月CPI将回落至2.5-2.6%，10-11月达到峰值3.1%左右。7月PPI同比下降2.3%，生产资料通缩延续，但降幅缩窄。

二、金融数据与资金面分析

• 社会融资总量：7月新增8088亿元，较6月下降2287亿元，连续三个月下降，表外融资收缩。
• 新增贷款：7月新增6999亿元，中长期贷款占比升至62.6%，企业贷款占比上升，居民贷款占比下降。
• M2-M1剪刀差：缩窄显示资金活化程度上升，经济活力增强。
• 央行操作：连续逆回购操作稳定资金利率，净投放200亿元，引导市场利率下行。
• 货币市场利率：1天回购利率回落至2.92%，7天回购利率回落至3.66%，整体资金面趋稳。

三、利率产品供需与估值

• 利率债供给：上周利率债供给940亿元，到期391亿元，净供给压力较大；下周到期规模达2242亿元，供需矛盾缓解。
• 收益率走势：10年期国债收益率达3.84%，为历史高位，短端资金高企对长端形成压力。
• 金融债配置价值：当十年期金融债利率进入4.5%以上时，具有配置价值，可逐步增加配置。
• 收益率曲线：整体上移，长端调整幅度更大，收益率曲线异常平坦，需修复利差。

四、投资策略建议

• 配置盘：收益率显著上行，价格吸引力增强，未来流动性有望边际改善，收益率大幅上行概率较低。
• 交易盘：谨慎看好价格超调后的交易机会，流动性修复和期限利差均值回归将带来中短期债券的交易机会，5年及以下金融债收益率回落空间更大。
• 品种选择：政策性金融债投资价值优于国债，建议强化中等久期利率品种的配置比例。

详细数据摘要

1. 经济数据亮点

• 工业增加值：7月同比增长9.7%，环比增长0.88%。
• 房地产投资：7月累计同比20.5%，新开工面积同比增速8.4%，施工面积同比增速7.86%。
• 消费：7月同比增长13.2%，实际增速与去年同期基本持平。
• 进出口：7月出口增长5.1%，进口增长10.9%，贸易顺差178.18亿美元。
• CPI预测：8月CPI预计回落至2.5左右，10-11月达到峰值3.1%。
• PPI：7月同比下降2.3%，环比跌幅收窄0.4个百分点。

2. 货币与金融数据

• 社会融资总量：7月新增8088亿元，较6月下降2287亿元，表外融资收缩。
• 新增贷款：7月新增6999亿元，中长期贷款占比升至62.6%，企业贷款占比上升。
• M2-M1剪刀差：缩窄至0.8个百分点，资金活跃度提高。
• 央行逆回购：净投放200亿元，利率下行。
• 货币市场利率：1天回购利率2.92%，7天回购利率3.66%，14天回购利率4.27%。

3. 利率债供需与收益率变化

• 利率债供给：上周940亿元，下周2242亿元，供需矛盾缓解。
• 国债收益率：10年期国债收益率上行14BP至3.84%，收益率曲线整体上移。
• 金融债收益率：10年期金融债收益率上行14BP至4.46%，收益率曲线异常平坦。
• 隐含税率：国债1年、3年和5年期隐含税率分别低于历史均值0.6、1.2和2.3个百分点，金融债安全边际较好。

结论与展望

当前债券市场处于一个短期利率高企与实体经济相对平稳的微妙平衡。随着资金面逐步改善，收益率上行压力将减弱，利率产品配置价值显现。对于配置型机构，未来应关注收益率曲线的修复与中等久期品种的配置机会；对于交易盘，需关注流动性修复与期限利差回归带来的中短期债券交易机会。整体来看，金融债相较国债更具投资吸引力，建议增加配置比例。