中国特色债券市场系列报告之六：高技术行业产业债深度解析-20231113-申万宏源-25页_1mb

高技术行业产业债深度解析总结

核心内容

本报告聚焦于中国高技术行业产业债的现状、风险及定价机制，分析其在当前市场环境下的发展机会与挑战。高技术行业产业债主要包括狭义定义的医药生物、通信、计算机、电子行业，以及广义定义的机械设备、汽车制造、电气设备、国防军工行业。当前，狭义高技术行业产业债存量规模为4345亿元，占产业债总规模的2.9%。

主要观点

1. 存量：高技术行业产业债或将成为新的增量

• 随着部分主流行业融资流出，产业债整体规模有所收缩。
• 高技术行业作为国家重点支持的领域，政策引导下再融资能力有望提升。
• 深圳市发布政策支持科技型中小企业发行高收益债，有利于丰富市场供给层次。
• 2022年之前，信用利差与财务指标密切相关；2022年后，利差更受利率趋势影响。
• 医药生物、电子、计算机行业的信用利差较高，存在挖掘机会。

2. 风险：历史违约案例看偿债能力关注点

• 有57%的主体在（投资净现金流+经营净现金流）/带息债务指标上低于行业25%分位数，偿债能力偏弱。
• 有54%的主体商誉占比超过总资产的5%，可能影响财务稳健性。
• 事件性冲击如中兴通讯被制裁，曾导致信用利差短期大幅上升，但后期逐步恢复。

3. 定价：高技术行业四维打分与信用利差走势对比

• 信用利差走势与四维财务评分（营运能力、盈利能力、杠杆水平、偿债能力）密切相关。
• 高技术行业信用利差整体处于较低水平，但波动性仍较高。
• 不同行业利差表现不一，通信行业AA+与AAA级利差保持较高水平，电子行业利差已下降至较低位。
• 高技术行业信用利差下行至低位后，需关注等级利差抬升风险。

关键信息

高技术行业信用利差与融资情况

• 高技术行业信用利差整体不低，但部分优质主体如华为、国药控股、上海医药等利差较低。
• 高技术行业发债主体以国企为主，部分优质民企也有较低利差。
• 2022-2023年，高技术行业新增发债主体集中于较优资质企业，利差波动性可能下降。

融资需求与行业特征

• 通信行业发债主体研发投入和资本开支需求较大，影响偿债能力。
• 计算机行业利润波动较大，但实际发债需求依然存在。
• 医药生物行业无形资产占比偏高，固定资产偏低，对经营现金流依赖较大。

政策支持与市场发展

• 中央及地方政策支持高技术行业发债，尤其是支持科技型中小企业发行高收益债。
• 美国高收益债市场成熟，支持科技创新企业融资，我国仍有较大发展潜力。
• 高收益债市场的发展与科创型企业的融资便利度直接相关。

风险提示

• 行业信用利差取平均数，可能受到个别主体异常值影响。
• 高技术行业债券可能面临超预期风险事件。
• 信用利差上行风险需重点关注。

附录：主要图表说明

• 高技术行业产业债存量规模变动情况
• 高技术行业发债主体信用利差分布
• 高技术行业发债主体四维财务评分
• 通信、计算机、医药生物行业信用利差走势
• 通信、计算机、医药生物行业AA+与AAA级利差差异

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投资评级说明

A股投资评级

• 买入：相对强于市场表现20%以上；
• 增持：相对强于市场表现5%～20%；
• 中性：相对市场表现在-5%～+5%之间；
• 减持：相对弱于市场表现5%以下。

港股投资评级

• 买入（BUY）：股价预计将上涨20%以上；
• 增持（Outperform）：股价预计将上涨10%～20%；
• 持有（Hold）：股价变动幅度预计在-10%和+10%之间；
• 减持（Underperform）：股价预计将下跌10%～20%；
• 卖出（SELL）：股价预计将下跌20%以上。

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