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中芯国际研究分析报告

投资风险与评级

• 投资需谨慎，已提示免责条款。
• 当前评级：买入，维持评级。

公司基本面数据

• 最新股价：53.60元。
• 总市值：约4259亿元人民币。
• 营收与利润（前三季度）：营收-12.35%，归母净利润-60.86%，扣非净利润-71.50%。
• 毛利率（前三季度，国际准则）：19.8%，环比下降0.5pcts。
• 主要财务指标：
  • 资产负债率（2022A）：33.9%。
  • 近三年营收复合增长率：约390%到-119%。

核心事件与观点

⚫ 事件

• 2023Q3营收环比显著增长39%。
• 发布上调2023年资本开支计划至75亿美元。
• 主要受益于客户库存周期变化（中国市场缓解，美欧仍高）。

⚫ 投资要点

• 产品结构改善：CIS/ISP、射频蓝牙、显示驱动、NORFlash需求环比增长。
• 产能扩张节奏快：月产能（8英寸）边际增加，多位于12英寸/40/55纳米生产线。
• 40/55纳米需求仍强：尤其是40纳米产能紧张。
• 展望市场：认为供需进入底部，虽然景气度或双U型恢复，但周期拉长；需等待供需消化。

⚫ 盈利预测

• 收入：2023/2024/2025E分别为436.07亿、508.05亿、614.94亿元。
• 归母净利润：2023/2024/2025E分别为58.85亿、73.70亿、97.46亿元。
• 估值：对应2023/2024/2025年PE为72/58/44倍。

⚫ 关键数据

• 地区结构（中国/美国/欧亚，Q3环比）：84%/12.9%/3.1% (+4.4pct/-4.7pct/+0.3pct)。
• 应用结构（智能手机/物联网/消费电子/其他，Q3环比）：2-3.8% (-0.9/-0.4/-2.4/+3.7pct)。
• 产品结构（Q3环比）：CIS/ISP升24%，射频蓝牙升28%，显示驱动升16%，NORFlash升27%。
• 产能与平均产能利用率（Q3）：7.958百万片/月，利用率77.1%。
• 营业收入增长率估计水平：过去一年整体为负（各项增长率之间差异大，需选择特定窗口区查看）。

财务表现关键点

• 利润压力：Q3毛利率环比明显下行，ASP环比下降5%，净利同比增长大幅度下降。
• 贷款：部分利息负担可能增加。
• 偿债能力指标（EBITDA/ROE/ROIC/营业利润率）存在一定下降或下滑预期。

核心竞争优势与风险

• 强项：中国区市场增长动能恢复，先进制程产能扩张意图明确且产品结构调整已有改善。
• 风险暴露：下游应用存在需求疲软转化期可能延长的风险；成熟制程竞争激烈导致性价比压力；地缘政治因素干扰；全球扩产节奏快于需求可能加剧过剩与竞争。

总结与投资建议

• 报告认为当前是市场底部区域，已做出“买入”建议。
• 持续关注客户库存水平、新产品数目（NTO）以及产能建设进度。
• 确认估值处于行业中性或合理水平。