20170925-申万宏源-资产管理行业资产配置研究专题之十九_去杠杆下的券商资管_成也萧何_败也萧何_13页_563kb

去杠杆下的券商资管：成也萧何，败也萧何

核心内容概述

本文分析了2017年券商资管行业在去杠杆政策背景下的发展现状与未来趋势。自2012年资管新政实施以来，券商资管行业经历了快速发展，但自2015年起，随着监管趋严，行业进入转型阶段。2017年二季度，券商资管规模首次出现下滑，表明行业正面临从通道业务向主动管理业务的转型压力与机遇。

主要观点

• 监管政策收紧：2016年以来，监管层出台多项政策，包括《证券公司风险控制指标管理办法》和《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》，对券商资管业务进行严格规范，特别是对通道类业务和资金池业务的限制。
• 资管规模缩水：2017年二季度，券商资管规模首次出现下滑，总规模较一季度末减少6740亿元，主要受通道业务监管趋严和银行委外资金增速放缓的影响。
• 产品结构变化：债券型和货币型产品发行情况较好，但整体份额仍以货币基金为主。定向资管产品规模缩减明显，占比回落，而集合资管产品小幅上升。
• 资产配置调整：集合资管计划中，股票配置比例上升，债券配置比例下降；定向资管中，通道类业务占比持续下滑，主动管理类业务占比提升。
• 行业转型趋势：券商资管正从通道业务向主动管理业务转型，未来将更加注重风险控制和产品创新能力，尤其在ABS、定增、新三板等领域。

关键信息

监管政策回顾

• 2016年6月：修订《证券公司风险控制指标管理办法》，风险覆盖率成为最大实际约束，风险资本准备大幅增加。
• 2016年7月：发布《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》，规范结构化产品、第三方投顾、资金池业务等。
• 2017年5月：证监会明确全面禁止通道业务，要求不得让渡管理责任，进一步推动行业回归本源。
• 资管增值税36号文：从2018年起实施，对资管产品的收益率产生短期影响，但公募产品因免税政策受益。

资产规模变化

• 2016年末券商资管规模达17.31万亿元，同比增长45.5%。
• 2017年二季度，资管规模首次缩水，总规模减少6740亿元。
• 定向资管产品缩减最明显，规模较一季度末减少6194亿元，占比降至85.3%。
• 集合资管产品占比小幅上升至12.3%，专项资管产品占比维持在0.5%。

产品分布

• 债券型和混合型产品仍占主导，分别占35%和30%。
• 货币型产品数量较少，但份额占比高达78%。
• 其他类型如股票型、QDII、另类投资等占比相对较小。

资产配置

• 集合资管计划中，股票占比提升至10.22%，债券占比降至56.7%。
• 定向资管计划中，通道类业务占比从2014年的92.5%降至2016年的84.4%，未来仍有下降空间。
• 主动管理类业务以委外为主，债券为主要配置资产。

行业展望

• 转型主动管理：券商资管将依托自身优势，如客户渠道、投资管理、产品投向等，实现从被动管理向主动管理的转型。
• 监管政策温和调整：预计去通道和去资金池政策将逐步落实，但不会出现“一刀切”的硬性调控，而是通过净资本管理和窗口指导等手段进行调整。
• 与银行合作深化：银行是券商资管的重要资金来源，未来银行理财和委外业务将向净值型产品和多策略委外产品倾斜。
• 行业发展趋势：券商资管规模增速将回落，但受居民理财和机构理财需求支持，仍有望保持正增长。标准化资产配置比例将持续上升，债券仍是主要配置方向。

结构化总结

一、监管政策影响

• 2016年6月：风险覆盖率成为最大实际约束，风险资本准备大幅增加。
• 2016年7月：规范结构化产品、资金池业务、第三方投顾等，限制预期收益型产品。
• 2017年5月：全面禁止通道业务，强调不得让渡管理责任，推动行业回归本源。
• 资管增值税36号文：从2018年起实施，影响资管产品收益率，但公募产品受益。

二、资产规模变化

• 2016年末资管规模达17.31万亿元，同比增长45.5%。
• 2017年二季度资管规模首次缩水，减少6740亿元。
• 定向资管产品缩减最明显，占比降至85.3%。
• 集合资管产品占比小幅上升至12.3%，专项资管产品占比维持在0.5%。

三、产品类型分布

• 债券型和混合型产品占主导，分别占35%和30%。
• 货币型产品份额占比高达78%，但数量较少。
• 其他类型如股票型、QDII、另类投资等占比相对较小。

四、资产配置趋势

• 集合资管计划中，股票配置比例上升，债券配置比例下降。
• 定向资管计划中，通道类业务占比持续下滑，主动管理类业务占比提升。
• 债券仍是主要配置资产，标准化资产配置比例将继续提高。

五、未来展望

• 券商资管将逐步转型为主动管理业务，提升产品创新能力。
• 监管政策调整将温和进行，减少对市场冲击。
• 银行理财和委外业务将向净值型产品和多策略产品倾斜。
• 行业整体规模增速将回落，但仍保持正增长，债券配置仍为主导。

附注

• 联系人：刘宁，联系方式：(8621)23297818×7702，邮箱：liuning@swsresearch.com。
• 报告来源：申万宏源研究。