科创板ICT研究：从生命周期及行业特性看科创企业估值-20190406-国金证券-17页_2mb

报告摘要

科创板专题分析报告总结

核心内容

科创板的推出推动了A股估值体系的多元化发展，使得更多处于发展初期的创新技术企业能够进入二级市场。传统的PE估值方法逐渐失效，而EV/EBITDA、EV/FCF、EV/(EBITDA+研发支出)、P/S、Pipeline等方法被越来越多地采用。科创板企业估值需结合其发展阶段、行业特性和企业价值进行综合判断，重点关注“行业渗透率提升”、“竞争壁垒”和“未来盈利潜力”三大指标。

主要观点

科创板推动估值体系多元化
- 科创板注册制机制允许更多初创期及成长期企业上市，不再局限于盈利企业。
- 传统PE估值方法不再适用，需引入更多动态和前瞻性估值方法。
- 企业价值识别需关注“三看”：看行业、看壁垒、看估值。
不同成长阶段适用不同估值方法
- 初创期：收入及现金流作为先行指标，P/S、EV/Sales、P/FCF更适用。
- 成长期：伴随需求增长，盈利逐渐提升，PEG、EV/EBITDA适用于衡量价值。
- 成熟期：经营状况稳定，DCF、P/E、EV/EBITDA、P/B等主流方法适用。
- 衰退期：企业难以产生未来价值，应使用清算价值法。
ICT行业特性决定估值方法选择
- 云计算IaaS层：重资产、高研发，关注FCF、EBITDA及研发支出，EV/EBITDA和EV/FCF较适用。
- 云计算SaaS层：早期盈利不足，EV/Sales和P/S更有效，分部估值法适用于转型企业。
- AI算法企业：尚未盈利，EV/Sales为关键指标，同时需评估未来成功概率。
- IDC行业：与商业地产相似，P/FFO和EV/EBITDA为主要方法，FFO增长率影响估值。
- 运营商：周期性显著，P/B更适合作为估值指标。

关键信息

科创板上市标准：根据不同市值设置不同的财务指标要求，如收入、净利润、研发投入等。
估值方法：包括DCF、EV/EBITDA、EV/FCF、EV/(EBITDA+研发支出)、P/S、P/FFO、P/B等。
企业成长路径：从“技术驱动—产能驱动—品牌驱动”逐步发展，企业价值取决于行业渗透率、集中度和业务覆盖广度及深度。
行业案例：
- Ucloud：逐步进入微盈利阶段，经营现金流快速增长，适合PCF方法估值。
- Amazon：云计算业务带来估值中枢提升，EV/EBITDA稳定。
- Veritone：AI算法企业，收入高增长但利润未转正，EV/Sales更适用。
- IDC REITs：与商业地产相似，P/FFO和EV/EBITDA为主要估值方法。