20240825-国投证券-信用债缩量调整_16页_1mb

信用债调整加剧，呈现普适性与特殊性并存。当前信用债市场因流动性问题、交易难度升级、调整时间拉长及新发认购情绪降温等多种因素共同催生，且利率债缩量引发对信用债变现能力的顾虑，加强了下跌自实现象。

调整特点：

1. 信用债由"阴跌"转为"调整"，与利率债走势背离；
2. 持久端的缓冲正在减弱，资金面偏紧，存单利率抬升（1年大行NCD发行利率升至1.96%）；
3. 因流动性和久期不同，高估值品种成交占比突出，例如超过70%的5年以上城投债、产业债；即使是短债，折价成交亦接近50%；
4. GVN（高估值）成交占比达36%，创新高，或反映部分账户底仓受损后面临减持压力；基础久期信用债如3-7年城投债。

不利因素包括：

• 短期换仓缺乏浮盈支撑；
• 信用债交易难度提升，流动性不佳且分化；
• 调整持续时间超过往轮，利空预期更强；
• 新发行认购降温，进一步增加供应端风险。

其他因素：

• 虽然有定开产品开放、理财赎回等传闻，但证据并不充分消解市场担忧；
• 基金再度减持信用债，涉及高久期与长端部分；
• 比价优势和供给结构问题缓慢萌芽，例如二永债收益突破利率债，但尚具交易机会。

建议布局：

• 若利率债持续缩量，则关注7年以上超长信用债仓位管理；
• 对负债端稳定的账户，3-5年AA+地级市城投债可选，兼顾久期与流动性；
• 若负债端不佳，则考虑1-3年同品质城投债；
• 二永债呈现比价优势，关注4-5年大行二级资本债；券商次级债亦有潜在机会。

风险提示：利率债缩量可能引发信用债估值修复与否的抉择，并重点关注信用超预期事件、市场负债压力变化。