20221030-国信证券-太阳纸业-002078.SZ-三季度收入增长24_毛利率环比下降_7页_503kb

太阳纸业（002078.SZ）总结

核心内容

太阳纸业在2022年第三季度实现收入增长24%，但毛利率环比下降4个百分点。前三季度公司总收入达296.4亿元，同比增长25.0%；归母净利润为22.7亿元，同比下降18.1%。单三季度收入为97.9亿元，同比增长23.8%，主要得益于新产能的持续释放。然而，环比下降4%主要由于文化纸与包装纸需求疲软，以及溶解浆发货受疫情影响。

主要观点

• 收入增长与成本压力：尽管收入保持增长，但受浆价高位及需求疲软影响，公司面临较大的成本压力，毛利率有所下降。
• 产品结构调整：公司通过提价、产品结构调整和产业链布局缓解盈利压力，尤其在箱板纸和溶解浆领域表现较为突出。
• 长期布局：公司持续推进林浆纸一体化战略，通过广西北海、PM23搬迁、南宁园一期和老挝基地等项目，实现产能扩张和成本控制，预计未来盈利将有所改善。
• 盈利预测下调：因浆价和需求疲软，公司下调了2022-2024年的盈利预测，预计净利润分别为28.9亿元、32.6亿元和36.3亿元，分别同比增长-2.2%、6.1%和3.4%。
• 投资建议：公司长期具备竞争优势，维持“买入”评级，合理估值区间为14.9-15.7元，对应2023年12.3-13.0倍PE。

关键信息

收入与利润

• 2022年前三季度收入：296.4亿元，同比增长25.0%。
• 2022年单三季度收入：97.9亿元，同比增长23.8%。
• 2022年前三季度归母净利润：22.7亿元，同比下降18.1%。
• 2022年单三季度归母净利润：6.1亿元，同比增长13.4%。
• 2022-2024年净利润预测：28.9/32.6/36.3亿元，分别同比增长-2.2%、6.1%、3.4%。

毛利率与费用率

• 2022年三季度毛利率：14.5%，环比下降4.4个百分点。
• 2022年三季度费用率：销售/管理费用率稳定，研发/财务费用率分别提升0.7/0.5个百分点。
• 2022-2024年毛利率预测：15.5%/16.0%/16.5%。
• 2022-2024年费用率预测：7.2%/7.0%/6.9%。

财务指标

• 2022-2024年每股收益：1.08/1.21/1.35元。
• 2022-2024年市盈率（PE）：10.8/9.6/8.6倍。
• 2022-2024年EV/EBITDA：8.3/7.6/7.1倍。
• 2022-2024年市净率（PB）：1.5/1.3/1.2倍。
• 2022-2024年资产负债率：56%/54%/51%。
• 2022-2024年ROE：14%/14%/14%。

项目与产能

• 广西北海项目：一期10万吨生活用纸产能于9、10月试产，预计年底完成投产。
• PM23搬迁与升级改造：计划于年底完成，非涂布文化纸产能可达85万吨。
• 老挝基地：年产15万吨本色化机浆项目预计于2023年春节投产，有望稳定箱板纸盈利。
• 山东项目：3.4万吨超高强度特种纸项目预计于2023年一季度投产。

风险提示

• 纸价下行超预期。
• 成本上涨超预期。
• 产能扩张进度不及预期。

投资建议

公司具备龙头综合实力和林浆纸一体化布局，有望在未来抵消成本周期带来的盈利波动。尽管当前盈利预测有所下调，但长期来看，公司通过成本控制和产能扩张，将释放规模效应，提升盈利能力。维持“买入”评级，合理估值区间为14.9-15.7元。