20170305-国金证券-兼评_政府工作报告_下调增长目标_再论宏观政策可能从去年的_双松_转向今年的_边际双紧__13页_990kb

宏观经济报告总结：从“双松”到“边际双紧”

核心结论

2017年宏观政策将从2016年的“双松”转向“边际双紧”，这一转变已在实际政策执行中得到验证。政策转向的目的是为了改善经济结构、控制资产泡沫和金融杠杆，同时避免进一步加剧结构性矛盾。政府工作报告将经济增长目标下调至6.5%左右，标志着政策重心由刺激增长转向结构性改革和稳定。

一、2016年财政货币“双松”的程度

1. 财政政策宽松程度创历史新高

• 实际财政赤字率：达到3.8%，远超预算赤字率3%。
• 财政赤字缺口：达6000多亿元，反映财政政策的宽松力度空前。
• 准财政扩张：主要通过国开行发行专项金融债（约1.6万亿元）和财政贴息实现。

2. 货币政策中性偏松

• 广义再贷款增量：达5.8万亿元，相当于降准8次释放资金量。
• 央行总资产：2016年扩张2.4万亿元，而2015年为收缩2万亿元。
• 广义社会融资规模：约20万亿元，占GDP比重达31%，仅次于2009-2010年。

二、2016年“双松”政策的后果

1. 实体经济“不实”

• 固定资产投资与固定资本形成总额的剪刀差扩大。
• 投资转化率下降至0.5，意味着大量资金未有效转化为实际资本。

2. PPI价格上涨，抑制实际需求

• PPI在2016年9月结束54个月下滑，年底单月同比达5.5%。
• 价格上涨未带来采购量和新订单的同步回升，显示需求端疲弱。

3. 房地产泡沫加剧

• 居民住房负债率在2016年1-9月达到61%的高位。
• 房地产价格涨幅显著高于历史同期，一线城市同比增速达28%，二线城市达13%。

4. 贸易条件恶化，经济福利受损

• 价格贸易条件显著下行，尤其初级产品价格贸易条件恶化。
• 出口价格上升、进口价格下降，导致经济福利损失。

5. 金融杠杆率上升，金融资产过度膨胀

• 2015年底金融业占GDP比重达8.3%，远高于英美国家。
• 金融资产与非金融资产比例失衡，资金“脱实入虚”现象严重。

三、2017年政策转向“边际双紧”的原因

1. 政府下调增长目标

• 2017年增长目标从6.5-7.0%调整为6.5%左右，释放政策收紧信号。
• 财政赤字率维持3%，M2增长目标下调至12%，政策重心转向供给侧改革。

2. 财政政策边际收紧

• 实际财政赤字率预计降至3.5%，低于2016年。
• 专项金融债发行可能减少，财政支出增速放缓。
• 财政职能从投资转向服务供给侧改革和民生保障。

3. 货币政策转向中性偏紧

• 央行7天逆回购利率为2.35%，仍有上调空间。
• 2016年四季度货币政策报告首次使用“稳健中性”表述，释放紧缩信号。
• 2017年M2增速目标从13%下调至12%，货币条件趋于收紧。

四、“边际双紧”政策的影响

1. 对经济增长的影响

• 增长动能上升，但整体仍为弱企稳格局。
• 基建投资可能面临“生火做饭，锅中无米”的困局，增幅或低于2016年。
• 2017年基建投资规模预计为17.9万亿元，若增速过高则需更大资金支持，难以实现。

2. 对资本市场的影响

• 货币条件变紧：M2与名义GDP增速差从2015年的7个百分点、2016年的4个百分点，降至2个百分点左右。
• 股市结构性机会：风险偏好提升有利于股市，但系统性机会有限。
• 债券市场：缺乏系统性机会，市场可能面临调整压力。

3. 对房地产市场的影响

• 房价上涨压力减弱，政策调控和货币条件偏紧将抑制房价过快上涨。
• 2017年房地产价格预计难以明显上升，需警惕泡沫风险。

风险提示

• 通胀上行风险：若政策收紧力度过大，可能引发通胀压力。
• 增长波动风险：政策转向可能对短期增长和市场造成波动。
• 金融风险隐患：金融杠杆率仍需进一步控制，防止系统性风险。

总体判断

• 2017年宏观政策将适度收紧，以改善经济结构、控制泡沫和杠杆。
• 增长仍以“稳”为主，下行空间有限，上行空间也不明显。
• 资本市场将面临结构性机会，但系统性机会较少，投资者需谨慎把握。
• 房地产市场受调控和货币收紧影响，预计难有明显上涨。