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电气设备：新能源汽车产业链2018年中报总结

核心内容

2018年上半年，新能源汽车产业链整体营收同比增长21.6%，但扣非归母净利润同比下滑6.95%。其中，剔除整车环节后，扣非归母净利润同比增长33.4%。市场整体呈现抢装效应，销量达41.2万辆，同比增长111.6%。然而，由于补贴退坡和产能过剩，中游及部分材料环节面临盈利压力，毛利率整体下降。上游资源（锂、钴）及锂电池环节保持相对较高的盈利能力，行业集中度持续提升。

主要观点

• 市场回顾：新能源汽车市场在补贴过渡期内出现抢装效应，销量显著增长，车型升级趋势明显。A00级及以上车型占比提升，新能源乘用车销量同比增长111.6%。
• 产业链盈利分化：盈利集中在上游钴、锂资源及锂电池环节，中游受到挤压。2018H1净利润增速由高到低依次为：钴资源（153.1%）>锂电设备（56.94%）>锂资源（44.9%）>正极（41.38%）>负极（9.55%）>电机电控（4.02%）>锂电池（2.63%）>六氟磷酸锂（-3.07%）>隔膜（-23.8%）>电解液（-61.2%）>整车（-128.94%）。
• 毛利率变化：整体毛利率环比下降，其中电解液、隔膜、锂电设备、整车等环节毛利率下降幅度达5%。毛利率从高到低排序为：锂资源（57%）>钴资源（50%）>隔膜（49%）>锂电池（30%）>锂电设备（30%）>负极（29%）>电解液（25%）>电机电控（24%）>正极（21%）>整车（16%）>六氟磷酸锂（9%）。
• 营运能力减弱：行业应收款项同比增长37.49%，整车及核心零部件的“应收款项/营收”占比高。经营性现金流净额同比改善，但整车环节压力最大。存货同比大幅增长，钴资源、负极、锂资源等环节增幅超过50%。
• 资本扩张：行业整体处于资本扩张期，投资活动现金流净额普遍为负。锂电池、整车厂、锂资源等企业投资频繁，主要由于重资产行业特性。
• 研发投入加大：2018H1研发投入85.44亿元，占营收5.48%。锂电池研发投入最高，占比7.69%，其次是电机电控和电解液。
• 投资建议：短期关注新宙邦、璞泰来、宁德时代、新纶科技等；长期看好宁德时代、璞泰来、三花智控、新宙邦、天赐材料、华友钴业、当升、杉杉、先导智能、星源材质、创新股份等。
• 风险提示：新能源汽车销量不及预期、补贴政策不及预期、竞争加剧导致产品价格断崖式下跌。

关键信息汇总

行业整体财务表现

• 营收：1559.9亿元，同比增长21.6%；剔除整车后，营收637.1亿元，同比增长37.49%。
• 扣非归母净利润：77.11亿元，同比下滑6.95%；剔除整车后，扣非净利润83.08亿元，同比增长33.44%。
• 毛利率：整体21.6%，环比下降0.79%；剔除整车后，毛利率34.21%，环比下降1.38%。
• 期间费用率：整体12.65%，同比减少0.85%；剔除整车后，期间费用率14.56%，微降0.01%。
• 经营性现金流净额：-41.77亿元，预计下半年有望改善。

细分子行业表现

行业集中度提升

• 动力电池：CR3提升至69.5%，CATL市场份额达42.24%。
• 正极材料：CR3市占率由2017年的23.3%提升至24.25%。
• 隔膜：CR3市占率由35.5%提升至47.6%。
• 电解液：CR3市占率由55%提升至53.6%。

价格趋势

• 钴价：MB钴报价先扬后抑，2018年5月2日至8月29日跌幅达24.5%。
• 锂盐：碳酸锂价格下跌至8.5万元/吨，氢氧化锂价格相对稳定。
• 电池价格：LFP电池价格由1.55元/Wh降至1.25元/Wh，三元电池价格由1.5元/Wh降至1.2元/Wh。
• 电解液：价格同比大幅下降，2018Q2均价为4.1万元/吨，预计下半年价格将企稳。

总结

2018年上半年，新能源汽车产业链整体表现出抢装效应，销量和营收增长显著。然而，由于补贴退坡和产能过剩，中游及部分材料环节的盈利受到挤压，毛利率整体下降。上游资源（锂、钴）及锂电池环节保持较高盈利能力，行业集中度持续提升。投资活动现金流净额普遍为负，显示行业仍处于资本扩张期。研发投入持续加大，尤其在锂电池和电机电控领域。建议关注盈利能力强、行业集中度高的龙头公司，同时注意政策变化和市场竞争带来的风险。