20171123-川财证券-他山之石·海外精译第119期_低利率与风险规避_12页_1mb

文档总结：他山之石·海外精译第119期

核心内容

本期报告由川财证券宏观策略部发布，编译自贝莱德2017年11月的研究报告，主要探讨近年来全球低利率现象的原因及其对资产价格的影响。

主要观点

• 低利率并非完全由经济增长决定：尽管潜在经济增长放缓是低利率的一个因素，但风险规避情绪的上升同样重要，甚至更为关键。
• 风险规避情绪导致预防性储蓄增加：投资者更倾向于持有流动性高、无违约风险的资产，如发达国家主权债券，从而压低了债券收益率和期限溢价。
• 量化宽松并非主因，但加剧了资产稀缺性：量化宽松使核心资产更加稀缺，间接影响了收益率。
• 全球金融一体化加深，利率更趋全球化：G7国家的利率受全球因素影响更大，中性利率（r*）的决定因素已从国内转向全球。
• 安全溢价对利率的影响显著：投资者对安全资产的偏好，使得收益率曲线整体下移，尤其是美国国债与高等级企业债之间的价差扩大。
• 全球储蓄过剩对利率上升形成压制：全球储蓄占比高，且持续上升，这限制了中性利率和期限溢价的上升空间。
• 资本回报率与实际利率的差距扩大：风险规避情绪上升导致资本回报率与实际利率之间的差距扩大，表明投资者对风险的容忍度降低。
• 低利率对股市估值的支撑作用有限：若低利率反映的是风险规避情绪，那么股市的股权风险溢价需要提高才能吸引投资。

关键信息

• 风险规避情绪的驱动因素：亚洲金融危机、全球金融危机等重大事件促使投资者增加预防性储蓄。
• 中性利率的估算：中性利率的下降幅度超过潜在经济增长率的下降，这主要是由于风险规避情绪上升。
• 安全资产的吸引力：主权债券因其无违约风险、高流动性以及与风险资产的负相关性，成为投资者的首选。
• 全球储蓄的结构性变化：截至2016年，全球储蓄占名义GDP的比重接近26%，并持续上升。
• 期限溢价与全球储蓄的关系：期限溢价与全球储蓄呈正相关，储蓄的增加抑制了期限溢价的上升。
• 未来风险提示：投资者风险偏好可能回升，经济增长、通胀或金融市场波动可能上升。

结论

过去20年，风险规避情绪的上升是导致低利率和低期限溢价的重要因素。这种趋势短期内不会逆转，因此核心债券收益率将维持在低位。低利率对股市估值的支持作用取决于其是否反映投资者对风险的补偿要求降低。总体来看，主要经济体的股权风险溢价处于或略微低于长期均值水平，对股票中期估值影响有限。

风险提示

1. 投资者风险承受能力可能增强，从而影响资产配置；
2. 经济增长、通胀或金融市场波动可能上升，增加投资不确定性。

附注

• 分析师声明：报告由分析师王鹏独立、客观地撰写，不涉及利益冲突。
• 评级说明：证券投资评级与行业投资评级均基于研究员对6个月内证券或行业相对收益的预测。
• 重要声明：报告仅供川财证券客户使用，未经授权不得传播或引用，内容仅供参考，不构成投资建议。