20220509-安信证券-预计疫情拖累广告及电商业务表现_用户端仍维持健康增势_7页_485kb
报告摘要
哔哩哔哩2022年Q1业绩前瞻及分析总结
核心内容概述
哔哩哔哩（BILI.US）在2022年第一季度预计收入同比增长29.0%至50.3亿元，但由于疫情反复和宏观逆风，广告及电商业务表现受到拖累。尽管如此，用户端仍保持健康增长，增值服务成为主要收入来源，公司同时计划从香港二次上市转为双重上市，预计生效日期为2022年10月3日。
主要观点
- 收入增长：Q1收入预计同比增长29.0%至50.3亿元，但低于此前指引的53-55亿元。
- 毛利率下滑：毛利率预计同比下降8.0个百分点至16.1%，主要由于收入增速放缓和成本支出的刚性。
- 费用结构变化：销售费用占收比同比下降1.6个百分点至24.1%，管理费用占收比同比上升0.7个百分点至10.7%，研发费用占收比同比上升4.4个百分点至19.2%。
- 净亏损：预计Q1调整后净亏损为14.4亿元。
- 长期增长预期：尽管短期受疫情影响，但用户增长、品牌认知度提升及广告形态多样化将为广告收入提供长期动力。
关键信息
业务表现
- 广告收入：预计Q1广告收入同比增长45.2%至10.4亿元，低于此前预测的70.7%，主要由于游戏及电商行业广告主投放意愿减弱。
- 电商收入：预计Q1电商收入同比增长15.0%至6.0亿元，受疫情影响，上海地区仓储关闭及物流受阻影响显著，预计二季度增长势头将受到更大冲击。
- 游戏收入：预计Q1游戏收入同比增长10.2%至12.9亿元，随着游戏版号恢复发放及公司自研项目推进，后续产品供给有望恢复。
- 增值服务收入：预计Q1增值服务收入同比增长40.7%至21.1亿元，占收入比达41.9%，是公司收入的第一大来源。
用户增长
- MAU：Q1平均月活跃用户（MAU）同比增长31.5%至2.94亿。
- DAU：Q1平均日活跃用户（DAU）同比增长32.0%至7,940万。
- DAU/MAU比率：达27.0%，环比和同比分别上升0.5个百分点。
- 用户使用时长：用户平均每天使用时长同比增长15.9%至95分钟，创下单季度新高，主要得益于内容生态优化和疫情期间居家时间增加。
投资建议
- 评级：维持买入-B评级，12个月目标价为36美元。
- SOTP估值：基于游戏、增值服务、广告、电商及其他业务的3x/4x/6x/1x 2022年每股收益（EP）/每股收益（S）。
风险提示
- MAU增长不及预期：可能影响收入增长。
- 高营销费用：可能导致亏损高于预期。
财务预测与估值
| 指标 | 2020 (百万美元) | 2021 (百万美元) | 2022E (百万美元) | 2023E (百万美元) | 2024E (百万美元) |
|---|---|---|---|---|---|
| 主营收入 | 11,999 | 19,384 | 23,794 | 31,377 | 39,485 |
| 毛利 | 2,840 | 4,043 | 4,780 | 7,932 | 11,993 |
| 毛利率 | 23.7% | 20.9% | 20.1% | 25.3% | 30.4% |
| 调整后净利润 | -2,557 | -5,253 | -5,748 | -4,061 | -1,166 |
| 调整后净利率 | -21.3% | -27.1% | -24.2% | -12.9% | -3.0% |
财务指标分析
| 指标 | 2020 (%) | 2021 (%) | 2022E (%) | 2023E (%) | 2024E (%) |
|---|---|---|---|---|---|
| 经营利润率 | -26.2% | -33.2% | -32.3% | -21.8% | -11.1% |
| 非通用会计准则经营利润率 | -22.6% | -27.4% | -26.2% | -15.1% | -5.2% |
资产负债表概览
| 指标 | 2020 (百万美元) | 2021 (百万美元) | 2022E (百万美元) | 2023E (百万美元) | 2024E (百万美元) |
|---|---|---|---|---|---|
| 流动资产 | 15,740 | 36,447 | 35,347 | 37,836 | 42,961 |
| 非流动资产 | 8,126 | 15,606 | 16,072 | 17,038 | 18,582 |
| 负债总额 | 16,083 | 30,337 | 35,392 | 42,961 | 50,865 |
| 股东权益 | 7,782 | 21,716 | 16,028 | 11,913 | 10,677 |
投资评级体系
- 买入：未来6-12个月的投资收益率领先S&P500指数15%以上。
- 增持：未来6-12个月的投资收益率领先S&P500指数5%至15%。
- 中性：未来6-12个月的投资收益率与S&P500指数变动幅度相差-5%至5%。
- 减持：未来6-12个月的投资收益率落后S&P500指数5%至15%。
- 卖出：未来6-12个月的投资收益率落后S&P500指数15%以上。
风险评级
- A：正常风险，未来6-12个月投资收益率波动小于等于S&P500指数波动。
- B：较高风险，未来6-12个月投资收益率波动大于S&P500指数波动。
总结
哔哩哔哩在2022年第一季度面临疫情和宏观环境的双重压力，广告及电商业务表现受挫，但用户端仍保持健康增长。公司将继续推动增值服务和广告业务的发展，并计划实现双重上市，以增强市场影响力。尽管短期业绩承压，但长期增长潜力依然存在。投资者应关注后续游戏产品供给及用户增长情况，同时警惕MAU增长不及预期和高营销费用带来的亏损风险。
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