20251210-中邮证券-信用周报_连续调整后_二永的机会在哪儿_12页_668kb

证券研究报告：固定收益报告（2025-12-10）

分析师与报告名称

分析师： 梁伟超、李书开
报告名称：《连续调整后，二永的机会在哪儿？》，发布日期：2025-12-10

市场概况

1. 上周利率与信用债表现：

   • 利率债震荡稍弱。
   • 信用债跟随利率调整且跌幅更大，市场信用风险偏好趋于谨慎，受万科事件影响。
   • 期限结构方面：短端表现相对较好，长端尤其超长期限信用债跌幅更大。
   • AAA/AA+ 10Y 中票收益率分别上行4.18BP。
   • AAA/AA+ 10Y 城投债收益率分别上行5.80BP、7.79BP。

2. 二永债表现：

   • “波动放大器”特征重现：跌幅高于同期限普信债和利率债。
   • 曲线期限结构：2-6年区间及1年以内、7年以上均表现平坦。
   • AAA-银行二级资本债收益率普遍上行。
   • 相对估值：部分二永品种仍距离历史最低点有较大会差（45-65BP）。

交易分析与机构行为

1. 成交情况：

   • 二永平均久期位于4年与7年附近的区域。
   • 多空力量均衡，但部分超长期信用债卖压明显。
   • 折价成交比例高，尤其为存在信用瑕疵的个券。
   • 低于估值买入较为稀少，主要集中在弱资质城投及AA级以下品种。

2. 机构参与度变化：

   • 公募和理财增持集中在3年以内信用债，但仍以短久期产品为主。
   • 对二永债的投行为：基金、机构卖出力度减弱；其他资管产品净买入量仍占据主要地位（如12月1日-5日其他产品净买入197.4亿元）。

结论与建议

• 票息策略最优：最新价格调整后，拥有良好票息收益的1-3年、AA类信用债仍有配置价值。
• 二永债具备性价比（左侧机会）：
  • 风险提示：不能忽视交易盘不确定性（公募费率政策未落地）。
  • 配置推荐：负债端较为稳健的投资者可配置3-5年国有大行二永债，其票息和保护垫较优。
• 投资风险：融资政策超预期、地产信用风险、市场久期偏好变化。

总结要点：

• 市场信用风险偏好谨慎，二永债表现独立于利率债调整。
• 推荐以中短久期票息策略为主，3-5年国有大行二永债有配置价值，侧重左侧投资机会。
• 交易盘不利因素与配置盘买入机会仍需结合机构行为及市场预期。