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报告摘要

东吴证券晨会纪要总结（2026-03-12）

核心内容概览

本次晨会聚焦于宏观经济、海外经济、固收金工及行业个股推荐等核心板块，分析了当前经济环境下的关键变量与行业表现。

宏观策略分析

输入型涨价对中国经济的影响

短期影响：国际油价上涨为中国经济带来“蜜糖”与“黄连”双重效应。油价每上涨10%，国内PPI和CPI分别拉动约0.42和0.07个百分点，预计PPI和GDP平减指数有望在2026年一季度提前转正，缓解低通胀压力。
长期挑战：要实现类似日本2022年后的通胀突破，关键在于是否能形成“工资-物价螺旋”。日本因劳动力供给瓶颈，推动企业加薪，从而实现供需协同涨价。我国需关注服务业价格与就业数据，服务业作为劳动密集型行业，价格与工资联动性强，更易形成正向循环。
行业影响：高油价可能对非金属矿采、印刷、文教工美、装备制造及交运等行业产生利润挤压，这些行业价格传导能力较弱。

美国通胀对油价的弹性测算

油价对CPI的影响：若全年油价维持在100美元/桶，CPI同比增速预计为3.48%；若维持在150美元/桶，则CPI同比增速可达7.15%。
油价传导机制：原油价格上涨对汽油价格的传导速度快于下跌，存在“火箭与羽毛效应”。2022年俄乌冲突期间，传导率可达100%。
风险情景：若油价持续上涨，将对美国26Q2的通胀及下半年美联储降息路径形成阻力。若美伊冲突缓和，油价可能回落至65美元/桶，有利于6月FOMC降息。

固收金工分析

债券“科技板”案例复盘：新能源行业（上游供给端）

NextEra Energy（美国）：
- 通过规模效应与资本配置优化确立行业领先地位。
- 债券融资策略匹配其“受监管公用事业与竞争性清洁能源并重”的业务结构。
- 利用受监管资产信用优势降低融资成本，支持清洁能源项目扩张。
Iberdrola S.A.（欧洲）：
- 通过战略眼光与果断转型成为全球能源行业领导者。
- 债券融资与绿色转型深度绑定，发行绿色债券引入“耐心资本”。
- ESG优势转化为融资成本优势，支持公司长期发展。

风险提示

数据统计与来源偏差；
监管政策变动风险；
行业竞争与技术迭代风险。

行业推荐与点评

上美股份（02145.HK）

业绩表现：2025年净利同比+42%-44%，全年收入增长+34.0%-35.4%。
增长驱动：多品牌战略持续推进，核心品牌韩束保持增长，婴童护肤品牌Newpage一页成为第二增长曲线。
盈利预测：维持2025-2027年归母净利润预测为11.1/14.0/17.5亿元，对应PE分别为18/14/12倍。
风险提示：行业竞争加剧、多品牌运营管理风险、渠道扩张不及预期。

老凤祥（600612）

业绩表现：2025年营业收入/归母净利润/扣非归母净利润同比分别下滑7.0%/10.0%/11.9%，但Q4业绩同比增长显著。
增长亮点：金价上涨带动毛利率提升，四季度利润端增长超预期。
盈利预测：上调2025-2027年归母净利润预测至17.6/20.0/21.4亿元，对应PE分别为13/11/10倍。
风险提示：金价波动、开店不及预期、终端消费偏弱。

哔哩哔哩（BILI）

业绩表现：2025Q4收入83.2亿元，yoy+8%；经调整净利润为878.4百万元，yoy+94%。
增长亮点：广告业务表现亮眼，经调整净利润率提升至10.6%，平台DAU与MAU持续增长。
盈利预测：小幅下调2026-2027年经调整归母净利润至30.99/41.30亿元，新增2028年预测为50.99亿元。
风险提示：游戏流水不及预期、商业化不及预期、行业监管风险。

风险提示汇总

宏观层面：
- 人民币汇率持续走强可能削弱输入型通胀对物价的拉动作用；
- 地缘政治若超预期缓和，油价上涨对物价的影响可能迅速消退；
- 宏观政策变化风险，如加强价格调控。
行业层面：
- 数据统计与来源偏差；
- 监管政策变动；
- 行业竞争与技术迭代。

投资评级标准

公司评级：买入（预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上）、增持、中性、减持、卖出。
行业评级：增持（预期行业指数相对强于基准5%以上）、中性、减持（预期行业指数相对弱于基准5%以上）。

总结

本次晨会分析了国际油价上涨对中国经济与美国通胀的双重影响，指出输入型涨价对物价的短期拉动作用，但能否推动长期通胀需依赖内生的“工资-物价螺旋”形成。同时，对新能源行业海外案例进行了深度复盘，提出债券融资策略与公司战略发展的紧密关联。在个股推荐方面，上美股份、老凤祥及哔哩哔哩均表现出较强的盈利增长潜力，维持“买入”评级。整体来看，当前经济环境下，关注服务业价格与就业数据、把握行业结构性机会是关键。

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