20191121-上海证券-2020年债券投资年报：道阻且长_22页_1004kb

2020年债券投资年报总结

核心内容

2020年是中国全面建成小康社会的最后一年，经济托底政策将加码，逆周期调节力度增强。经济下行压力依然存在，但政策支持将为增长提供支撑。债市在高通胀背景下表现出震荡调整，但降成本成为政策主线，利率和信用债市场均有望迎来修复。

主要观点

• 经济增长：投资仍是第一动力，但制造业投资持续低迷，未来在货币结构改善和专项债新政推动下，有望见底回升；房地产投资受调控影响趋势向下，但幅度可控；消费受汽车拖累，整体偏弱。
• 物价：CPI因猪肉价格上涨而高位运行，但随着供给恢复，有望先升后降；PPI受基数效应影响持续偏弱，年末或略有回升，但整体仍维持低位。
• 货币政策：降成本仍是政策重点，MLF与OMO利率下调释放宽松信号，表明货币政策未转向，通胀预期的扩散被控制，货币环境偏宽。
• 债市策略：利率曲线下行仍是长期趋势，但短期高通胀与政策加码可能带来曲折性；信用债表现或好于利率债，随着宽货币向宽信用传导，企业融资成本有望下降。

关键信息

一、经济与货币形势回顾

1. 宏观经济：

   • 贸易：中美贸易摩擦长期存在，出口压力较大，但谈判进展推动出口回升，进口降幅收窄，顺差扩大。
   • 投资：固定资产投资增长乏力，制造业投资低迷，但专项债与基建资金松绑政策将支撑基建投资；房地产投资趋势向下，但降幅可控。
   • 消费：社会消费品零售总额增长放缓，汽车消费受国标切换影响，但部分行业如通讯器材表现亮眼。

2. 货币形势：

   • 货币环境：整体偏松，央行通过降准、MLF、OMO等工具维持流动性充裕。
   • 通胀压力：高通胀对货币政策制约有限，央行通过降息信号释放稳增长信号。
   • 政策导向：货币政策强调降成本，注重结构性调整，未转向宽松。

二、债市表现回顾

1. 利率债：

   • 国债：发行节奏较为均衡，2019年净发行量约1.83万亿元，2020年有望进一步上升。
   • 地方债：提前发行力度加大，2019年新增地方债额度为3.08万亿元，2020年专项债额度或继续提升。
   • 政策性金融债：发行规模与2018年基本持平，预计2020年仍将维持稳定。

2. 信用债：

   • 发行情况：信用债发行环境逐步改善，1月发行量达9000亿元，但5月包商事件冲击后一度遇冷。
   • 信用利差：低等级信用债利差修复明显，但受通胀预期影响，信用利差在9-10月持续走扩，整体分化加剧。

三、投资策略

• 利率走势预测：预计2020年十年期国债收益率在2.8% -3.3%之间，10年期国开收益率在3.2% -3.7%之间。
• 信用债表现：信用环境改善，企业融资成本下降，信用债表现或优于利率债。
• 市场建议：在市场调整时应“多看少动”，坚定信心；关注降准降息带来的利率下行支持。

图表概览

• 图1：进出口当月同比增速（%）
• 图2：投资与消费同比（%）
• 图3：超储率（%）
• 图4：货币市场利率（月度均值，%）
• 图5：国债发行规模（亿元）
• 图6：地方债发行规模（亿元）
• 图7：政策性银行债发行与到期规模（亿元）
• 图8：标志利率品收益率变动（%）
• 图9：信用债发行情况（亿元）
• 图10：中高等级信用债利差走势（%）
• 图11：低等级信用债利差走势（%）
• 图12：各项投资同比（%）
• 图13：猪肉价格与猪粮比价（右轴）
• 图14：母猪存栏量（%）
• 图15：PPI低迷（%）
• 图16：中国流通货币增长平稳依靠货币乘数提高（同比，%）

投资评级体系

资料来源

上海证券研究所整理

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